>> 民生證券-山鷹國際(600567)2023年年報及2024年一季報點評：現(xiàn)金流持續(xù)優(yōu)化，盈利逐季改善-240424
| 上傳日期： |
2024/4/24 |
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| 870KB |
| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
民生證券 |
| 評級： |
推薦 |
作者： |
徐皓亮 |
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事件。23全年實現(xiàn)營收/歸母凈利潤/扣非凈利潤293.33/1.56/-2.98億元，同比-13.7%/+106.9%/虧損收窄；其中23Q4實現(xiàn)營收/歸母凈利潤/扣非凈利潤80.2/2.7/0.6億元，同比-6.4%/+111.8%/扭虧。24Q1實現(xiàn)營收/歸母凈利潤/扣非凈利潤66.7/0.4/-0.2億元，同比+5.0%/+111.5%/虧損收窄。
紙價下降23年收入同比下降14%。23年箱板/瓦楞/包裝/其他原紙收入同比分別變化-12.26%/-5.54%/-7.78%/-16.57%，收入分別占比39.15%/14.91%/24.68%/13.02%。由于國內(nèi)供給仍遠大于需求（2023年箱板/瓦楞紙有效產(chǎn)能分別為4394/3255萬噸，表觀消費量分別為3471/2478萬噸），疊加進口紙影響（2023年國內(nèi)箱板/瓦楞紙進口量分別為532/359萬噸，同比分別增加46%/48%），整體價格承壓。量：產(chǎn)銷均衡增長，23年原紙產(chǎn)量/銷量為678.5/677.7萬噸，同增10.4%/10.0%。價：23年國內(nèi)原紙銷售均價同比-16.32%。
成本下降23年盈利能力逐步恢復(fù)。23年毛利率/凈利率同增2.64/7.27pct至9.87%/0.35%，終端需求逐步恢復(fù)，雖然受進口紙沖擊紙價持續(xù)下降，但同時下游各大紙廠利用其對國內(nèi)廢紙定價的影響力，積極下調(diào)國廢黃板紙的采購價格，參考23年美廢#12/國廢均價同降30%/29%，原料價格下調(diào)幅度大于紙價的情況下，箱板/瓦楞/包裝/其他原紙毛利率同增1.3/2.48/2.69/1.03pct。23年銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率1.30%/4.83%/2.85%/3.59%，同比變動+0.15/+0.15/+0.41/+1.05pct，財務(wù)費用率增加主因利息支出以及匯兌損失增加所致。2023年公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額為31.67億元，同比增長1457.22%，公司盈利逐季改善，現(xiàn)金流持續(xù)好轉(zhuǎn)。23年公司每10股派息0.11元，分紅0.48億元。
23年噸盈利逐季改善，產(chǎn)能利用率下降24Q1噸盈利下降。量：23Q4公司國內(nèi)造紙銷量同增18%/環(huán)增+5%；價：23Q4箱板紙均價同降16.8%/環(huán)增4.7%。單Q4毛利率同增8.2pct至11.7%，我們估算2023年Q1/Q2/Q3/Q4噸盈利約-338/-58/64/94元。單Q4銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率1.24%/4.66%/2.80%/3.05%，同比變動-0.15/-0.53/+0.23/-1.28pct，管理費用率下降主因核心管理層在下半年主動降薪，財務(wù)費用率下降主要受匯率影響。24Q1公司國內(nèi)造紙銷量同增24%/環(huán)降26%，24Q1噸盈利3元，噸盈利下降主因產(chǎn)能利用率下降。24Q1銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率1.26%/ 4.42%/ 2.67%/ 4.10%,同比-0.14/-1.69/-0.33/-0.72pct，管理費用率下降原因同23Q4。
投資建議：公司推進在建工程建設(shè)，優(yōu)化國內(nèi)區(qū)域產(chǎn)能布局，隨著浙江山鷹77萬噸造紙項目第一條產(chǎn)線正式投產(chǎn)，以及吉林山鷹一期30萬噸瓦楞紙及10萬噸秸稈漿項目投產(chǎn)，公司國內(nèi)造紙產(chǎn)能提升至約800萬噸/年，進一步鞏固公司的行業(yè)領(lǐng)先地位。作為國內(nèi)箱板瓦楞紙龍頭，堅持產(chǎn)業(yè)鏈一體化策略，產(chǎn)能穩(wěn)步擴張，展望2024年伴隨下半年消費旺季來臨，規(guī)模及區(qū)位優(yōu)勢推動下預(yù)計公司盈利逐季改善。我們預(yù)計2024-2026年歸母凈利潤為9.63/15.13/20.67億元，對應(yīng)PE為8X/5X/4X，維持“推薦”評級。
風險提示：下游需求不及預(yù)期，市場競爭加劇
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