>> 華西證券-中國利郎(1234.HK)股息率超8%，輕商務(wù)高增帶動(dòng)毛利率提升-240319
| 上傳日期： |
2024/3/19 |
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pdf 共5頁 |
來源： |
華西證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
唐爽爽 |
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事件概述
2023年公司收入/歸母凈利/經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額分別為35.44/5.30/11.00億元、同比增長14.8%/18.4%/68.3%，對應(yīng)上/下半年收入/歸母凈利增長分別為7.0%/21.4%、5.2%/36.1%。經(jīng)營性現(xiàn)金流高于歸母凈利主要由于折舊、其他應(yīng)付款增加及應(yīng)收賬款減少。公司全年派發(fā)中期股息每股0.13港元，特別中期股息0.05港元；派發(fā)末期股息每股0.13港元，特別末期股息0.05港元，全年股息率為8.5%。
分析判斷:
23年凈開店未達(dá)成100家預(yù)期，主品牌去庫存，輕商務(wù)及Q4銷售增幅較大（1）分季度看，23Q1零售額同比低雙位數(shù)增長，23Q2同比高單位數(shù)增長，23Q3同比低雙位數(shù)增長，23Q4同比增長35%。（2）分品牌看，主品牌/輕商務(wù)系列收入增長10.7%/35.2%，輕商務(wù)快速增長主要受益于新開店鋪較多、高端系列銷售占比提升、店效及平均單價(jià)提升。（3）近些年公司在進(jìn)行批發(fā)轉(zhuǎn)代銷、代銷轉(zhuǎn)直營等一系列動(dòng)作。23年末公司共2695家店（主品牌/輕商務(wù)系列分別為2393/302家，代銷店/分銷店/自營店分別為936/1462/297家）、同比增加3%（年內(nèi)增加51家，其中主品牌/輕商務(wù)分別凈增8/43家，下半年凈開-1/50家；代銷店/分銷店/自營店分別增加-2/8/45家，下半年凈開228/-224/45家）；總店鋪面積約為42.95萬平方米、同比增長6.4%。主品牌/輕商務(wù)店效分別為106.85/209.41萬，同比增長29.75%/36.34%，我們分析店效提升部分來自批發(fā)轉(zhuǎn)代銷、代銷轉(zhuǎn)直營貢獻(xiàn)；總平效為0.74萬元/平/年，同比增長27%。4）分地區(qū)看，華北和西北地區(qū)增長較高：東北/華北/華東/中南/西南/西北地區(qū)收入分別增長11.0%/29.4%/14.7%/12.4%/8.1%/22.5%，西北和華北地區(qū)高增主要由于門店數(shù)量增加，華東地區(qū)因門店增加及納入其經(jīng)營范圍的電商銷售增長，收入增長14.7%，東北和西南地區(qū)增速較低則因?yàn)槟陜?nèi)門店減少。（5）分品類看，上衣/褲類/配件銷售額同比增長14.3%/12.3%/-14.6%，占比65%/21%/7%，其中上衣類同比增長主要受益于羽絨服品類銷售增長。
輕商務(wù)占比提升帶動(dòng)毛利率增長，凈利率增幅低于毛利率主要由于銷售費(fèi)用率提升。23年毛利率為48.2%、同比提升2.2PCT，主要因?yàn)槊^高的輕商務(wù)年內(nèi)銷售明顯增長，以及23年存貨撥備回?fù)芡仍黾?660萬元，且年內(nèi)不用為分銷商提供返利。23年凈利率為15.0%、同比提升0.5PCT。凈利率增幅低于毛利率主要原因是：（1）銷售及分銷費(fèi)用率/行政費(fèi)用率/其他經(jīng)營費(fèi)用率分別為27.0%/5.0%/0.36，同比提升1.3/-0.8/0.3PCT，其中銷售及分銷費(fèi)用提升主要由于年內(nèi)集團(tuán)推出新品牌標(biāo)徽、并加強(qiáng)推廣簡約男裝的形象，加上原定于2022年進(jìn)行的門店裝修計(jì)劃受疫情影響推延至2023年。（2）利息收入/支出/非經(jīng)常項(xiàng)目損益占比同比提升0.61/0.32/-0.54PCT，非經(jīng)常項(xiàng)目損益占比下降主要由于政府補(bǔ)貼減少。（3）所得稅/收入同比上升0.4PCT，主要因?yàn)槟陜?nèi)存貨及使用權(quán)資產(chǎn)撥備減少，遞延稅項(xiàng)抵扣減少。
庫存持續(xù)改善。23年公司存貨為8.26億元、同比下降6.72%，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為170天、同比減少25天，主要由于更有效的庫存管理導(dǎo)致庫存售罄率較高。應(yīng)收賬款為7.33億元、同比下降13.01%，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為42天、同比減少12天，主要由于長期未收回應(yīng)收款項(xiàng)的回收增加，以及年內(nèi)以零售為主的輕商務(wù)銷售比例增加。公司應(yīng)付賬款為10.09億元、同比增長13.61%，應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為130天、同比增加19天，主要由于將于稍后階段償還的貿(mào)易票據(jù)用量增加。
投資建議
我們分析，（1）短期來看，線下預(yù)計(jì)24年凈增100-200家店、并將繼續(xù)裝修400家第七代裝修工程，新店選址以省會(huì)及地級市購物中心為首選，同時(shí)增加奧萊開店；線上方面，公司規(guī)劃通過抖音直播等新零售業(yè)務(wù)，預(yù)計(jì)新零售業(yè)務(wù)24年同比增長20%以上，整體銷售增長15%。（2）中長期來看，公司輕商務(wù)系列、電商渠道仍具成長性。考慮代銷和直營占比提升、輕商務(wù)和電商持續(xù)保持快速增長，上調(diào)24/25年收入39.8/44.7至40.8/46.2億元，新增26年收入52.0億元，上調(diào)24/25年歸母凈利5.8/6.5億元至6.1/7.0億元，新增26年歸母凈利8.0億元，對應(yīng)上調(diào)24/25年EPS0.48/0.54元至0.51/0.59元，新增26年EPS0.67元，2024年3月18日收盤價(jià)4.25港元對應(yīng)24/25/26年P(guān)E為8/7/6倍（1港元=0.92元人民幣），維持“買入”評級。
風(fēng)險(xiǎn)提示
疫情影響的不確定性；品牌老化被時(shí)尚休閑分流；加盟商盈利下降導(dǎo)致關(guān)店；系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
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