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美國(guó)1月CPI數(shù)據(jù)超預(yù)期反彈，進(jìn)一步引發(fā)降息交易的修正
　　1月明顯反彈的CPI數(shù)據(jù)并沒(méi)有滿足“看到更多好的通脹數(shù)據(jù)→擁有‘Great Confident’→開啟降息”的條件。核心CPI環(huán)比增速大幅超預(yù)期，且為自2023年5月以來(lái)的最高值，其3個(gè)月、6個(gè)月移動(dòng)平均增速也終結(jié)了連續(xù)的下行之勢(shì)，均出現(xiàn)明顯反彈，使得市場(chǎng)重新審視美國(guó)通脹的“最后一公里”。數(shù)據(jù)公布后市場(chǎng)對(duì)于降息的預(yù)期有所修正，從會(huì)議前的5月開啟首次降息，調(diào)整為6月開啟首次降息。而2月22日公布的1月FOMC會(huì)議紀(jì)要也顯示，美聯(lián)儲(chǔ)官員認(rèn)為過(guò)早降息的風(fēng)險(xiǎn)大于借貸成本長(zhǎng)期居高不下的風(fēng)險(xiǎn)，首次降息的時(shí)點(diǎn)仍然存在不確定性。
　　去通脹的最后階段面臨較大阻力，美國(guó)通脹“最后一公里”并不好走
　　核心原因：通脹的結(jié)構(gòu)出現(xiàn)了明顯的變化，核心服務(wù)價(jià)格粘性將使得最后階段的去通脹變得艱難。
　　前期的通脹回落主要是受到商品通脹下行的拉動(dòng)，自2023年6月起，核心商品環(huán)比就已進(jìn)入連續(xù)通縮的狀態(tài)，同比增速也自23年9月起開始在0附近徘徊。往后看，核心商品進(jìn)一步大幅改善的空間已十分有限，最后階段去通脹的關(guān)鍵將在于核心服務(wù)部分。
　　核心服務(wù)項(xiàng)的粘性較強(qiáng)，沖高后的回落速度較緩慢。CPI中包含的價(jià)格指標(biāo)可以分為可變價(jià)格與粘性價(jià)格，核心服務(wù)多屬于粘性價(jià)格。當(dāng)前可變通脹同比增速已回至疫情前水平，而粘性通脹仍然居于高位，自2023年下半年開始，CPI核心服務(wù)同比增速回落放緩，而除房租外核心服務(wù)同比增速甚至出現(xiàn)反彈跡象，顯示出粘性。
　　粘性價(jià)格受到通脹預(yù)期的影響，當(dāng)前居民與企業(yè)已對(duì)“通脹難以快速回到疫情前水平”形成預(yù)期，因此，將通過(guò)通脹預(yù)期的自我實(shí)現(xiàn)效應(yīng)（工資與價(jià)格決定渠道）增強(qiáng)粘性價(jià)格韌性，使其進(jìn)一步下行面臨較大阻力。
　　我們預(yù)計(jì)首次降息將出現(xiàn)在8月，全年降息不超過(guò)3次（75bp）
　　目前決定是否降息的關(guān)鍵在于通脹走勢(shì)，而基于前文的分析，“最后一公里”并不好走，因此，美聯(lián)儲(chǔ)的觀察窗口將會(huì)拉長(zhǎng)。此外，美國(guó)整體經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)的較為強(qiáng)勁，制造業(yè)出現(xiàn)復(fù)蘇跡象，商業(yè)地產(chǎn)問(wèn)題及小型商業(yè)銀行問(wèn)題尚不足以形成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，因此，在基本面尚可+風(fēng)險(xiǎn)可控+通脹仍高于目標(biāo)水平的情形下，短期內(nèi)開啟降息的理由并不充分。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　海外流動(dòng)性超預(yù)期惡化，通脹超預(yù)期發(fā)展，地緣沖突超預(yù)期