>> 華泰證券-保險(xiǎn)行業(yè)專題研究：險(xiǎn)資欠配高息股-240710
| 上傳日期： |
2024/7/10 |
大小： |
2225KB |
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pdf 共33頁(yè) |
來源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
李健 |
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投資高息股或一舉兩得
保險(xiǎn)投資當(dāng)下面臨新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和低利率的雙重挑戰(zhàn)。對(duì)于收益下行風(fēng)險(xiǎn)，最根本的解決辦法固然在于降低負(fù)債成本，但資產(chǎn)端依然可以有所作為。首先，我們認(rèn)為保險(xiǎn)投資應(yīng)強(qiáng)化配置理念，以降低新準(zhǔn)則下經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的波動(dòng)性；其次，重視利息和股息收益，降低對(duì)資本利得的依賴。利息和股息屬于可重復(fù)發(fā)生的現(xiàn)金收益，我們認(rèn)為是險(xiǎn)資投資收益的中樞和壓艙石。資本利得不穩(wěn)定，且長(zhǎng)期看對(duì)收益增厚貢獻(xiàn)有限。投資高息股可以起到改善配置、增加股息一舉兩得的作用。我們估計(jì)2023年保險(xiǎn)行業(yè)高息股欠配規(guī)模達(dá)5,000-9,000億。關(guān)注太保A/H、平安A/H、國(guó)壽A/H、友邦。
提升FVOCI權(quán)益比例
提升FVOCI權(quán)益比例有助于降低保險(xiǎn)公司利潤(rùn)波動(dòng)。受新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則約束，F(xiàn)VOCI權(quán)益投資要求遵循偏長(zhǎng)期、偏配置的理念，只有高息股符合此特征。自去年采用新準(zhǔn)則后，上市公司利潤(rùn)在季度間出現(xiàn)較大波動(dòng)，原因在于大部分股票基金被計(jì)入交易科目（FVTPL），導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)直接影響凈利潤(rùn)。而計(jì)入FVOCI的股票比例偏低，我們估計(jì)2023年只占中資上市壽險(xiǎn)總資產(chǎn)的1.7%。FVOCI股票比例之所以不高，可能是高息股持倉(cāng)不足，也可能是投資理念未轉(zhuǎn)變，仍以交易而非配置的心態(tài)投資高息股。出于降低凈利潤(rùn)波動(dòng)的考慮，我們認(rèn)為險(xiǎn)資有必要增加FVOCI股票的配置。
提升股息貢獻(xiàn)
我們認(rèn)為凈投資收益率（NIY，華泰調(diào)整口徑，僅含利息、股息和少量租金）是保險(xiǎn)投資表現(xiàn)的中樞和壓艙石。主要上市保險(xiǎn)公司的平均NIY自2018年開始逐級(jí)下行，從2013-2017年的接近5.0%下跌至2023年的3.6%。而其平均保證負(fù)債成本23年可能已經(jīng)接近3.0%，利差空間在不斷收窄。NIY的構(gòu)成中，2023年各壽險(xiǎn)公司的利息貢獻(xiàn)大致相若（2.4-2.8ppts），但股息貢獻(xiàn)差距大（0.5~1.3ppts），是拉開NIY差距的主要原因。未來利息貢獻(xiàn)可能會(huì)繼續(xù)降低，為支撐NIY水平，增厚股息對(duì)部分公司而言有較強(qiáng)的緊迫性。NIY之外的資本利得的貢獻(xiàn)既不穩(wěn)定，幅度也有限，過去二十年平均而言僅增厚投資收益略超60bps。
險(xiǎn)資需要多少規(guī)模高息股？
高息股配置需求主要來自壽險(xiǎn)傳統(tǒng)險(xiǎn)賬戶。23年壽險(xiǎn)行業(yè)26萬(wàn)億總資產(chǎn)中，我們估計(jì)傳統(tǒng)險(xiǎn)賬戶規(guī)模為略超13萬(wàn)億（其中上市/非上市公司各半）。新準(zhǔn)則下，我們認(rèn)為傳統(tǒng)險(xiǎn)賬戶投資或會(huì)增配債券，減配權(quán)益。以權(quán)益配置比例10%為基準(zhǔn)，我們認(rèn)為大部分（如5%-8%）應(yīng)配置高息股并計(jì)入FVOCI科目。高息股配置需求靜態(tài)測(cè)算達(dá)到7,000億-1萬(wàn)億。我們估計(jì)23年行業(yè)已配置的規(guī)模不到2,000億，欠配規(guī)模約5,000-9,000億，我們估計(jì)7月4日A/港股高息股自由流通盤規(guī)模約3.4RMBtr/4.7HKDtr。我們認(rèn)為險(xiǎn)資配置高息股是持續(xù)漸進(jìn)的過程，或?qū)⒃谖磥?-3年內(nèi)逐步展開。
配置型權(quán)益資金的崛起
從配置的視角看待高息股，可能是新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和低利率下保險(xiǎn)投資需要做出的改變。傳統(tǒng)險(xiǎn)的資金成本高、資產(chǎn)負(fù)債匹配難度大，風(fēng)險(xiǎn)容忍度低，應(yīng)追求穩(wěn)健、可持續(xù)的投資收益，而非追逐高預(yù)期回報(bào)以及與之伴隨的高波動(dòng)。保險(xiǎn)公司業(yè)績(jī)考核也應(yīng)向“配置”和“股息”傾斜，對(duì)于“資本利得”應(yīng)降低考量權(quán)重并拉長(zhǎng)考核周期，平滑短期價(jià)格波動(dòng)。對(duì)股票市場(chǎng)而言，這樣一支重配置、重價(jià)值、偏長(zhǎng)期的資金，正是目前所亟需的“耐心資本”。其風(fēng)格與市場(chǎng)上其他以交易為目標(biāo)的資金不同，有望成為股票市場(chǎng)的“穩(wěn)定器”，真正發(fā)揮壽險(xiǎn)資金長(zhǎng)期、穩(wěn)健和價(jià)值投資的作用。
風(fēng)險(xiǎn)提示：壽險(xiǎn)NBV大幅惡化，財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)COR大幅惡化，投資大幅惡化
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