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核心觀點
　　一季度市場需求整體延續(xù)去年以來的弱復蘇趨勢，其中1月在春節(jié)出行消費帶動下，預計公司銷售表現(xiàn)相對較好，而2-3月受春節(jié)錯期等因素影響，經(jīng)營表現(xiàn)較弱。分區(qū)域來看，西南地區(qū)經(jīng)營表現(xiàn)相對靠前，銷售同比實現(xiàn)增長，而其余區(qū)域銷售均有所下滑。盈利方面，公司24Q1毛利率為23.10%，同比下降0.83pcts，預計主要與新產能爬坡階段相關費用攤銷較多、面粉原料價格仍處高位等因素有關，致使公司單季盈利表現(xiàn)仍有承壓。后續(xù)若需求端能夠逐步復蘇，公司經(jīng)營效率有望進一步改善，折舊等成本端壓力減輕，帶動業(yè)績表現(xiàn)回暖。
　　事件
　　公司公布2024年一季度報告：
　　報告期內，公司實現(xiàn)營業(yè)收入14.00億元，同比下降5.15%；歸母凈利潤1.15億元，同比下降16.95%；扣非后歸母凈利潤1.09億元，同比下降16.54%。
　　簡評
　　市場需求改善緩慢，單季營收同比下滑
　　一季度市場需求整體延續(xù)去年以來的弱復蘇趨勢，其中1月在春節(jié)出行消費帶動下，預計公司銷售表現(xiàn)相對較好，而2-3月受春節(jié)錯期等因素影響，經(jīng)營表現(xiàn)較弱。分區(qū)域來看，西南地區(qū)（占比12.75%）經(jīng)營表現(xiàn)相對靠前，銷售同比增長3.40%，而其余區(qū)域銷售均有所下滑。具體地，公司24Q1銷售占比較高的東北（占比37.15%）/華東（占比32.69%）/華北地區(qū)（占比23.35%）對應營收同比下滑13.86%/3.69%/4.62%；其余區(qū)域方面，華南（占比7.67%）/西北（占比6.96%）/華中地區(qū)（占比3.37%）對應銷售同比下滑10.11%/2.84%/1.65%。經(jīng)銷商數(shù)量方面，截至24Q1末，公司共擁有經(jīng)銷商982家，較23年末凈減少3家，基本保持穩(wěn)定。
　　毛利率同比下降，盈利表現(xiàn)仍承壓
　　公司24Q1毛利率為23.10%，同比下降0.83pcts，預計主要與新產能爬坡階段相關費用攤銷較多、面粉原料價格仍處高位等因素有關。費用方面，公司24Q1銷售/管理/研發(fā)/財務費率同比變動分別為-0.12/+0.21/ +0.05/ +0.26pcts，費率整體相對穩(wěn)定，其中財務費率較高主要系當期利息支出增加所致，最終使得公司24Q1歸母凈利率同比下降1.17pcts至8.23%，毛利率同比下滑致使公司盈利能力仍有所承壓。
　　堅定全國化布局，關注需求改善進展
　　公司致力于全國市場布局，在東北、華北等成熟市場加強銷售渠道細化和下沉，并針對華東、華南兩大潛力市場加強開拓，有序推進各地產能項目建設，不斷提升市場服務能力。短期受市場需求緩慢恢復、下游需求日益多元、零售渠道碎片化等外部環(huán)境影響，公司經(jīng)營面臨一定壓力，但公司也在積極適應變化，加強新品研發(fā)，豐富渠道合作模式，加強產銷數(shù)字化建設，依托多地產能布局優(yōu)勢，鞏固和提升市占率。若后續(xù)需求端能夠逐步復蘇，公司經(jīng)營效率有望進一步改善，折舊等成本端壓力減輕，帶動業(yè)績表現(xiàn)回暖。
　　盈利預測：
　　我們預計2024-2026年公司實現(xiàn)收入73.62、79.49、85.07億元，實現(xiàn)歸母凈利潤6.33、7.19、7.94億元，對應EPS為0.40、0.45、0.50元/股。
　　風險提示：
　　1）市場拓展不及預期的風險：公司早期在東北、華東、西南等地市場開拓效果較好，后續(xù)在開拓華南等行業(yè)競爭更加激烈的市場時，存在更強的市場滲透阻力，若公司無法尋求有效的應對手段，將對公司的長期增長空間判斷造成不利影響。
　　2）原材料成本上漲風險：盡管油脂等價格在22年下半年開始逐漸企穩(wěn)回落，但由于油脂等原料大宗屬性強，其價格波動更加難以預測，若后續(xù)原料價格出現(xiàn)進一步上行，將對公司業(yè)績表現(xiàn)造成壓力。
　　3）產品競爭力下降風險：烘焙行業(yè)產品品類多，迭代快，公司不斷加強新產品的開發(fā)和推廣，以適應當前消費習慣和消費潮流的變化趨勢。若后續(xù)無法及時跟進消費者需求變化，將對公司的業(yè)務增長造成不利影響。