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核心觀點(diǎn)
　　回顧近十年銀行板塊的五輪上漲行情，驅(qū)動(dòng)因素主要包括：1）宏觀政策發(fā)力穩(wěn)增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)預(yù)期向好或已有數(shù)據(jù)驗(yàn)證。2）銀行基本面改善，如業(yè)績(jī)?cè)鏊?、凈息差、不良率、信貸增速等指標(biāo)的邊際改善。3）資本市場(chǎng)流動(dòng)性改善。4）全社會(huì)預(yù)期回報(bào)率下行、市場(chǎng)風(fēng)格向紅利策略切換。
　　財(cái)政、地產(chǎn)政策加碼，順周期邏輯強(qiáng)化，經(jīng)濟(jì)修復(fù)的持續(xù)性需要寬信用的配合：1）財(cái)政：現(xiàn)階段實(shí)體加杠桿的核心力量已經(jīng)由企業(yè)、居民轉(zhuǎn)向政府部門，特征上看，一是加杠桿主體由地方政府轉(zhuǎn)向中央政府，二是準(zhǔn)財(cái)政工具積極發(fā)力。5月政府債發(fā)行已經(jīng)明顯提速，后續(xù)財(cái)政政策發(fā)力將繼續(xù)支撐融資需求。2）地產(chǎn)：“統(tǒng)籌研究消化存量房產(chǎn)和優(yōu)化增量住房”思路引導(dǎo)下，需求側(cè)“去庫(kù)存”或成為4月以來(lái)新一輪政策的核心關(guān)注，預(yù)計(jì)對(duì)于市場(chǎng)預(yù)期將有提振作用。3）經(jīng)濟(jì)修復(fù)需要寬信用的配合，銀行體系的重要性凸顯，央國(guó)企市值管理也有助于銀行的價(jià)值重估。
　　資產(chǎn)擴(kuò)張向高質(zhì)量發(fā)展，息差下行壓力趨緩，資產(chǎn)質(zhì)量總體向好。1）資產(chǎn)擴(kuò)張：向高質(zhì)量方向發(fā)展，監(jiān)管引導(dǎo)淡化總量增速，信貸結(jié)構(gòu)“有增有減”，減少低效投放。2）息差：下行壓力趨緩，既有信貸增長(zhǎng)模式帶來(lái)的自然影響，也有監(jiān)管注重銀行負(fù)債成本改善，減少不對(duì)稱降息的影響。3）資產(chǎn)質(zhì)量：地產(chǎn)不良生成高峰已過(guò)，近年銀行保持較大核銷力度，存量風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)出清，報(bào)表質(zhì)量好轉(zhuǎn)。盡管小微、個(gè)貸領(lǐng)域資產(chǎn)質(zhì)量邊際有所波動(dòng)，但風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)分散，核銷處置周期短，與經(jīng)濟(jì)修復(fù)同步程度較高，且實(shí)際損失率可能不高，整體壓力可控。
　　低利率環(huán)境延續(xù)，紅利優(yōu)勢(shì)仍具有效性。盡管順周期的預(yù)期正在強(qiáng)化，但實(shí)體經(jīng)濟(jì)仍處于修復(fù)進(jìn)程中，低利率環(huán)境仍將持續(xù)一定時(shí)間，銀行股的紅利優(yōu)勢(shì)有望保持和進(jìn)一步強(qiáng)化：1）新“國(guó)九條”強(qiáng)化現(xiàn)金分紅監(jiān)管，利好高股息標(biāo)的估值修復(fù)。2）上市銀行分紅比例邊際提升，多家銀行擬實(shí)施中期分紅。3）RWA增速放緩，疊加資本新規(guī)實(shí)施的一次性影響，資本充足率自23Q3以來(lái)持續(xù)改善，且撥備反哺利潤(rùn)仍有空間，也為分紅提供了支撐。
　　基金持倉(cāng)比例提升空間較大，IFRS9下險(xiǎn)資有望增配高股息權(quán)益資產(chǎn)。截至24Q1，主動(dòng)偏股型基金重倉(cāng)銀行板塊市值占比為2.46%，較23年末提升0.51pct，但仍為2021年以來(lái)較低水平，具備提升空間。IFRS9準(zhǔn)則下，保險(xiǎn)公司權(quán)益投資大多重分類為FVTPL，當(dāng)期損益波動(dòng)加大，可能增配高股息、低波動(dòng)的權(quán)益資產(chǎn)，F(xiàn)VOCI的分類條件也與高股息投資特點(diǎn)較為契合，銀行板塊或有望受益。
　　投資建議與投資標(biāo)的
　　2024年銀行經(jīng)營(yíng)基本面有望筑底，關(guān)注銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)確認(rèn)后處置出清的力度、新發(fā)貸款利率的拐點(diǎn)、全社會(huì)各部門債務(wù)成本壓降后銀行息差筑底，同時(shí)考慮到5月以來(lái)地方政府專項(xiàng)債加速發(fā)行、特別國(guó)債啟動(dòng)發(fā)行等財(cái)政政策發(fā)力提速，放開(kāi)限購(gòu)、以舊換新等新一輪地產(chǎn)政策密集出臺(tái)，降房貸利率、降首付、保障性住房再貸款等需求側(cè)刺激政策加碼，預(yù)期現(xiàn)階段銀行股由十年期國(guó)債收益率下行帶動(dòng)的紅利策略交易轉(zhuǎn)向財(cái)政、地產(chǎn)加碼后的順周期邏輯。
　　現(xiàn)階段推薦兩條主線：1、財(cái)政、地產(chǎn)刺激加碼下總需求改善的順周期品種，重點(diǎn)推薦南京銀行(601009，買入)、渝農(nóng)商行(601077，買入)，建議關(guān)注寧波銀行(002142，買入)、浙商銀行(601916，未評(píng)級(jí))。2、高股息國(guó)有行，同時(shí)建議關(guān)注紅利稅調(diào)整預(yù)期下的交通銀行(601328，未評(píng)級(jí))等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　貨幣政策超預(yù)期收緊；財(cái)政政策不及預(yù)期；假設(shè)條件變化影響測(cè)算結(jié)果。