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2024年1-2月債市收益率下行較為順暢，3月經(jīng)歷兩輪較大幅度回調(diào)，一季度利率曲線總體向下平移，兩端表現(xiàn)更優(yōu)。
　　2024年一季度，債市收益率總體走低，期間略有回調(diào)，兩端表現(xiàn)更優(yōu)。
　?。?）第一階段（1月初至2月5日）主線為“降準(zhǔn)降息預(yù)期博弈+基本面信息擾動(dòng)”，降準(zhǔn)降息預(yù)期下機(jī)構(gòu)搶跑引致債市收益率快速下行，隨后略有回調(diào)，1月24日央行正式宣布降準(zhǔn)后債市收益率進(jìn)一步下行，利率曲線牛平；
　?。?）第二階段（2月6日至3月6日）主線為“LPR超預(yù)期調(diào)降+股債蹺蹺板”，2月隨著中央?yún)R金公告“擴(kuò)大ETF增持范圍，堅(jiān)決維護(hù)資本市場平穩(wěn)運(yùn)行”，上證指數(shù)走高而債市回調(diào)，但LPR超預(yù)期調(diào)降25BP后10年期國債收益率進(jìn)一步向下突破2.3%，30年國債收益率向下突破2.5%，利率曲線向下平移；
　?。?）第三階段（3月7日至3月末）主線為“地產(chǎn)信息擾動(dòng)+央行地量OMO操作+超長期國債供給預(yù)期”，3月7日以來受到萬科提前撥付資金備償美元債、央行連續(xù)地量投放OMO引發(fā)市場對于防止資金空轉(zhuǎn)的擔(dān)憂，系列因素疊加引發(fā)債市較大幅度回調(diào)，但隨著央行副行長表示“法定存款準(zhǔn)備金仍有下降空間”及基本面數(shù)據(jù)表現(xiàn)仍然偏弱，債市重回下行區(qū)間，隨后在國債供給方式消息面擾動(dòng)下趨于震蕩，利率曲線走陡。
　　2024年一季度，債市收益率總體走低，利率曲線向下平移但兩端表更優(yōu)，我們的觀點(diǎn)總體認(rèn)為債市長牛邏輯不變，波動(dòng)加大或?yàn)槌B(tài)。
　?。?）第一階段（1月初至2月5日）我們總體的觀點(diǎn)是利率反轉(zhuǎn)風(fēng)險(xiǎn)有限，但基于賠率思維建議優(yōu)化倉位結(jié)構(gòu)，并出于審慎考慮，建議短期有持倉的機(jī)構(gòu)不著急止盈，負(fù)債端不穩(wěn)的機(jī)構(gòu)不建議追漲；
　?。?）第二階段（2月6日至3月6日）我們預(yù)計(jì)債市區(qū)間震蕩，在LPR超預(yù)期降息后我們對債市新舊框架更替進(jìn)行了思考，并提出“債市新時(shí)代下配置為王”；
　?。?）第三階段（3月7日至3月末）我們圍繞債市“新時(shí)代”進(jìn)行了系列思考，總體判斷長牛邏輯未改，波動(dòng)加大或?yàn)槌B(tài)，啞鈴策略占優(yōu)。3月末，我們進(jìn)一步提出跨季后30年國債或?qū)⒂瓉硇乱惠喩蠞q。
　　基于一季度的復(fù)盤與反思，我們有如下總結(jié)：
　?。?）不宜用固化思維看動(dòng)態(tài)債市“新時(shí)代”，1年MLF對10年國債的錨定效應(yīng)或已失效，一旦利率下行的空間被突破，預(yù)期會自我強(qiáng)化，利率下行空間或更為順暢，無需過于固守賠率思維及錨定MLF預(yù)判絕對點(diǎn)位；
　　（2）基于債市第一性原理，長期看多邏輯不變，短期擾動(dòng)即為次要矛盾，長期看多邏輯下，30年品種久期更長，資本利得空間更大，但參與30年品種需具有較強(qiáng)的定力。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　宏觀經(jīng)濟(jì)政策出現(xiàn)超預(yù)期邊際變化；機(jī)構(gòu)行為大幅趨同并形成負(fù)反饋。