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事件：公司發(fā)布2023年年報(bào)。2023年公司實(shí)現(xiàn)營收1191.7億元，同比增加3.2%；歸母凈利潤7.4億元，同比下降47.1%。業(yè)績符合預(yù)期。
　　營收同比略有增加，歸母凈利潤明顯下滑。2023年公司歸母凈利潤同比下降47.1%，原因主要有：1）公司2023年房地產(chǎn)項(xiàng)目結(jié)轉(zhuǎn)毛利金額同比下降1.8%，房地產(chǎn)開發(fā)銷售業(yè)務(wù)毛利率同比減少1.5pct至13.9%，物業(yè)出租及管理業(yè)務(wù)毛利率同比減少2.7pct至69.9%；2）對(duì)于部分虧損公司，公司未確認(rèn)遞延所得稅資產(chǎn)，導(dǎo)致2023年公司所得稅費(fèi)用高達(dá)40.1億元，較2022年同期的15.3億元大幅增加。
　　加強(qiáng)銷售回款把控，土儲(chǔ)聚焦重點(diǎn)城市群。根據(jù)中指院數(shù)據(jù)，2023年全年公司銷售額排名全國第18（提升1位），銷售面積排名全國第10（同比未變），在行業(yè)波動(dòng)中呈現(xiàn)出較強(qiáng)的穩(wěn)定性。公司緊抓銷售機(jī)遇和資金回籠，聚焦“有回款的銷售”，截至2023年12月31日，全年實(shí)現(xiàn)全口徑資金回籠812.1億元，回籠率107%。公司2023年投資收縮，公開市場無新增拿地，土儲(chǔ)聚焦重點(diǎn)城市群。截至2023年12月31日，公司土儲(chǔ)總建面達(dá)3705.1萬方（含合聯(lián)營項(xiàng)目），其中一二線城市占比約41%，長三角三四線城市占比約20%。
　　商業(yè)板塊業(yè)績貢獻(xiàn)走高，帶來長期穩(wěn)定現(xiàn)金流。截至2023年12月31日，公司在135個(gè)城市布局198座吾悅廣場，開業(yè)面積1499.1萬方，出租率達(dá)96.5%，較去年同期的95.1%進(jìn)一步提升。全年公司實(shí)現(xiàn)商業(yè)運(yùn)營總收入（含稅租金收入）113.2億元，同比增長13.1%，超額完成2023年110億元的目標(biāo)。全年公司物業(yè)出租及管理業(yè)務(wù)毛利共計(jì)74.3億元，占公司總毛利由2022年同期的29.0%升至32.7%；物業(yè)出租及管理毛利率更是高達(dá)69.9%。
　　經(jīng)營性現(xiàn)金流連續(xù)為正，持續(xù)壓降負(fù)債規(guī)模。公司作為優(yōu)質(zhì)民企，2023年財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化。截至2023年12月31日，1）現(xiàn)金方面，公司在手現(xiàn)金充裕，現(xiàn)金余額達(dá)190億元，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為102億元，經(jīng)營性現(xiàn)金流連續(xù)6年為正；2）有息負(fù)債方面，公司融資余額571億元，同比壓降142億元，有息負(fù)債規(guī)模保持低位；3）融資成本方面，2023年公司整體平均融資成本同比下降32bp至6.2%。
　　盈利預(yù)測與投資評(píng)級(jí)：根據(jù)2023年年報(bào)情況，公司已售未結(jié)算規(guī)模短期將繼續(xù)減少，我們下調(diào)其2024/2025年歸母凈利潤至8.5/9.3億元（前值為48.8/54.4億元），2026年歸母凈利潤為10.0億元，對(duì)應(yīng)EPS為0.38/0.41/0.44元，對(duì)應(yīng)PE分別為25.3X/23.0X/21.4X。公司輕重并舉，聚焦高能級(jí)城市，商業(yè)運(yùn)營穩(wěn)健，作為優(yōu)質(zhì)民企，融資環(huán)境有所改善，我們看好公司中長期發(fā)展，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：毛利率修復(fù)不及預(yù)期；市場景氣度恢復(fù)不及預(yù)期。