>> 華創(chuàng)證券-【債券日?qǐng)?bào)】債券視角看兩會(huì)：目標(biāo)、供給、政策、化債-240305
| 上傳日期： |
2024/3/6 |
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pdf 共29頁(yè) |
來(lái)源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
周冠南,靳曉航,許洪波 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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3月5日政府工作報(bào)告正式發(fā)布，從債券投資視角，關(guān)注以下方面內(nèi)容：
一、“5%左右”的目標(biāo)如何實(shí)現(xiàn)？
?。?）“5%”增速對(duì)應(yīng)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)度略高于2023年、大致持穩(wěn)?？紤]到2024年化債主線繼續(xù)推進(jìn)、房地產(chǎn)拖累效應(yīng)或仍在，完成“5%左右”或需要穩(wěn)增長(zhǎng)政策托底支持，但或不至于強(qiáng)刺激。（2）支出法視角：如何完成“5%”？經(jīng)濟(jì)組合或是“消費(fèi)韌性+投資發(fā)力”。預(yù)計(jì)2024年貨物和服務(wù)凈出口或回正、最終消費(fèi)支出增速對(duì)應(yīng)在5.0-5.5%左右、資本形成總額增速或需抬升至5.0%-6.0%。投資方面，一是“三大工程”貢獻(xiàn)邊際增量，2024年初以來(lái)資金、項(xiàng)目層面均加速推進(jìn)；二是特別國(guó)債“存量+增量”支持，基建中樞或加速抬升；三是“推進(jìn)大規(guī)模設(shè)備更新和技術(shù)改造”，設(shè)備工器具購(gòu)置（占比約20%）或提速（當(dāng)前6%左右），帶來(lái)增量需求、提振制造業(yè)投資。
二、債券發(fā)行知多少？
?。?）地方債：凈融資或在4.3萬(wàn)億-5萬(wàn)億附近。新增一般債7200億，新增專項(xiàng)債3.9萬(wàn)億，中性情境地方債凈融資或在4.3萬(wàn)億；若發(fā)行特殊再融資債券，保持2024年末結(jié)存限額在1萬(wàn)億附近，地方債凈融資或達(dá)到5萬(wàn)億，具體關(guān)注后續(xù)額度安排。（2）國(guó)債：凈融資或在4.34萬(wàn)億附近，1/3為超長(zhǎng)債，后續(xù)1-10年單只規(guī)?；蚩s量。兩會(huì)設(shè)定中央財(cái)政赤字3.34萬(wàn)億，擬發(fā)行超長(zhǎng)期特別國(guó)債1萬(wàn)億元，中性情境國(guó)債凈融資為4.34萬(wàn)億。（3）超長(zhǎng)期特別國(guó)債資金用途類似長(zhǎng)期建設(shè)國(guó)債，但不納入中央財(cái)政赤字，單獨(dú)發(fā)行情況下，后續(xù)1-10年國(guó)債的單只規(guī)?；蚩s量至870億附近，超長(zhǎng)債凈融資有望突破1.4萬(wàn)億。
三、宏觀調(diào)控如何發(fā)力？
?。?）貨幣政策：政策定調(diào)的增量變化不多，保持流動(dòng)性合理充裕的同時(shí)新增提出避免沉淀空轉(zhuǎn)，資金價(jià)格或圍繞政策利率波動(dòng)，大幅寬松空間或相對(duì)有限。“融資成本穩(wěn)中有降”，重申金融五篇大文章，結(jié)構(gòu)性政策的支持或有所加強(qiáng)。（2）財(cái)政政策：定調(diào)與中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議一致，中央赤字占比逐年提升、超長(zhǎng)期特別國(guó)債發(fā)行，均有助于分擔(dān)地方政府財(cái)政壓力。廣義赤字方面，我們測(cè)算2024年或進(jìn)一步抬升至8.33%，僅次于2020年，或指向財(cái)政發(fā)力程度相對(duì)不弱。轉(zhuǎn)移支付方面，規(guī)模總體接近去年水平，更加注重加大對(duì)地方“均衡性轉(zhuǎn)移支付”力度。（3）產(chǎn)業(yè)政策：內(nèi)容更加豐富，著墨更多，重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力。
四、化債攻堅(jiān)進(jìn)行時(shí)。
?。?）兩會(huì)化債表述基本延續(xù)此前重要會(huì)議相關(guān)表述。當(dāng)前政府債務(wù)化解已進(jìn)入攻堅(jiān)階段，更加強(qiáng)調(diào)政府債務(wù)管理機(jī)制、地方債務(wù)監(jiān)測(cè)體系，以及融資平臺(tái)轉(zhuǎn)型等長(zhǎng)效機(jī)制的建立。（2）2024年全國(guó)預(yù)算草案報(bào)告更強(qiáng)調(diào)“省負(fù)總責(zé)、市縣盡全力化債”，同時(shí)將會(huì)加大對(duì)各類違法違規(guī)舉債行為的監(jiān)管查處問(wèn)責(zé)結(jié)果公開(kāi)力度，堅(jiān)決防止“一邊化債、一邊新增”?？傮w看，化債之風(fēng)持續(xù)吹，化債主題下的城投債投資策略依然有效。
總結(jié)來(lái)看，政府工作報(bào)告較為符合此前市場(chǎng)預(yù)期，完成5%的經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)或并非易事，需要政策聚焦發(fā)力，強(qiáng)化宏觀調(diào)控政策逆周期和跨周期調(diào)節(jié)，對(duì)于市場(chǎng)的影響也是持續(xù)連貫的，尚未出現(xiàn)趨勢(shì)轉(zhuǎn)向的指引。盡管中央財(cái)政加碼，超長(zhǎng)期特別國(guó)債發(fā)行會(huì)對(duì)長(zhǎng)端品種供給產(chǎn)生部分影響，但一方面考慮當(dāng)前市場(chǎng)配置力量仍強(qiáng)，“資產(chǎn)荒”邏輯或依然成立；另一方面今年或仍有降準(zhǔn)、降息等總量寬松政策落地的期待，中期看債市或延續(xù)今年以來(lái)的牛市行情。
需要注意的是，目前債券收益率與利差均處于歷史新低水平，市場(chǎng)博弈的賠率相較此前或有所下降，關(guān)注后續(xù)政策發(fā)力效果在3月末高頻數(shù)據(jù)中的體現(xiàn)、未來(lái)寬信用政策的具體部署、以及特別國(guó)債的發(fā)行安排，不排除部分止盈盤階段性操作的可能；但我們認(rèn)為，趨勢(shì)行情中，調(diào)整既是機(jī)會(huì)。建議投資者靈活調(diào)整久期，充分挖掘當(dāng)前的相對(duì)高票息品種，積極應(yīng)對(duì)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：政府債券供應(yīng)集中放量，資金價(jià)格波動(dòng)加大。
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