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事件：公司發(fā)布2023年年度報(bào)告及2024年一季度報(bào)告。公司在2023年內(nèi)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1391.04億元，同比-2.33%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)135.74億元，同比-47.25%。2024Q1內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收195.70億元，同比-41.13%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-7.87億元，同比-109.15%。受光伏產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格急速下降影響，公司主營(yíng)的多晶硅業(yè)務(wù)和電池組件業(yè)務(wù)處于營(yíng)收利潤(rùn)雙承壓階段，但公司憑借效率成本優(yōu)勢(shì)，維持在這幾個(gè)環(huán)節(jié)的領(lǐng)先地位，在行業(yè)底部體現(xiàn)出了強(qiáng)大韌性。
　　多晶硅：先進(jìn)產(chǎn)能不斷釋放，逆周期擴(kuò)張后未來(lái)2-3年內(nèi)優(yōu)勢(shì)顯著。硅料的超額利潤(rùn)時(shí)代短期終結(jié)，正式進(jìn)入品質(zhì)、成本競(jìng)爭(zhēng)時(shí)代。公司當(dāng)前擁有高純晶硅在產(chǎn)產(chǎn)能45萬(wàn)噸，在建產(chǎn)能40萬(wàn)噸，在硅料產(chǎn)能端踐行“逆周期擴(kuò)張”，體現(xiàn)出對(duì)品質(zhì)和成本的強(qiáng)大信心。公司2023年實(shí)現(xiàn)銷量38.72萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)50.79%，全球市占率超過(guò)25%。在此輪硅料底部震蕩中，我們認(rèn)為雖然可能存在3-4個(gè)季度的盈利承壓，但隨著公司先進(jìn)產(chǎn)能不斷釋放，行業(yè)出清節(jié)奏加速，真正具備核心優(yōu)勢(shì)的產(chǎn)能有望在未來(lái)2-3年內(nèi)或獲得更顯著的競(jìng)爭(zhēng)力優(yōu)勢(shì)。
　　電池片：不斷擴(kuò)容先進(jìn)產(chǎn)能，N型路線同步推進(jìn)。公司作為行業(yè)TOPConPECVD技術(shù)發(fā)展的領(lǐng)頭企業(yè)，產(chǎn)品轉(zhuǎn)換效率、良率、非硅成本等指標(biāo)全面領(lǐng)先。1）TOPCon：公司TNC電池借助高方阻密柵、先進(jìn)金屬化等新技術(shù)導(dǎo)入，最新量產(chǎn)平均轉(zhuǎn)換效率達(dá)到26.26%，其組件產(chǎn)品相比傳統(tǒng)PERC雙面組件功率提升30W以上，單瓦發(fā)電量增益提高3-5%。公司預(yù)計(jì)將在2024年逐步完成約38GWPERC產(chǎn)能改造，并分別在眉山基地和雙流基地新增16GW、25GW的TNC電池產(chǎn)能，預(yù)計(jì)2024年底公司TNC電池產(chǎn)能規(guī)模將超過(guò)100GW，產(chǎn)能結(jié)構(gòu)保持領(lǐng)先。2）HJT：公司THC中試線成功導(dǎo)入110微米薄硅片、低濕重銀包銅漿料、0BB技術(shù)等降本方案，最高功率超過(guò)755W(210-66版型)。3）新技術(shù)：為持續(xù)轉(zhuǎn)化技術(shù)創(chuàng)新為企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，公司對(duì)電池新路線均有布局，TBC中試線批次效率最高達(dá)到26.66%，小尺寸鈣鈦礦/HJT疊層電池效率達(dá)到33.08%。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。受光伏行業(yè)供需矛盾影響，整體產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格超預(yù)期下跌，使公司在2023Q4-2024Q1兩個(gè)季度內(nèi)營(yíng)收利潤(rùn)雙承壓，并在未來(lái)形成持續(xù)探底趨勢(shì)。因此，我們重新調(diào)整了公司歸母凈利潤(rùn)預(yù)期，將此前對(duì)2024-2025公司盈利預(yù)測(cè)由133.78/193.01億元下調(diào)至24.60/75.43億元，另外預(yù)計(jì)2026年公司有望迎來(lái)利潤(rùn)急速上行達(dá)到154.88億元，三年盈利情況分別對(duì)應(yīng)PE為39.7x/13.0x/6.3x，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：光伏裝機(jī)不及預(yù)期，多晶硅供需惡化，電池新技術(shù)研發(fā)緩慢。