>> 華泰證券-固定收益月報(bào)：產(chǎn)業(yè)升級(jí)下的產(chǎn)能利用率問(wèn)題-240506
| 上傳日期： |
2024/5/6 |
大小： |
892KB |
| 格式： |
pdf 共10頁(yè) |
來(lái)源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張繼強(qiáng),吳靖 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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核心觀點(diǎn)
2024年Q1工業(yè)產(chǎn)能利用率73.6%，同比和環(huán)比維度上均有下滑，反映供需缺口仍有待彌合。從需求端看，主要線索在于地產(chǎn)鏈和出口鏈的分歧，兩者在方向上形成一定的對(duì)沖，整體影響偏中性。從供給端看，新興行業(yè)產(chǎn)能在技術(shù)迭代、龍頭效應(yīng)與政策支持等因素影響下擴(kuò)張較快，新產(chǎn)線微利+擴(kuò)張，舊產(chǎn)線逐漸虧損+淘汰，預(yù)計(jì)會(huì)形成一個(gè)相對(duì)的平衡狀態(tài)，產(chǎn)能利用率水平可能在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)繼續(xù)處于磨底狀態(tài)。整體來(lái)看，本輪部分行業(yè)出現(xiàn)的產(chǎn)能問(wèn)題是產(chǎn)業(yè)升級(jí)的中間過(guò)程，長(zhǎng)期來(lái)看偏向良性。
如何理解Q1產(chǎn)能利用率的讀數(shù)和結(jié)構(gòu)？
2024年Q1工業(yè)產(chǎn)能利用率73.6%，同比和環(huán)比維度上均有下滑，反映供需缺口仍有待彌合。具體來(lái)看，Q1產(chǎn)能利用率的讀數(shù)和結(jié)構(gòu)有如下三方面特征：第一，春節(jié)偏晚對(duì)產(chǎn)能利用率有所拖累，但剔除該影響之后，產(chǎn)能利用率下滑依舊略超季節(jié)性，供需壓力值得關(guān)注。第二，需求端邊際變化也體現(xiàn)在產(chǎn)能利用率讀數(shù)中，以地產(chǎn)鏈為代表的部分行業(yè)需求仍待強(qiáng)化，產(chǎn)能利用率下滑。而以出口鏈條為代表的部分行業(yè)需求較積極，產(chǎn)能利用率上行。兩因素對(duì)產(chǎn)能影響偏中性。第三，產(chǎn)業(yè)升級(jí)中的新興行業(yè)的產(chǎn)能利用率仍有待提高。
新興行業(yè)產(chǎn)能利用率的“分化”與“平衡”
新興行業(yè)產(chǎn)能利用率呈現(xiàn)出“產(chǎn)能利用率待提高+投資韌性”的“擴(kuò)張性產(chǎn)能問(wèn)題”狀態(tài)，有三方面原因：一是新經(jīng)濟(jì)技術(shù)迭代較快，新建產(chǎn)能速度快于舊產(chǎn)線淘汰速度導(dǎo)致產(chǎn)能利用率下滑。二是新興行業(yè)的龍頭企業(yè)擁有規(guī)模經(jīng)濟(jì)的能力且抗虧損能力較強(qiáng)，頭部企業(yè)常以“贏家通吃”的視角擴(kuò)張產(chǎn)能。
三是產(chǎn)業(yè)政策和金融條件對(duì)新興行業(yè)投資支撐明顯，但部分行業(yè)內(nèi)部小微、落后產(chǎn)能已處在去化過(guò)程當(dāng)中。新興行業(yè)產(chǎn)能問(wèn)題可以總結(jié)為“分化”與“平衡”，分化是指新經(jīng)濟(jì)內(nèi)部新舊產(chǎn)線的分化，平衡是指部分新興行業(yè)的產(chǎn)能已可以達(dá)到“新產(chǎn)線微利+擴(kuò)張，舊產(chǎn)線逐漸虧損+淘汰”的微妙平衡。
制造業(yè)產(chǎn)能利用率水平預(yù)計(jì)維持磨底狀態(tài)
產(chǎn)能利用率供需兩個(gè)層面的線索都有一定的持續(xù)性。從需求端看，地產(chǎn)鏈和出口鏈的分歧形成一定的對(duì)沖，整體影響偏中性。從供給端看，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的背景下，技術(shù)迭代和產(chǎn)線替代的過(guò)程仍會(huì)持續(xù)，新舊產(chǎn)線替代維持相對(duì)平衡狀態(tài)時(shí)，產(chǎn)能利用率或處在較低水位震蕩運(yùn)行，直至行業(yè)進(jìn)入成熟期。值得關(guān)注的是，今年以來(lái)的制造業(yè)投資韌性和設(shè)備購(gòu)置需求相關(guān)，政策支持預(yù)計(jì)仍會(huì)增加相關(guān)行業(yè)產(chǎn)能水平，產(chǎn)能利用率水平繼續(xù)處于磨底狀態(tài)。
市場(chǎng)啟示
短期來(lái)看，當(dāng)前產(chǎn)能利用率表現(xiàn)的根本原因是新經(jīng)濟(jì)和舊經(jīng)濟(jì)的分化，舊經(jīng)濟(jì)弱在需求，新經(jīng)濟(jì)強(qiáng)在供給，兩者在總量上形成一定對(duì)沖，但在產(chǎn)能利用率上存在同向影響。進(jìn)一步看，舊經(jīng)濟(jì)鏈接著融資需求和居民資產(chǎn)負(fù)債表，舊經(jīng)濟(jì)的減速導(dǎo)致商品市場(chǎng)和信貸市場(chǎng)存在供給旺盛的問(wèn)題，價(jià)格和利率中樞回落對(duì)經(jīng)濟(jì)影響較大。對(duì)應(yīng)到債市，新舊經(jīng)濟(jì)切換導(dǎo)致資產(chǎn)荒，供需關(guān)系的根本邏輯尚未逆轉(zhuǎn)。對(duì)應(yīng)到股市，企業(yè)營(yíng)業(yè)收入和利潤(rùn)存在背離，增收不增利的現(xiàn)象仍在延續(xù)，基本面企穩(wěn)和彈性待確認(rèn)。但整體來(lái)看，本輪部分行業(yè)出現(xiàn)的產(chǎn)能問(wèn)題是產(chǎn)業(yè)升級(jí)的中間過(guò)程，長(zhǎng)期來(lái)看偏向良性。
風(fēng)險(xiǎn)提示：流動(dòng)性超預(yù)期收緊、產(chǎn)業(yè)政策超預(yù)期調(diào)整、地緣關(guān)系超預(yù)期緊張。
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