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公司發(fā)布2023年年報(bào)：全年實(shí)現(xiàn)收入65.19億元（同比+9.3%），歸母凈利潤2.73億元（同比+33.0%），扣非凈利潤2.52億元（同比+54.4%）；單Q4實(shí)現(xiàn)收入18.55億元（同比+31.4%），歸母凈利潤1.66億元（同比983.2%），扣非凈利潤1.59億元(同比+602.6%)。受益于旺季&漿價(jià)上漲，提價(jià)逐步落地，盈利修復(fù)可觀。根據(jù)我們測(cè)算，單Q4銷量約31.5萬噸（環(huán)比-0.8萬噸），均價(jià)約5883元/噸（環(huán)比+239元），噸凈利約526元/噸（環(huán)比+158元）。展望2024Q1，銷量預(yù)計(jì)受春節(jié)影響、環(huán)比略下降，3-4月漲價(jià)函頻發(fā)、預(yù)計(jì)落地情況較好，噸盈利有望維持穩(wěn)定。
　　日用消費(fèi)表現(xiàn)優(yōu)異，食品卡小幅改善。2023年食品包裝/日用消費(fèi)/出版印刷/工業(yè)配套系列分別實(shí)現(xiàn)收入33.21/22.30/8.26/0.92億元（其中食品包裝/日用消費(fèi)同比分別-1.6%/+21.5%）。食品包裝伴隨低價(jià)漿入庫&提價(jià)落地，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)小幅盈利。日用消費(fèi)系列盈利改善明確，其中熱轉(zhuǎn)印受益于新增產(chǎn)能爬坡&產(chǎn)品升級(jí)、預(yù)計(jì)增速最優(yōu)，格拉辛伴隨下游場(chǎng)景拓寬、銷量穩(wěn)增，描圖紙維系穩(wěn)定，23年新增出版印刷/工業(yè)配套等品類。
　　橫縱布局，成長路徑清晰。2023年公司業(yè)務(wù)多點(diǎn)開花，上下游布局進(jìn)一步深化，產(chǎn)品矩陣持續(xù)拓寬。其中，1）食品卡/文化紙持續(xù)爬坡，2）2.2萬噸數(shù)碼轉(zhuǎn)印成功投產(chǎn)，3）1.8萬噸描圖紙年底落地，4）Q3末收購工業(yè)襯紙產(chǎn)能3.5萬噸。展望未來，湖北一期（瓦楞紙/箱板紙各30萬噸）預(yù)計(jì)24H1末投產(chǎn)貢獻(xiàn)增量。此外，30萬噸化機(jī)漿持續(xù)爬坡，60萬噸化學(xué)漿目前已至環(huán)評(píng)二次公示，漿紙一體進(jìn)程加快，有望弱化周期影響。
　　盈利能力穩(wěn)步修復(fù)，費(fèi)用管控優(yōu)異。2023年毛利率為9.6%（同比+0.8pct），歸母凈利率為4.2%（同比+0.7pct），Q4毛利率為15.1%（+19.3pct），歸母凈利率為9.0%（+10.3pct）。受益于低價(jià)漿入庫、成本改善，公司盈利能力穩(wěn)步修復(fù)。從費(fèi)用端來看，全年期間費(fèi)用率為4.5%（-0.2pct），銷售費(fèi)用率0.3%（+0.1pct），研發(fā)費(fèi)用率1.4%（+0.3pct），管理費(fèi)用率1.5%（+0.1pct），財(cái)務(wù)費(fèi)用率1.4%（-0.6pct）。表現(xiàn)基本平穩(wěn)。
　　現(xiàn)金流&營運(yùn)能力表現(xiàn)優(yōu)異。2023年公司凈經(jīng)營現(xiàn)金流為10.77億元（+10.40億元），單Q4為5.2億元（+7.51億元）。營運(yùn)能力方面，公司截至2023年底應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為58.34天（+9.46天），應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為43.08天（+5.75天），存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)37.69天（-3.05天），預(yù)計(jì)主要系前期囤貨消耗&木漿庫存單價(jià)降低（23年底/23H1原材料庫存分別為3.53/4.90億元）。
　　盈利預(yù)測(cè)：我們預(yù)計(jì)2024-2026年公司歸母凈利潤分別為5.8億元、7.3、9.0億元，對(duì)應(yīng)PE為10.13、8.1X、6.6X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料波動(dòng)、需求復(fù)蘇不及預(yù)期，食品卡競(jìng)爭(zhēng)加劇，產(chǎn)能爬坡不及預(yù)期。