>> 國(guó)盛證券-固定收益專(zhuān)題：化債近周年，各地債務(wù)壓力變化如何？-240618
| 上傳日期： |
2024/6/19 |
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pdf 共18頁(yè) |
來(lái)源： |
國(guó)盛證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
楊業(yè)偉 |
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重點(diǎn)省市對(duì)于化債任務(wù)高度重視，多地對(duì)2023年化債成果表態(tài)積極，同時(shí)化債手段上多措并舉。我們從12個(gè)重點(diǎn)省市2024年政府工作報(bào)告和預(yù)算草案的報(bào)告中梳理各地方政府關(guān)于化債的表態(tài)。從定調(diào)上來(lái)看，天津市將防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)作為“一號(hào)工程”、“一號(hào)戰(zhàn)役”，內(nèi)蒙古稱(chēng)之為“重要政治任務(wù)”，寧夏定性為“必須完成的硬任務(wù)”。對(duì)于2023年化債的成果，寧夏、青海、天津表示圓滿(mǎn)完成化債任務(wù)，內(nèi)蒙古、吉林表示超額完成年度化債任務(wù)。寧夏實(shí)現(xiàn)債務(wù)規(guī)模、債務(wù)率、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)“三個(gè)下降”；內(nèi)蒙古表示10個(gè)地區(qū)退出高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)行列，全口徑債務(wù)率進(jìn)一步降低。另外，內(nèi)蒙古、甘肅、廣西提到2023年完成政府拖欠企業(yè)賬款清零。從化債措施上來(lái)看，各地開(kāi)源節(jié)流多措并舉，開(kāi)源主要包括向外爭(zhēng)取國(guó)家化債政策支持、發(fā)行特殊再融資債、金融支持緩釋債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，向內(nèi)盤(pán)活資產(chǎn)、砸鍋賣(mài)鐵，增收節(jié)支、縮衣節(jié)食；節(jié)流包括杜絕融資平臺(tái)違規(guī)舉債，壓減融資平臺(tái)數(shù)量，加快融資平臺(tái)轉(zhuǎn)型發(fā)展等。
化債以來(lái)，名單內(nèi)外城投債凈融資分化，城投債務(wù)結(jié)構(gòu)中債券占比下降?；瘋ぷ髟?023年4季度全面推開(kāi)，名單內(nèi)的城投新增債券受到嚴(yán)格限制，wind對(duì)于城投平臺(tái)的定義相對(duì)嚴(yán)格，2023年10月末到2024年5月末，wind口徑的城投債凈融資約為-4417億元，而wind城投名單外的廣義城投債券凈融資為2898億元，名單內(nèi)外城投債券融資明顯分化。整體來(lái)看化債以來(lái)，廣義城投債凈融資合計(jì)為-1519億元，當(dāng)前化債政策并無(wú)明顯放松，預(yù)計(jì)城投債務(wù)結(jié)構(gòu)中債券占比將繼續(xù)下降。
全國(guó)層面城投債務(wù)增速繼續(xù)回落，地方債務(wù)結(jié)構(gòu)中城投占比下降。2023年年末城投有息債務(wù)為59.4萬(wàn)億，同比增速9.5%，為近十年首次回落至10%以?xún)?nèi)。伴隨城投債務(wù)增速收斂，廣義政府債務(wù)結(jié)構(gòu)有所調(diào)整，2023年廣義地方政府債務(wù)（城投債+地方債）占全國(guó)政府占比的比重從2022年的77.5%略下降至76.9%，同時(shí)廣義地方政府債務(wù)中，城投有息債務(wù)占比從2022年的60.7%下降至59.3%。根據(jù)我們的模型假設(shè)，2024年末，地方政府債務(wù)占全國(guó)政府的比重將進(jìn)一步下降至76.0%，地方政府債務(wù)中城投債務(wù)占比下降至58.3%。
利息償付方面，2023、2024年專(zhuān)項(xiàng)債付息支出壓力或加大，而城投債務(wù)利息或小幅下降。城投債務(wù)嚴(yán)控新增的同時(shí)，地方政府通過(guò)地方債融資的需求較大，而地方債的壓力主要體現(xiàn)為專(zhuān)項(xiàng)債付息支出，2023年專(zhuān)項(xiàng)債利息支出/政府性基金支出從2022年的5.98%升到7.40%，假設(shè)2024年政府性基金支出增速為-4.9%，專(zhuān)項(xiàng)債成本下降24bp，預(yù)計(jì)2024年專(zhuān)項(xiàng)債利息支出約8183億元，專(zhuān)項(xiàng)債利息支出占比將上升至8.49%。而城投利息支出壓力方面，在廣譜利率持續(xù)下行的環(huán)境下，我們估算2023年、2024年城投綜合融資成本預(yù)計(jì)分別下行至4.5%和4.1%，2024年利息支出約2.60萬(wàn)億，較2023年減少約1000億。
地方層面，2023年重點(diǎn)省份城投有息債務(wù)整體增速較低，化債以來(lái)，重點(diǎn)省份城投債基本全部?jī)魞斶€。2023年4季度以來(lái)，重點(diǎn)省份城投債務(wù)新增受到嚴(yán)格限制，重點(diǎn)省份2023年的債務(wù)增速整體低于全國(guó)水平，增速排名末9位的均為重點(diǎn)省份，云南、貴州、天津、遼寧、黑龍江和青海有息債務(wù)出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。2023年10月末-2024年5月末，重點(diǎn)省城投債凈償還1311億元，除了云南，其余重點(diǎn)省份均為凈償還，非重點(diǎn)省份凈償還了206億元，天津、江蘇、浙江、湖南、貴州、湖北城投債凈償還超過(guò)300億元。
化債背景下，2024年1季度重點(diǎn)與非重點(diǎn)省份融資情況分化，除政府債券凈融資下滑較少，企業(yè)債券、非標(biāo)和信貸方面重點(diǎn)省份均弱于非重點(diǎn)省份。從1季度的社融數(shù)據(jù)來(lái)看，政府債券融資方面，只有云南、吉林、天津、浙江和貴州5省政府債券凈融資同比增加，基本為化債重點(diǎn)省份。企業(yè)債券融資方面，重點(diǎn)省份企業(yè)債凈融資430億，同比少增193億，非重點(diǎn)省份凈融資10818億，同比多增2987億元。非標(biāo)融資方面，重點(diǎn)省份非標(biāo)融資合計(jì)513億元，非化債重點(diǎn)省份合計(jì)3863億元。信貸方面，重點(diǎn)省份人民幣貸款同比少增-3523億元，凈融資同比下滑-22.2%，而非重點(diǎn)同比少增-13111億，凈融資同比下滑-13.6%。
從各地的付息壓力來(lái)看，城投利息方面，2023年，天津、江蘇、重慶、浙江、四川、廣西、山東、江西的城投債付息壓力較大，占地方綜合財(cái)力15%以上；專(zhuān)項(xiàng)債利息方面，青海、天津、寧夏、黑龍江、甘肅等12個(gè)省市的專(zhuān)項(xiàng)債付息支出占比都超過(guò)了10%的警戒線；結(jié)合城投債務(wù)和地方債，2023年，天津、江蘇、重慶、浙江、廣西、四川的利息支出相對(duì)地方財(cái)力的占比較大。另外，我們假設(shè)2024年各地城投有息債務(wù)增速、城投債凈融資保持此前變化趨勢(shì)，并對(duì)城投各類(lèi)融資成本變化做出假設(shè)，預(yù)計(jì)2024年，城投債務(wù)利息支出將會(huì)較2023年下降約1000億元。
風(fēng)險(xiǎn)提示：數(shù)據(jù)口徑有差異；政策變化超預(yù)期；模型假設(shè)和測(cè)算誤差
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