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一、當(dāng)前美國(guó)基本面似乎表明降息的必要性不大，但是全年依然預(yù)計(jì)降息4次，即100個(gè)bp。我們認(rèn)為降息預(yù)期較強(qiáng)可能有以下五方面的考量：
　　 1）從近幾年的美聯(lián)儲(chǔ)的降息背景來看，美聯(lián)儲(chǔ)更偏向于“預(yù)防性”降息，且并非完全由經(jīng)濟(jì)因素貢獻(xiàn)。2019年上半年，美聯(lián)儲(chǔ)宣布在7月降息，主要源于全球增長(zhǎng)疲軟和貿(mào)易政策不確定性，并將本次降息判定為“中期調(diào)整”。在2020年疫情影響下，市場(chǎng)波動(dòng)率加劇導(dǎo)致美股多次“熔斷”，為穩(wěn)定市場(chǎng)情緒，美聯(lián)儲(chǔ)將聯(lián)邦基金利率下降到0%并開啟無上限的量化寬松。
　　2）實(shí)際利率和去年7月同期相比，不降反升，或?qū)久娴呢?fù)面影響更大。當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)官員認(rèn)為的中性利率接近2.5%，而聯(lián)邦基金目標(biāo)利率為5.5%，即使在根據(jù)通脹進(jìn)行調(diào)整后的實(shí)際利率依然高于中性利率。另外，從時(shí)間維度來看，2023年7月名義美債收益率在4.0%，但是核心通脹4.2%，而今年1月名義美債收益率在相同位置，但是核心通脹較7月下行明顯，實(shí)際利率不降反升。
　　3）聯(lián)邦基金利率已經(jīng)超過泰勒規(guī)則所隱含的利率。根據(jù)克里夫蘭聯(lián)儲(chǔ)公布的泰勒模型數(shù)據(jù)來看，2024年2月泰勒規(guī)則所隱含的聯(lián)邦基金利率已經(jīng)回落到了3.7%，低于當(dāng)前聯(lián)邦基金利率的5.5%
　　4）高利率背景下，金融系統(tǒng)相對(duì)較為脆弱。從數(shù)據(jù)來看，截至2月16日，美聯(lián)儲(chǔ)隔夜逆回購(gòu)規(guī)模5321.3億美元，基本已經(jīng)持平于2021年6月的水平，隨著縮表的持續(xù)進(jìn)行，以及貨幣市場(chǎng)基金中政府債券規(guī)模大幅上升，隔夜逆回購(gòu)用量將持續(xù)下行。
　　5）降息有助于財(cái)政壓力。截止2023年12月，美國(guó)聯(lián)邦政府經(jīng)常性支出中對(duì)利息的支出高達(dá)2564.5億美元，其中主要是由私人和企業(yè)的利息支出貢獻(xiàn)。1月31日，美國(guó)財(cái)政部公布了季度再融資方案，連續(xù)第三次提高了長(zhǎng)債的季度發(fā)行規(guī)模，這或意味著2024年一季度附息國(guó)債的發(fā)行規(guī)模將進(jìn)一步上升，這也將制約美國(guó)經(jīng)濟(jì)真正面臨衰退時(shí)期的財(cái)政空間，而降息有助于解決短期的財(cái)政困境。
　　二、未來關(guān)注什么？除了非農(nóng)和通脹，消費(fèi)的變化決定是否會(huì)轉(zhuǎn)換成“預(yù)防性降息”。美股和美國(guó)房地產(chǎn)對(duì)居民的財(cái)富效應(yīng)仍存，疊加勞動(dòng)力市場(chǎng)從薪資端對(duì)居民收入形成支撐，完全打破這個(gè)閉環(huán)的契機(jī)需要看到多部門從疫情后的“錯(cuò)位周期”回到“共振周期”，共同對(duì)居民消費(fèi)端形成下壓。主動(dòng)降息的拐點(diǎn)大概率還是金融市場(chǎng)動(dòng)蕩。我們?cè)谀陥?bào)中提到2024年美聯(lián)儲(chǔ)降息的驅(qū)動(dòng)因素可能更多還是來自于金融市場(chǎng)。美聯(lián)儲(chǔ)負(fù)責(zé)監(jiān)管的副主席巴爾表示，美國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)正“密切關(guān)注”商業(yè)房地產(chǎn)貸款的風(fēng)險(xiǎn)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：全球經(jīng)濟(jì)放緩超預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)加息超預(yù)期。