>> 東興證券-美國6月CPI數(shù)據點評：通脹粘性減弱明顯，趨勢與季節(jié)性并存-240712
| 上傳日期： |
2024/7/12 |
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pdf 共8頁 |
來源： |
東興證券 |
| 評級： |
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作者： |
康明怡 |
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事件：
美國6月CPI環(huán)比-0.1%,預期0.1%，前值0%；同比3%，預期3.1%，前值3.3%。
核心CPI環(huán)比0.1%，預期0.2%，前值0.2%；同比3.3%，預期3.4%，前值3.4%。
主要觀點：
1、通脹粘性明顯減弱，有趨勢性，也有一定季節(jié)性。
2、最早降息時間節(jié)點可為核心CPI環(huán)比連續(xù)2~3個月跌落至0.2%平臺，恰好最快為9月。
3、當前政策利率離中性利率并不太遠，預防性降息次數(shù)非常有限。
4、維持美國十年期國債利率上限4.6~4.85%；美股維持短期沒有明顯風險點，長期中性。
數(shù)據方面，油價與住宅價格環(huán)比增速均下跌。汽油價格的下降（-3.8%，前值-3.6%）完全對沖了房屋租金的上漲。核心通脹中環(huán)比上漲的有，房屋（0.2%，前值0.4%）、車險（0.9%，前值-0.1%）、醫(yī)療（0.2%，前值0.5%）、個人護理。價格下降的有，機票（-5%，前值-3.6%）、二手車（-1.5%）、通信（-0.2%）。
通脹粘性明顯減弱，有趨勢性，也有一定季節(jié)性。核心商品價格保持回落趨勢，自去年6月以來，環(huán)比基本在0軸以下波動。上半年通脹粘性一直集中于核心服務價格，6月均出現(xiàn)明顯回落。住宅環(huán)比從去年6月一直在0.4~0.6%這一平臺震蕩，今年6月首次跌落（圖7）。而非住宅服務類價格在今年3月創(chuàng)下2022年10月以來的新高0.8%后，連續(xù)3月環(huán)比顯著回落（圖7）。同時，6月核心CPI價格回落也有一定的季節(jié)性。6~7月的酒店和機票一般都會有所回落，例如6月住宅分項環(huán)比僅0.2%，其中租金及等價租金環(huán)比0.3%，但外宿-2%，前值-0.1%。外宿雖然占比很小，但季節(jié)性波動比租金等更為顯著。
預防性降息具有一定合理性。本輪美聯(lián)儲降息的訴求是在經濟不出現(xiàn)衰退的前提下，政策利率能夠匹配回落的通脹水平，即從限制性區(qū)域回落至略微限制~中性利率的區(qū)間。6月CPI同比3%，已有13個月落入3~3.8%這一歷史正常區(qū)間的高位部分（圖1），滿足通脹高位回落的穩(wěn)定性要求。
部分經濟數(shù)據開始顯現(xiàn)經濟周期中后期特征。在非農點評中我們提到，中高收入增速顯著下降，低收入增速高位略有下降，為經濟周期中后期的典型特征（圖11）。另一方面，歷史上高通脹時期的前半段一般都伴隨著失業(yè)率的顯著下降，甚至低于一般經濟周期的低位水平，隨后失業(yè)率緩慢爬升，目前也符合這一特征（圖9）。從基本面出發(fā)，預防性降息也具有一定合理性。綜合來看降息時間節(jié)點可以參考核心CPI環(huán)比跌落0.3%~0.4%這一平臺的時間點，比如連續(xù)2~3個月處于0.2%附近（圖6），剛好也是市場預期的9月降息時間。
當前政策利率離中性利率并不太遠，預防性降息次數(shù)非常有限。我們在2020年疫情開始后就提出，隨著地產周期復蘇，中性利率可能有所抬升，即目前的政策利率水平雖處于限制性區(qū)域，但可能離中性利率并不太遠。由于美國是消費主導的經濟體，三四季度為傳統(tǒng)消費旺季，若一二季度不出現(xiàn)衰退，則大概率三四季度經濟表現(xiàn)良好。毫無疑問，目前的貨幣政策處于限制性預期，財政政策受制于高杠桿疊加高利率導致利息支出占聯(lián)邦財政收入比激增，政府支出會受到限制。私人部門，由家庭消費主導的私人消費動力有所減弱，但整體穩(wěn)健，地產恢復利率彈性，基建法案刺激建筑業(yè)處于歷史高位區(qū)間，總需求較為穩(wěn)固。只要降息不過快、財政不再寬松，通脹總體壓力不大。目前原油價格穩(wěn)定沒有突破100美元（圖13），中期內通脹不會有實質性壓力。鑒于消費仍舊穩(wěn)健、服務業(yè)仍舊緊繃、住房價格反彈（圖8），若降息幅度過大，則通脹存在反彈可能。
美國十年期國債利率下限維持3.65~3.85%，上限4.6~4.85%（圖2）。隨著通脹中樞以及GDP增長中樞上移，美十債很難回到2008~2022年間的長期低利率水平，定價應參照2008年之前。去年美十債一度突破5%，債市與股市產生了蹺蹺板的反應。當時的背景為美聯(lián)儲可能還會再加一次息以及通脹環(huán)比仍處于高位，市場情緒一度較為極端，但今年這兩個因素均不存在。今年美聯(lián)儲基本不考慮再次加息，并尋找合適的機會開啟降息。通脹雖然仍具有粘性，但整體環(huán)比還是比去年跌落一個平臺，今年美十債再次突破5%的可能性不高。
股市方面，美國短期經濟衰退風險不大，實體經濟投資止跌，疊加AI技術突破，股市短期風險不大。但長期泡沫再次出現(xiàn)，類似1997-2000年科技泡沫時期。歷次長期趨勢的泡沫湮滅均與貨幣政策收緊有關，鑒于美聯(lián)儲仍保留降息可能，我們在2023年年底對長期趨勢的看法從中性謹慎轉為中性，中性是對泡沫的警惕，去掉謹慎是因為目前尚沒有貨幣政策導致的流動性問題（圖15）。
風險提示：海外經濟衰退。
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