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核心觀點(diǎn)：2024年人民幣匯率或“先貶后升”，上半年美元兌人民幣匯率或挑戰(zhàn)7.30-7.40區(qū)間，上半年即期匯率核心波動(dòng)區(qū)間或保持在7.10-7.30。
　　從內(nèi)外貨幣政策“周期差”來看，中國貨幣政策相比美聯(lián)儲(chǔ)有更強(qiáng)的“降息”訴求，或是人民幣匯率貶值的重要原因。
　　從年化波動(dòng)幅度來看，5.0%或是貨幣政策對(duì)人民幣匯率相對(duì)合意的年化波動(dòng)率范圍，與匯率的絕對(duì)點(diǎn)位相比，“合意”的波動(dòng)率或是人民銀行在關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)和重要時(shí)刻維穩(wěn)匯率的重要出發(fā)點(diǎn)
　　預(yù)計(jì)2024年國際收支延續(xù)“再平衡”過程。2022年至2023年國際收支“再平衡”表現(xiàn)為經(jīng)常賬戶順差收窄、資本和金融賬戶跨境資金流出、儲(chǔ)備資產(chǎn)規(guī)模因交易和估值雙重因素下滑。2024年國際收支“再平衡”或呈現(xiàn)不同的特點(diǎn)。
　　2022年至2023年國際收支再平衡引致人民幣匯率走弱，但是走弱的人民幣匯率也是國際收支的自動(dòng)穩(wěn)定器。在人民幣匯率充分釋放貶值壓力后，貿(mào)易條件改善穩(wěn)定經(jīng)常項(xiàng)目、內(nèi)外資產(chǎn)收益率平衡穩(wěn)定證券投資項(xiàng)目。
　　2023年下半年跨境資金選擇“減股、增債”，預(yù)計(jì)隨著美聯(lián)儲(chǔ)“降息”路徑更加明朗，中美利差“倒掛”程度或減弱，外資或繼續(xù)增持中債，外資持有人民幣金融資產(chǎn)總規(guī)?；蚧厣?br>　　貨幣政策導(dǎo)向：穩(wěn)短端息差、降長端利率。貨幣政策要“把握好利率、匯率內(nèi)外均衡”，不再強(qiáng)調(diào)“以我為主”表明人民幣匯率的外部均衡對(duì)“降息”的約束更加明顯。貨幣政策短期回歸“穩(wěn)匯率”狀態(tài)。在2024年上半年人民幣匯率仍然有貶值壓力的情形下，“降息”的兩條路徑：
　　階段性釋放貶值+及時(shí)“降息”鋪排。人民幣匯率中間價(jià)是貨幣政策穩(wěn)定匯率的風(fēng)向標(biāo)，如果中間價(jià)適時(shí)上調(diào)，那么即期匯率的貶值壓力將被階段性釋放，同時(shí)意味著貨幣政策的重心階段性轉(zhuǎn)移到利率政策，在“把握好利率、匯率內(nèi)外均衡”的指引下，通過中間價(jià)調(diào)整釋放人民幣匯率貶值壓力，可以為國內(nèi)“降息”爭取利率空間。
　　相對(duì)舒適的“穩(wěn)匯率”壓力+推遲“降息”。貨幣政策維穩(wěn)匯率亦處于相對(duì)舒適的時(shí)期，但是人民幣匯率的貶值預(yù)期依然存在，以相對(duì)舒適的“穩(wěn)匯率”政策，等待美聯(lián)儲(chǔ)和歐洲央行等主要經(jīng)濟(jì)體貨幣政策“降息”路徑明朗化，或也是漸漸消解貶值預(yù)期、為利率政策贏得空間的選項(xiàng)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：（1）美聯(lián)儲(chǔ)“降息”路徑不明晰，美債收益率和美元流動(dòng)性尚有不確定性；（2）中國的積極財(cái)政政策效應(yīng)遲滯，或地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)繼續(xù)發(fā)酵，引致經(jīng)濟(jì)基本面不穩(wěn)定；（3）中國的地方政府債務(wù)化解風(fēng)險(xiǎn)。