>> 國(guó)泰君安期貨-原油：高位震蕩，暫時(shí)觀望-240310
| 上傳日期： |
2024/3/10 |
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| 格式： |
pdf 共14頁(yè) |
來源： |
國(guó)泰君安期貨 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
黃柳楠 |
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過去一周，內(nèi)外盤油價(jià)維持震蕩市。在OPEC+3月宣布了延長(zhǎng)一季度的減產(chǎn)規(guī)模至二季度后，盤面反應(yīng)并不明顯，市場(chǎng)仍在觀望。我們?cè)谧?023年底以來的判斷中，給出油價(jià)修復(fù)性反彈的判斷，核心在于判斷原油基本減產(chǎn)支撐以及估值低位兩個(gè)條件。而在持續(xù)迎來修復(fù)性反彈后，當(dāng)前原油估值已趨于中性，并不偏低。之前帶動(dòng)油價(jià)反彈的利好驅(qū)動(dòng)，也出現(xiàn)了一些不確定性。對(duì)于未來一周的油價(jià)，我們認(rèn)為暫時(shí)觀望，震蕩概率更大，理由如下：第一，OPEC+減產(chǎn)執(zhí)行率的搖擺。2月OPEC+減產(chǎn)執(zhí)行率大幅低于預(yù)期，弱化了OPEC+減產(chǎn)延長(zhǎng)這一“利好”。根據(jù)Argus數(shù)據(jù)預(yù)估，上月OPEC+日產(chǎn)量增加8萬桶/日至3462萬桶/日，比目標(biāo)高出30萬桶/日。由于伊拉克、哈薩克斯坦供應(yīng)的波動(dòng)較大，或繼續(xù)在未來影響OPEC+的減產(chǎn)執(zhí)行率，并產(chǎn)生連鎖反應(yīng)影響其內(nèi)部團(tuán)結(jié)性。第二，酸、甜油供需面分化較大，矛盾不統(tǒng)一。從微觀看，雖然近期亞太地區(qū)大量進(jìn)口原油，如聯(lián)合石化已采購(gòu)約1000萬桶原油，或緩解部分過剩。但以CPC原油（中國(guó)煉廠近期完成采購(gòu)300萬桶）為例，對(duì)Brent貼水仍在擴(kuò)大。和中、重質(zhì)算油相比，輕質(zhì)甜油供應(yīng)則相對(duì)緊張。在尼日利亞新裝置投產(chǎn)后，全球甜油資源趨于緊張，或在下半年對(duì)油價(jià)構(gòu)成重要支撐。整體來看，雖然OPEC+選擇了延長(zhǎng)減產(chǎn)，但由于2月減產(chǎn)執(zhí)行率不佳，原油市場(chǎng)供應(yīng)端的重要性有所減弱。中國(guó)主營(yíng)煉廠的補(bǔ)庫(kù)暫時(shí)未能大幅提振中、重質(zhì)酸油市場(chǎng)，但輕質(zhì)甜油的資源趨緊，SC或逐步階段性弱于外盤。趨勢(shì)看，二季度全球宏觀面下行壓力臨近，油價(jià)上方壓力正在逐漸積蓄，暫時(shí)觀望。
展望2024年，站在全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)走向放緩的拐點(diǎn)，原油市場(chǎng)的確定性比起一年前減少很多?？陀^而言，我們并不能像2023年半年報(bào)《原油：或先上張，再深跌》那樣給出確定性節(jié)奏判斷，因?yàn)橐阎墓┬鑳啥舜_定性也不足以支撐油價(jià)走出確定性的節(jié)奏。因此，對(duì)于單邊走勢(shì)的妄加判斷和策略構(gòu)建顯然是不可取的。從全年角度看，2024年需求同比增幅放緩是大概率的事件，但是對(duì)于油價(jià)的影響則因需求放緩的節(jié)奏存在較大差異，本質(zhì)在于對(duì)海外經(jīng)濟(jì)著陸方式的不確定性。如果上半年出現(xiàn)極端下行風(fēng)險(xiǎn)（概率不低），包括原油在內(nèi)的大宗商品毫無疑問會(huì)出現(xiàn)大跌。極端情況下，我們認(rèn)為外盤兩油或考驗(yàn)65美元/桶，SC或考驗(yàn)500元/桶。但這種情況的出現(xiàn)大概率會(huì)導(dǎo)致OPEC+的減產(chǎn)，疊加下半年原本衰竭的頁(yè)巖油產(chǎn)能，油價(jià)或呈現(xiàn)“V”型的先跌后漲態(tài)勢(shì)，且下半年的反彈完全可能創(chuàng)新高。但如果經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)軟著陸，需求同比增速僅僅是溫和地放緩，并不能成為油價(jià)中樞下移的確定性。這種情況下，供應(yīng)端的表現(xiàn)則顯得尤為重要。這種情況下，油價(jià)或呈現(xiàn)更為溫和的波動(dòng)，即上半年油價(jià)維持弱勢(shì)震蕩概率更大，震蕩中樞（并非短線極值）下移5美元/桶左右，下半年走勢(shì)取決于OPEC+在政策端的調(diào)節(jié)節(jié)奏。主觀判斷，這種情況下因?yàn)槿虍a(chǎn)能的逐步衰竭下半年重心或較上半年小幅上移。在價(jià)差套利方面，2024年確定性的趨勢(shì)機(jī)會(huì)不多，先重點(diǎn)關(guān)注逢低做多“SCBrent”價(jià)差，再重點(diǎn)關(guān)注逢低做多EFS價(jià)差。在節(jié)奏上，需結(jié)合中、歐經(jīng)濟(jì)周期差和OPEC+供應(yīng)端政策擇時(shí)。（詳見我們2024年原油年報(bào)《原油：優(yōu)先關(guān)注下行驅(qū)動(dòng)，全年確定性機(jī)會(huì)有限》）
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