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事件：以美元計(jì)，中國5月出口同比+7.6%，前值+1.5%；5月進(jìn)口同比+1.8%，前值+8.4%；5月貿(mào)易順差826.2億美元，前值為723.5億美元。
　　單月PMI出口指向意義有限，實(shí)際出口溫和修復(fù)
　　1.單月PMI新出口訂單指向意義有限，實(shí)際出口仍溫和修復(fù)。2024年5月我國出口同比+7.6%，較前值明顯回升，而PMI新出口訂單指數(shù)相較于前值大幅回落，兩者走勢背離主要原因有：(1)大型企業(yè)與小型企業(yè)出口走勢階段性分化，單月PMI走勢指向意義有限：從歷史數(shù)據(jù)上看，PMI新出口訂單指數(shù)與大企業(yè)新出口訂單指數(shù)更為接近，因此可推斷PMI出口走勢或主要由大型企業(yè)主導(dǎo)。而當(dāng)前我國出口主體以小微企業(yè)居多的民營企業(yè)為主，因此出口金額同比走勢或主要由小型企業(yè)主導(dǎo)。PMI出口與出口同比走勢的背離重要原因或?yàn)榇笮推髽I(yè)出口與小型企業(yè)出口走勢的階段性分化。同時(shí)，5月財(cái)新PMI新出口訂單指數(shù)保持在擴(kuò)張區(qū)間，或可作為中小企業(yè)出口景氣度相對(duì)較高的證據(jù)。且從歷史數(shù)據(jù)看，2021年以來，無論是單月值還是6個(gè)月移動(dòng)平均，PMI新出口訂單波動(dòng)性均明顯增大，其單月走勢難以對(duì)出口景氣度進(jìn)行精確刻畫。(2)2023年同期基數(shù)較低，同比讀數(shù)偏高，實(shí)際出口為溫和修復(fù)：從環(huán)比看，5月出口環(huán)比為近10年以來第二低，表明真實(shí)出口動(dòng)能與同比讀數(shù)存在差異；從同比看，排除基數(shù)影響，2024年5月出口三年復(fù)合同比+4.7%，較前值(+3.6%)溫和回升，或?yàn)楫?dāng)下外需狀態(tài)的更準(zhǔn)確反映。
　　2.我國對(duì)多數(shù)地區(qū)出口邊際改善。從同比來看，2024年5月，我國對(duì)美國、歐盟、東盟出口均有明顯改善，2024年5月，美國、歐盟、東盟分別拉動(dòng)我國出口同比0.55、-0.16、3.33個(gè)百分點(diǎn)，較前值分別提升0.97、0.41、2.0個(gè)百分點(diǎn)；排除基數(shù)波動(dòng)過大的影響，從三年同比來看，我國出口邊際改善的地區(qū)主要有歐盟與東盟以及其他發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體。
　　3.生產(chǎn)資料與消費(fèi)電子產(chǎn)品出口邊際回升。從邊際變化上看，排除基數(shù)效應(yīng)，以2024年5月各類產(chǎn)品對(duì)我國出口相較于2021年5月三年復(fù)合同比增速為衡量標(biāo)準(zhǔn)。原材料、通用機(jī)械、音像設(shè)備與汽車零部件、消費(fèi)電子產(chǎn)品出口增速明顯邊際提升。
　　4.量價(jià)拆分來看，5月出口延續(xù)以價(jià)換量。絕對(duì)貢獻(xiàn)方面，5月出口為正主要為數(shù)量貢獻(xiàn)支撐，邊際貢獻(xiàn)方面，出口價(jià)格貢獻(xiàn)邊際改善更為明顯，回溯其原因?yàn)?023年5月出口價(jià)格大幅下降，此或?yàn)閷?duì)應(yīng)時(shí)期基數(shù)較低的重要因素。排除基數(shù)效應(yīng)的出口價(jià)格兩年復(fù)合同比貢獻(xiàn)邊際變化較小，表明出口溫和回升仍以量的推動(dòng)為主。
　　進(jìn)口：同比有所回落
　　5月進(jìn)口同比有所回落，較前值下降6.6個(gè)百分點(diǎn)至1.8%。反映當(dāng)前我國內(nèi)需恢復(fù)有所反復(fù)。后續(xù)來看，隨著海外大宗品價(jià)格的進(jìn)一步提升與國內(nèi)需求的溫和修復(fù)，進(jìn)口價(jià)格與數(shù)量同比有望繼續(xù)上升，進(jìn)口或?qū)⒀永m(xù)改善趨勢。
　　出口溫和修復(fù)趨勢未變
　　2024年5月美國ISM制造業(yè)PMI等數(shù)據(jù)延續(xù)了4月的回調(diào)趨勢，或反映高利率環(huán)境下，需求回升動(dòng)能相對(duì)有限。聚焦到我國出口端，我們認(rèn)為，出口企穩(wěn)回升方向仍大概率確定，但彈性與空間或存在限制，基準(zhǔn)情形下，預(yù)計(jì)后續(xù)我國出口同比增速將延續(xù)溫和修復(fù)，全年或?yàn)榈蛡€(gè)位數(shù)正增長。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：外需回落超預(yù)期，政策變化超預(yù)期。