>> 東吳證券-固收點(diǎn)評(píng)：5月金融數(shù)據(jù)的負(fù)向拖累減輕了嗎？-240606
| 上傳日期： |
2024/6/7 |
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pdf 共5頁(yè) |
來源： |
東吳證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
李勇,徐沐陽 |
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事件
2024年5月30日，中國(guó)人民銀行主管媒體《金融時(shí)報(bào)》發(fā)表文章《長(zhǎng)期國(guó)債這么火？專家提醒：應(yīng)重視風(fēng)險(xiǎn)》，除了給10年期國(guó)債收益率框定了合理區(qū)間外，還提示了5月M2等金融數(shù)據(jù)或受較大影響。4月社會(huì)融資規(guī)模單月新增為負(fù)值，M2同比較3月環(huán)比下行1.1個(gè)百分點(diǎn)的情況仍“歷歷在目”，如何評(píng)估5月的金融數(shù)據(jù)情況？4月對(duì)社融形成顯著負(fù)向拖累的項(xiàng)目包括未貼現(xiàn)銀行承兌匯票和政府債券，因此我們將從這兩角度展開。
觀點(diǎn)
票據(jù)融資與未貼現(xiàn)銀行承兌匯票是互為“鏡像”的沖量指標(biāo)。票據(jù)融資是表內(nèi)企業(yè)信貸的業(yè)務(wù)之一，往往可以作為銀行風(fēng)險(xiǎn)偏好和實(shí)體融資強(qiáng)弱的象征。當(dāng)實(shí)體融資偏弱的時(shí)候，銀行有多余的信貸額度，會(huì)選擇加大信貸投放去用完額度，以免下期額度被收回。另一方面，未貼現(xiàn)銀行承兌匯票是銀行表外業(yè)務(wù)，當(dāng)表內(nèi)融資需求偏弱時(shí)，銀行會(huì)將票據(jù)貼現(xiàn)至表內(nèi)來沖抵信貸額度，從而導(dǎo)致票據(jù)融資和未貼現(xiàn)銀行承兌匯票呈現(xiàn)出“此消彼長(zhǎng)”的“鏡像”關(guān)系。以2024年4月為例，新增未貼現(xiàn)銀行承兌匯票為-4488億元，而表內(nèi)新增人民幣貸款中的票據(jù)融資為8381億元，具有表外向表內(nèi)轉(zhuǎn)移的沖量特征。而票據(jù)融資的情況可以通過對(duì)票據(jù)利率的跟蹤實(shí)現(xiàn)，SHIBOR可作為銀行負(fù)債成本的表征和票據(jù)利率的“錨”，如果在SHIBOR未出現(xiàn)明顯波動(dòng)的情況下，票據(jù)利率出現(xiàn)變化，則有可能是銀行因?yàn)橛杏貌煌甑男刨J額度而加大票據(jù)融資。截至2024年6月4日，3M國(guó)股轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率為1.35%。從年初以來的趨勢(shì)上看，票據(jù)利率不斷下探，特別是在融資需求較弱的4月全月處于低位，月末加速下行，而5月全月的票據(jù)利率并沒有明顯上行，僅在月末兩天從低位反彈到1.4%的水平。因此我們預(yù)計(jì)5月實(shí)體融資需求依然比較弱，結(jié)構(gòu)或延續(xù)4月票據(jù)沖量的特性。
國(guó)債和地方債5月凈融資加速，將對(duì)社融中的政府債券分項(xiàng)形成支撐。2018年9月，地方專項(xiàng)債被納入社會(huì)融資規(guī)模統(tǒng)計(jì)，隨后國(guó)債和地方一般債也在2019年12月被納入了統(tǒng)計(jì)中。4月社會(huì)融資規(guī)模不及預(yù)期的主要原因之一便是債券發(fā)行進(jìn)度較慢，4月國(guó)債總發(fā)行量10850億元，凈融資額-984億元，地方政府債總發(fā)行量9036億元，凈融資額550億元，國(guó)債和地方政府債的凈融資額均為今年以來的最小值。5月兩者的凈融資均有所加速，國(guó)債和地方債的凈融資額分別為6913億元和6349億元，將對(duì)社融形成支撐。為了探究這種回升是否為季節(jié)性變化，可對(duì)2018-2024年期間，5月凈融資額較4月環(huán)比變化進(jìn)行觀察。即使考慮了兩期超長(zhǎng)期特別國(guó)債的發(fā)行，國(guó)債凈融資額仍出現(xiàn)超季節(jié)性的回升，為2018年以來的最大值，地方債凈融資額的環(huán)比變化同樣比較突出。
“手工補(bǔ)息”取締未盡，單位存款下降對(duì)M2的拖累將延續(xù)。將M2拆分為M0、個(gè)人存款、單位活期存款和單位定期存款，可以發(fā)現(xiàn)單位活期存款和定期存款對(duì)于M2的拉動(dòng)自年初以來一路下行，截至4月對(duì)M2的拉動(dòng)分別是-0.75%和1.1%。一方面有存款利率不斷下調(diào)的影響，另一方面是4月開始嚴(yán)打“手工補(bǔ)息”對(duì)于存款搬家存在加速器作用，而這一點(diǎn)的影響還沒有結(jié)束。此前對(duì)于“手工補(bǔ)息”高息攬儲(chǔ)的整改建議為市場(chǎng)利率定價(jià)自律發(fā)布的倡議文件，僅僅針對(duì)自律機(jī)制的核心成員，后續(xù)對(duì)于其余銀行的整改仍將繼續(xù)。
債市觀點(diǎn)：5月金融數(shù)據(jù)由于政府債券的支撐將有所回暖，但實(shí)體融資需求還是沒有完全釋放，債市順風(fēng)環(huán)境繼續(xù)。央行不斷提示長(zhǎng)期收益率的風(fēng)險(xiǎn)，并且表示有介入買賣國(guó)債的可能性。受此影響，利率債，尤其是長(zhǎng)債收益率保持震蕩，資產(chǎn)荒狀況仍然存在，但考慮到長(zhǎng)債的利率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)較大，建議保持利率中性久期。
風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)超預(yù)期，政策變動(dòng)超預(yù)期。
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