>> 國(guó)金證券-固收深度報(bào)告：債市進(jìn)入貨幣寬松止盈交易-240114
| 上傳日期： |
2024/1/14 |
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pdf 共16頁(yè) |
來(lái)源： |
國(guó)金證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
樊信江 |
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一、Q1貨幣政策進(jìn)入寬松窗口期，關(guān)注債市階段性止盈
12月價(jià)格數(shù)據(jù)略高于市場(chǎng)預(yù)期，元旦節(jié)假日帶動(dòng)社會(huì)需求小幅回升，核心CPI環(huán)比由跌轉(zhuǎn)漲物價(jià)有所企穩(wěn)。展望2024年，受低基數(shù)及經(jīng)濟(jì)逐步修復(fù)影響，預(yù)計(jì)CPI、PPI同比表現(xiàn)將強(qiáng)于環(huán)比，但需求修復(fù)偏慢下價(jià)格或?qū)⒗^續(xù)保持低位，全年價(jià)格中樞水平高于2023年。12月金融數(shù)據(jù)則反映出當(dāng)前經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征，地產(chǎn)銷售仍表現(xiàn)欠佳，化債進(jìn)程下企業(yè)中長(zhǎng)貸規(guī)模同比持續(xù)減少，“M2-M1”剪刀差邊際收窄、社會(huì)資金活化有所改善。
受機(jī)構(gòu)資產(chǎn)荒延續(xù)影響，1月以來(lái)10年國(guó)債到期收益率從2.560%一度下探至2.486%。12日通脹、外貿(mào)、社融數(shù)據(jù)公布后，債市或進(jìn)入寬松交易止盈階段，10Y國(guó)債日內(nèi)上行1.65BP，收盤(pán)價(jià)2.52%。分機(jī)構(gòu)來(lái)看，12日城商行與基金為主要機(jī)構(gòu)賣盤(pán)，凈賣出規(guī)模分別為285、270億元，國(guó)有&股份行、外資行及基金為國(guó)債主要賣盤(pán)，四類機(jī)構(gòu)合計(jì)賣出規(guī)模達(dá)135億元。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)矛盾仍較為突出，2024年寬信用尚需加碼，財(cái)政仍需適度加力的背景下，寬貨幣或需先行，疊加價(jià)格數(shù)據(jù)仍處于降幅收斂階段，Q1或?yàn)樨泿耪邔捤纱翱谄凇＝陂L(zhǎng)短端利差持續(xù)收窄，長(zhǎng)端止盈盤(pán)顯現(xiàn)，關(guān)注資金面寬松帶來(lái)的短債及存單交易機(jī)會(huì)。
二、CPI、PPI降幅收窄，核心CPI同比持平、環(huán)比上漲，終端價(jià)格有所企穩(wěn)
2023年12月，CPI同比錄得-0.3%，前值為-0.5%，降幅收窄0.2pct；PPI同比錄得-2.7%，前值為-3.0%，降幅收窄0.3pct；PPIRM同比錄得-3.8%，前值為-4.0%，降幅收窄0.2pct。
1、12月國(guó)內(nèi)雨雪寒潮天氣增加，鮮活農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)儲(chǔ)運(yùn)受阻，疊加元旦假期前消費(fèi)需求增加，食品價(jià)格同比降幅收窄，環(huán)比由上月的下降0.9%轉(zhuǎn)為上漲0.9%。12月食品煙酒類同比錄得-2.0%，降幅較前值收窄0.2pct，環(huán)比上漲0.6%。蔬菜方面，12月鮮菜同比錄得0.5%，前值為0.6%，環(huán)比上漲6.9%。肉類方面，12月畜肉類分項(xiàng)同比錄得-15.9%，降幅較上月縮小3.3pct。豬價(jià)方面，12月豬肉價(jià)格同比錄得-26.1%，降幅較上月收窄5.7pct，環(huán)比下跌1.0%。
2、12月CPI同比降幅有所收窄，環(huán)比由負(fù)轉(zhuǎn)正主要是受蔬菜價(jià)格大幅上漲影響。剔除季節(jié)性擾動(dòng)因素來(lái)看，12月核心CPI同比錄得0.6%，與上月持平，環(huán)比上漲0.1%，終端價(jià)格仍保持穩(wěn)定。
3、12月生產(chǎn)資料同比錄得-3.3%，降幅收窄0.1pct，環(huán)比下跌0.3%；生活資料價(jià)格同比錄得-1.2%，降幅與上月相同，環(huán)比下跌0.1%。其中，上、中游價(jià)格降幅均有所縮小、下游價(jià)格降幅有所擴(kuò)大，上游采掘、中游原材料、下游加工行業(yè)同比分別錄得-7.0%、-2.8%、-3.2%，上、中游降幅較上月收窄0.3、0.4pct，下游降幅較上月擴(kuò)大0.1pct。
2024年關(guān)注超長(zhǎng)期建設(shè)國(guó)債寬信用下，低庫(kù)存行業(yè)進(jìn)入補(bǔ)庫(kù)拉動(dòng)上中游價(jià)格企穩(wěn)回升。
三、新一輪化債對(duì)企業(yè)信貸拖累顯現(xiàn)，理財(cái)贖回潮存款“高基婁”或?yàn)榫用翊婵钌僭鲋饕?br> 2023年12月，新增社融1.94萬(wàn)億元，同比多增6342億元；新增信貸1.17萬(wàn)億元，同比少增2300億元。M2同比錄得9.7%，增速較上月下行0.3pct；M1同比錄得1.3%，增速與上月持平。增發(fā)國(guó)債發(fā)行放量及超低基數(shù)下企業(yè)債同比少減是支撐12月社融表現(xiàn)的主要因素，關(guān)注增發(fā)國(guó)債結(jié)轉(zhuǎn)額度對(duì)24年一季度的經(jīng)濟(jì)撬動(dòng)。
1、12月“M2-M1”剪刀差較上月收窄0.3pct。受2022年同期理財(cái)產(chǎn)品“贖回潮”形成的存款高基數(shù)效應(yīng)影響，12月住戶部門(mén)存款規(guī)模同比大幅回落，也是人民幣存款同比少增主要原因。剔除基數(shù)效應(yīng)來(lái)看，2023年12月1.98萬(wàn)億住戶存款新增規(guī)模為歷史同期第二高（僅次于22年），居民存款高基數(shù)影響將持續(xù)至今年年初，關(guān)注1月居民存款同比變化情況?！癕2-M1”剪刀差小幅收斂，反映出社會(huì)資金活化有所改善，仍需關(guān)注平滑信貸及盤(pán)活存量信貸下企業(yè)新增信貸及資金活化的持續(xù)情況。
2、從居民信貸投向來(lái)看，12月居民信貸同比多增主要源于同比低基數(shù)及元旦假期對(duì)于短貸消費(fèi)的拉動(dòng)作用，中長(zhǎng)貸同比少增則體現(xiàn)出居民購(gòu)房意愿和信心尚未企穩(wěn)。從企業(yè)信貸投向來(lái)看，11-12月企業(yè)中長(zhǎng)期信貸持續(xù)大規(guī)模同比少增，除特殊再融資債券的發(fā)行置換部分存量債務(wù)外，化債省份一邊化債一邊嚴(yán)禁新增，對(duì)企業(yè)項(xiàng)目開(kāi)展及中長(zhǎng)貸需求形成較大約束，或也是導(dǎo)致企業(yè)信貸新增規(guī)模同比回落的重要原因，關(guān)注本輪化債對(duì)企業(yè)新增項(xiàng)目貸款的潛在影響。
四、風(fēng)險(xiǎn)提示
經(jīng)濟(jì)修復(fù)不及預(yù)期，宏觀政策調(diào)控超預(yù)期。
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