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23年歸母凈利潤168億元/同比+3.6%，維持“買入”評(píng)級(jí)
　　萬華化學(xué)3月18日發(fā)布23年年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營收1754億元，同比+5.9%，歸母凈利潤168億元（扣非164億元），同比+3.6%（扣非后同比+4.1%）；其中23Q4歸母凈利潤41億元（扣非40億元），同比+57%/環(huán)比基本持平（扣非同比+66.6%/環(huán)比-3%）。公司擬每10股派現(xiàn)16.25元（含稅）。我們預(yù)計(jì)公司24-26年歸母凈利202/244/270億元，對(duì)應(yīng)EPS為6.43/7.76/8.59元，結(jié)合可比公司24年Wind一致預(yù)期平均13xPE，考慮公司聚氨酯行業(yè)龍頭地位和新項(xiàng)目成長性，給予公司24年17xPE，目標(biāo)價(jià)109.31元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　各板塊新項(xiàng)目以量補(bǔ)價(jià)疊加成本端減壓，全年盈利同比改善
　　23年聚氨酯銷量yoy+17%至489萬噸，主因福建MDI、TDI等新產(chǎn)能放量，營收yoy+7%至674億元，原材料純苯、煤炭等價(jià)格有所回落，板塊毛利率yoy+3.2pct至27.7%；石化板塊銷量yoy+4%至472萬噸，營收基本持平為693億元，需求偏弱拖累板塊產(chǎn)品價(jià)格，毛利率yoy-0.2pct至3.5%；新材料板塊銷量yoy+68%至159萬噸，營收yoy+18%至238億元，毛利率yoy-6.2pct至21.4%。23Q4 MDI等產(chǎn)品價(jià)差有所改善，單季毛利率yoy+0.9pct至16.9%。23全年萬華寧波/萬華福建/BC公司/萬華石化凈利潤44/20/6/0.5億元、期間費(fèi)用率yoy+0.8pct至5.5%。
　　需求復(fù)蘇有望帶動(dòng)主營產(chǎn)品景氣改善，MDI/TDI格局優(yōu)化助益
　　據(jù)百川盈孚，3月18日聚合MDI/純MDI/TDI/聚醚價(jià)格1.64/2.06/1.67/0.9萬元/噸，同比+4%/+10%/-7%/-13%，石化板塊主要產(chǎn)品丙烯酸/EO/PO/PVC價(jià)格0.60/0.68/0.92/0.55萬元/噸，同比-15%/-6%/-9%/-9%，因淡季需求偏弱疊加行業(yè)新產(chǎn)能釋放較多等因素，多數(shù)產(chǎn)品價(jià)格仍處于近5年相對(duì)低位，我們認(rèn)為未來以舊換新等政策有望帶動(dòng)內(nèi)需，疊加出口需求支撐，以及景氣低谷下供給格局有望優(yōu)化，各板塊產(chǎn)品景氣有望回升，助力公司盈利增長。
　　新項(xiàng)目增量有望逐步兌現(xiàn)，公司邁入新成長周期
　　據(jù)公司年報(bào)，公司23年多個(gè)新項(xiàng)目陸續(xù)落地，包括新增PC產(chǎn)能24萬噸、TDI產(chǎn)能30萬噸、MDI產(chǎn)能5萬噸等。24-26年將繼續(xù)迎來新項(xiàng)目收獲期，規(guī)劃/在建項(xiàng)目包括聚氨酯（寧波+60萬噸MDI；福建+40萬噸MDI；煙臺(tái)+85萬噸聚醚等）、石化（蓬萊基地、乙烯二期等）、新材料（POE/檸檬醛等）三大板塊諸多產(chǎn)品。2023年末公司在建工程余額505億元，公司處于上市以來最大的資本開支周期，未來新項(xiàng)目陸續(xù)實(shí)施以及高附加值新材料放量有望持續(xù)貢獻(xiàn)增量。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求不及預(yù)期；新項(xiàng)目進(jìn)度不及預(yù)期；原材料價(jià)格波動(dòng)。