>> 國盛證券-固定收益點評：四個層次看，財政力度到底有多大？-240307
| 上傳日期： |
2024/3/7 |
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| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
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作者： |
楊業(yè)偉 |
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當前宏觀環(huán)境之下，財政是主要的政策發(fā)力點，今年1萬億特別國債發(fā)行等顯示財政發(fā)力加碼，但財政體系較為復(fù)雜，四本賬以及預(yù)算與實際不盡相同，那么財政力度到底有多大，我們基于財政部公布的《關(guān)于2023年中央和地方預(yù)算執(zhí)行情況與2024年中央和地方預(yù)算草案的報告》，從四個層面進行分析。
第一層次，預(yù)算赤字與去年持平。2024年財政預(yù)算赤字率為3%，赤字規(guī)模為4.06萬億，雖然赤字率與去年持平，但考慮到2023年四季度增發(fā)的1萬億國債中，有5000億元擬結(jié)轉(zhuǎn)到2024年使用，同時2024年將發(fā)行1萬億元不計入赤字的超長期特別國債，實際赤字規(guī)模可能高于去年。
第二層次，第一本賬的預(yù)算實際赤字4.5%，與去年基本持平。對于財政第一本賬一般預(yù)算，由于存在結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余與調(diào)入資金平衡情況，其實際赤字情況與預(yù)算赤字并不相同。我們考慮結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余與調(diào)入資金之后，2024年預(yù)算實際赤字為6.15萬億，比去年實際水平增加3750億，預(yù)算實際赤字率為4.5%，較去年實體水平降低0.1個百分點，與去年基本持平。2024年預(yù)算和實際赤字缺口為2.09萬億，1.77萬億由結(jié)余資金彌補，包含去年1萬億增發(fā)國債結(jié)轉(zhuǎn)到今年的部分，剩余部分由預(yù)算穩(wěn)定基金和國有資本經(jīng)營預(yù)算彌補。其中去年增發(fā)的1萬億國債中，5000億去年撥付，5000億通過結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余進入到今年的預(yù)算支出之中。
第三層次，前兩本賬合計赤字率有所抬升，預(yù)算8.2%，高于去年0.5個百分點。我們將財政前兩本賬加總，可以看到今年財政發(fā)力程度有所提升。今年一般預(yù)算實際赤字規(guī)模6.2萬億，政府性基金實際赤字為4.9萬億，兩者合計11.1萬億，占GDP比例8.2%，赤字規(guī)模較2023年提升0.5個百分點，財政發(fā)力力度有所加大。但同時也需要看到，去年政府性基金赤字并未完成預(yù)算，去年政府性基金收支均低于預(yù)算，實際赤字3.1萬億，低于預(yù)算4.0萬億。今年政府性基金支出效率如何，依然有待繼續(xù)觀察。
第四層次，財政四本賬合計赤字率為6.7%，同樣較去年提升0.5個百分點。我們在前兩本賬基礎(chǔ)上加入國有資本經(jīng)營預(yù)算和社保之后，計算四本賬加總的財政赤字。結(jié)果顯示，今年廣義財政赤字規(guī)模為7.2%，較去年6.7%的預(yù)算水平提升0.5個百分點。細分來看，一般預(yù)算發(fā)力略有增長，一般財政收支差額較去年僅擴大3751億元，政府性基金赤字較去年高出1萬億左右，主要特別國債貢獻了1萬億，政府性基金依然是財政政策發(fā)力的主體。但能否完成預(yù)算的支出進度，依然有待繼續(xù)觀察。
今年財政收入端或面臨更大挑戰(zhàn)，并可能會向支出端傳導(dǎo)。從預(yù)算來看，今年財政收入端或面臨更大挑戰(zhàn)。今年一般預(yù)算中，財政收入預(yù)算增長3.3%。但從去年后半年來看，財政收入增速已經(jīng)明顯放緩，2023年12月，財政收入同比下降8.4%，而沒有留抵退稅因素影響非增值稅財政收入，在2023年全年同比下跌4.9%，因而財政收入能否完成預(yù)算存在挑戰(zhàn)。同時政府性基金收入2024年預(yù)算值基本與2023年持平，而2023年政府性基金收入實際增長為-9.2%，在房地產(chǎn)下行壓力持續(xù)，土地市場相對疲弱情況下，政府性基金收入能否完成預(yù)算存在挑戰(zhàn)。而收入端挑戰(zhàn)也會對支出端影響，如果赤字規(guī)模給定，收入無法達到預(yù)期，那么資金來源不足將會導(dǎo)致支出端也會面臨被迫收縮壓力。
超長債供給沖擊有限，如果在3-12月平均發(fā)行，預(yù)計會影響30-10年國債10bps左右。今年1萬億特別國債將以超長債模式發(fā)行。這將帶來超長債供給的顯著增加。因而市場擔憂這是否會帶來超長債風險的增加。從以往來看，超長債供給確實對30-10年國債利差有影響，但幅度不是很大。如果我們定量的進行估計，可以看到月均1000億的超長債凈融資增加可能推高30-10年利差5.6bps左右。如果1萬億超長國債在3-12月平均發(fā)行，月均供給增加在1000億元左右，對應(yīng)的利差拉大幅度在10bps左右。
風險提示：財政收入不及預(yù)期，政策變化超預(yù)期，特殊再融資債發(fā)行超預(yù)期，測算過程存在誤差。
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