>> 浙商證券-農(nóng)林牧漁行業(yè)專(zhuān)題報(bào)告-生豬：周期與成長(zhǎng)共振-240621
| 上傳日期： |
2024/6/22 |
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pdf 共7頁(yè) |
來(lái)源： |
浙商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
看好 |
作者： |
邱冠華,張心怡,鐘凱鋒 |
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核心觀點(diǎn)：
我們認(rèn)為當(dāng)前生豬板塊兼具周期和成長(zhǎng)的投資邏輯，周期角度我們繼續(xù)強(qiáng)調(diào)豬價(jià)超預(yù)期上漲帶來(lái)的板塊β機(jī)會(huì)，漲價(jià)或成為板塊核心催化劑；成長(zhǎng)角度我們認(rèn)為當(dāng)前生豬養(yǎng)殖行業(yè)逐漸體現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，板塊長(zhǎng)期投資價(jià)值凸顯。重點(diǎn)推薦牧原股份、溫氏股份，建議關(guān)注神農(nóng)集團(tuán)、巨星農(nóng)牧、華統(tǒng)股份。
“強(qiáng)現(xiàn)實(shí)、弱預(yù)期”的成因
過(guò)去1個(gè)月生豬板塊呈現(xiàn)“強(qiáng)現(xiàn)實(shí)、弱預(yù)期”的情況，雖然豬價(jià)連續(xù)加速上漲，但股價(jià)表現(xiàn)比較弱勢(shì)。市場(chǎng)對(duì)新一輪豬周期的預(yù)期不高，我們判斷這與過(guò)去兩年行情帶來(lái)的慣性判斷和肌肉記憶有關(guān)，2022年豬價(jià)大起大落、2023年全年虧損給產(chǎn)業(yè)留下慘痛教訓(xùn)，壓低了產(chǎn)業(yè)鏈對(duì)高豬價(jià)的想象，因此出現(xiàn)了“豬價(jià)越漲，市場(chǎng)越猶豫”的情況。
我們?yōu)槭裁磳?duì)新一輪周期預(yù)期樂(lè)觀？
相比于2022年短而急的周期，我們認(rèn)為新一輪豬價(jià)上漲有望更加長(zhǎng)情。
?。?）相較于2022年，新一輪周期去化時(shí)間更長(zhǎng)、累計(jì)去化幅度更大，對(duì)應(yīng)豬價(jià)上漲空間或更高。從2021年6月至2022年4月，全國(guó)能繁母豬存欄累計(jì)去化8.5%，對(duì)應(yīng)2022年10月份生豬價(jià)格突破27元/公斤，較之前豬價(jià)底部實(shí)現(xiàn)翻倍上漲，而從2022年末至2024年4月，能繁母豬存欄已經(jīng)累計(jì)去化9.2%，對(duì)應(yīng)未來(lái)豬價(jià)上漲空間或?qū)⒏摺?br> ?。?）相較于2022年，新一輪周期生產(chǎn)效率的影響更小。2021年下半年行業(yè)大量高生產(chǎn)效率的二元母豬替換三元母豬，對(duì)應(yīng)2022-2023年行業(yè)生產(chǎn)效率快速提升，抵消了部分母豬產(chǎn)能下降的影響；但2023-2024年種群結(jié)構(gòu)調(diào)整的影響較小，行業(yè)實(shí)際生產(chǎn)效率提升空間有限，產(chǎn)能去化更有實(shí)質(zhì)性效果。
（3）相較于2022年，新一輪周期壓欄和二次育肥的情緒更加克制。從出欄體重來(lái)看，雖然24年出欄體重絕對(duì)值高于22年，但從環(huán)比來(lái)看，5月之后體重上升速度明顯弱于22年，說(shuō)明短時(shí)間內(nèi)養(yǎng)殖戶刻意壓欄不賣(mài)豬的情況少于22年；其二，夏季對(duì)肥豬需求減少，當(dāng)前肥豬價(jià)格已經(jīng)倒掛標(biāo)豬，同時(shí)5月份07、09合約從升水到了貼水狀態(tài)，反映了壓欄和二育的動(dòng)力減弱。因此我們認(rèn)為，壓欄和二育只是影響相鄰2-3個(gè)月的供應(yīng)分布，在整體生豬出欄量持續(xù)減少的情況下，豬價(jià)趨勢(shì)性上漲是大概率事件。
?。?）相較于2022年，2024年豬價(jià)上漲后母豬補(bǔ)欄更加謹(jǐn)慎。我們分析一方面系長(zhǎng)期虧損消耗現(xiàn)金流，資金緊張或限制行業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張步伐，當(dāng)前產(chǎn)業(yè)還處于修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表初期；另一方面情緒上產(chǎn)業(yè)對(duì)于未來(lái)豬價(jià)的預(yù)期不高，因此即使養(yǎng)殖端已經(jīng)實(shí)現(xiàn)盈利，也沒(méi)有出現(xiàn)大規(guī)模補(bǔ)欄母豬的現(xiàn)象，這也意味著未來(lái)供給增加的速度可能低于之前周期，高豬價(jià)持續(xù)的時(shí)間有望更加長(zhǎng)情。
摒棄慣性，擁抱確定性
生豬價(jià)格大部分時(shí)間由供給主導(dǎo)，需求變動(dòng)的影響相對(duì)有限，從產(chǎn)能下降到豬價(jià)上漲的長(zhǎng)時(shí)滯帶來(lái)周期的確定性。我們繼續(xù)強(qiáng)調(diào)，24年客觀基本面的線索已經(jīng)越來(lái)越清晰，近期豬價(jià)上漲背后的核心邏輯是供給減少開(kāi)始兌現(xiàn)，主觀的慣性和肌肉記憶羈絆是目前還需要破除的，“強(qiáng)現(xiàn)實(shí)、弱預(yù)期”的局面有望伴隨豬價(jià)超預(yù)期上漲被扭轉(zhuǎn)。
規(guī)模經(jīng)濟(jì)體現(xiàn)，板塊長(zhǎng)期投資價(jià)值凸顯
生豬養(yǎng)殖行業(yè)的“規(guī)模經(jīng)濟(jì)”問(wèn)題一直備受爭(zhēng)議，過(guò)去幾年部分養(yǎng)殖集團(tuán)雖然出欄規(guī)模高歌猛進(jìn)，但“增量不增收”，面臨養(yǎng)殖成本高企、負(fù)債率攀升的難題，個(gè)別企業(yè)甚至陷入資不抵債的困境，盡顯“規(guī)模不經(jīng)濟(jì)”。其背后的原因主要是：2020-2021年大量資本在高豬價(jià)吸引下進(jìn)入行業(yè)，部分養(yǎng)殖集團(tuán)因快速擴(kuò)張、養(yǎng)殖軟硬件設(shè)施升級(jí)等因素影響，均攤成本偏高，形成規(guī)模不經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。我們認(rèn)為當(dāng)前生豬養(yǎng)殖行業(yè)逐漸體現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，板塊長(zhǎng)期投資價(jià)值凸顯。2022年之后，行業(yè)資本開(kāi)支規(guī)模明顯縮減，“降本增效”成為行業(yè)主旋律，“生產(chǎn)指標(biāo)提升、飼料配方優(yōu)化、疫病防控凈化、加強(qiáng)人員管理”成為高頻詞匯，生豬養(yǎng)殖由“增量”向“提質(zhì)”轉(zhuǎn)變，頭部豬企的養(yǎng)殖成本逐漸領(lǐng)先散養(yǎng)戶，且領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)在擴(kuò)大，規(guī)模化養(yǎng)殖的邊際效應(yīng)得到體現(xiàn)。
投資建議：
目前上市豬企以2024年目標(biāo)出欄量估計(jì)的頭均市值大多處于歷史較低分位數(shù)，建議低位布局，未來(lái)幾個(gè)月漲價(jià)或成為板塊核心催化劑。重點(diǎn)推薦【牧原股份】【溫氏股份】，建議關(guān)注【巨星農(nóng)牧】【華統(tǒng)股份】【神農(nóng)集團(tuán)】。
風(fēng)險(xiǎn)提示：豬價(jià)不及預(yù)期、出欄量不及預(yù)期。
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