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M2-M1增速差反彈，存款由企業(yè)+財政向居民+非銀轉(zhuǎn)移
　　2月末M1、M2同比增速分別為1.20%、8.70%，M1增速為近25個月新低，M2增速環(huán)比持平，M2-M1剪刀差反彈至7.5pct，主要受春節(jié)錯位效應(yīng)影響資金活化效果明顯減弱。人民幣存款同比少增1.85萬億元，其中居民存款同比多增2.41萬億元，非銀存款同比多1.16萬億元，而企業(yè)存款和財政存款分別同比少4.28萬億元、0.84萬億元，主要與春節(jié)前后存款由企業(yè)部門向居民部門轉(zhuǎn)移、債牛行情下存款流入理財?shù)荣Y管產(chǎn)品有關(guān)。
　　社融：春節(jié)錯位效應(yīng)下，人民幣貸款和直接融資支撐減弱
　　2月社融新增1.52萬億元，不及市場預(yù)期（Wind一致預(yù)期最小值為1.98萬億元）；社融存量增速環(huán)比-0.5pct至9.0%。結(jié)構(gòu)上：（1）貸款：人民幣貸款（社融口徑）當(dāng)月新增9773億元，同比少增8411億元，銀行受后續(xù)降息預(yù)期的影響，傾向于在1月集中投放信貸以保持量價平衡，疊加2月春節(jié)錯位效應(yīng)，信貸景氣度有所回落；（2）表外三項：除信托貸款當(dāng)月正增外，其余兩項（委托貸款、未貼現(xiàn)銀票）均為負(fù)增長，受2月春節(jié)影響企業(yè)投資活動有所減少，未貼現(xiàn)銀票同比多減；（3）直接融資：企業(yè)債券、政府債券同比分別少增2020億元、2127億元，但較2023年1月均有多增，影響因素有春節(jié)錯位效應(yīng)、城投債和政府債發(fā)行放緩等；股票融資偏弱，連續(xù)8個月同比少增。
　　人民幣貸款：企業(yè)中長貸、非銀貸款為主要支撐，居民信用擴張較弱
　　2月，人民幣貸款（金融數(shù)據(jù)口徑）新增1.45萬億元，略超市場預(yù)期（Wind一致預(yù)期均值1.43萬億元），主要由企業(yè)中長貸、非銀貸款貢獻。
　?。?）企業(yè)：中長貸是主要支撐，短貸和票據(jù)均較弱。2月對公端的中長貸同比多增1800億元，為近8個月首次同比多增，2月末企業(yè)中長貸同比增速為15.01%，環(huán)比上升1BP，或主要是房地產(chǎn)融資協(xié)調(diào)機制、化債背景下非標(biāo)債務(wù)轉(zhuǎn)表內(nèi)、新興制造業(yè)貸款發(fā)力等因素推動。企業(yè)短貸同比少增485億元，票據(jù)同比多減1778億元，與春節(jié)前后企業(yè)生產(chǎn)活動放緩有較大關(guān)聯(lián)。
　?。?）居民：當(dāng)月新增貸款為有統(tǒng)計以來最低，居民信用擴張持續(xù)放緩。2月居民短貸、中長貸單月均為負(fù)增長，同比分別少6086億元、1901億元，若剔除春節(jié)錯位影響，和2023年1月相比亦明顯減少，我們認(rèn)為主要受到收入預(yù)期不佳、按揭需求走弱以及提前還貸現(xiàn)象仍然突出的綜合影響。
　　（3）非銀：非銀貸款單月增長4045億元，為2015年7月以來次高。我們認(rèn)為主要是一般性貸款和票據(jù)偏弱的情況下，銀行以非銀貸款沖量的意愿較強；此外或與匯金等“國家隊”維穩(wěn)資本市場有關(guān)，2015年7月也出現(xiàn)過股市低迷+非銀貸款高增的類似情況。
　　投資建議：
　　2月受春節(jié)錯位效應(yīng)影響，貸款數(shù)據(jù)呈現(xiàn)季節(jié)性波動。結(jié)構(gòu)上企業(yè)中長貸需求企穩(wěn)，居民貸款需求有待修復(fù)。兩會后穩(wěn)增長政策有望發(fā)力，大規(guī)模設(shè)備更新、汽車貸款和按揭貸款優(yōu)惠政策頻出，兩會提出擬發(fā)行超萬億特別國債，有望推動直接融資的增長和信貸的撬動。受益標(biāo)的：（1）估值修復(fù)的優(yōu)質(zhì)區(qū)域性銀行，如蘇州銀行、成都銀行、常熟銀行、江蘇銀行、瑞豐銀行等；（2）低估值+高股息的股份行，如中信銀行、光大銀行等。
　　風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟增速下行，政策落地不及預(yù)期等。