>> 華西證券-4.7%，逆周期政策猜想-240715
| 上傳日期： |
2024/7/15 |
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來(lái)源： |
華西證券 |
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作者： |
肖金川 |
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7月15日，統(tǒng)計(jì)局公布6月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和二季度GDP。如何看待經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的邊際變化？
第一，上半年不變價(jià)GDP完成5%增長(zhǎng)目標(biāo)，二季度增長(zhǎng)放緩。二季度現(xiàn)價(jià)GDP同比增長(zhǎng)4.0%，略低于一季度的4.2%。二季度不變價(jià)GDP同比增長(zhǎng)4.7%，也低于一季度的5.3%，為最近五個(gè)季度低點(diǎn)。從環(huán)比季調(diào)增速來(lái)看，二季度環(huán)比增長(zhǎng)0.7%，仍然低于一季度的1.5%。不過價(jià)格降幅在收窄，二季度GDP平減指數(shù)同比-0.7%，而一季度為-1.1%。整體來(lái)看，今年下半年面臨的基數(shù)與上半年較為接近（2023上半年相對(duì)2019同期增長(zhǎng)20.1%，三、四季度分別增長(zhǎng)20.2%、20.1%），因而今年下半年GDP增速需要快于二季度，才能完成全年5%目標(biāo)。預(yù)計(jì)后續(xù)可能推出相應(yīng)的穩(wěn)增長(zhǎng)政策。
第二，居民消費(fèi)傾向有待進(jìn)一步提振。二季度居民人均消費(fèi)支出占可支配收入比例為68.5%，同比高0.4個(gè)百分點(diǎn)。但相比歷史同期仍然偏低，較2019同期低1.9個(gè)百分點(diǎn)，較2021同期低0.9個(gè)百分點(diǎn)。據(jù)可支配收入和該比例測(cè)算，參考2019同期的消費(fèi)傾向，今年二季度人均少消費(fèi)177元，2020年以來(lái)的人均累計(jì)超額儲(chǔ)蓄升至約4300元，超額儲(chǔ)蓄連續(xù)第三個(gè)季度增長(zhǎng)。如政策帶動(dòng)居民就業(yè)和收入預(yù)期進(jìn)一步改善，消費(fèi)傾向?qū)⒌玫教嵴?，從而帶?dòng)消費(fèi)修復(fù)。
第三，6月多數(shù)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)較5月放緩，生產(chǎn)端數(shù)據(jù)保持韌性。6月零售、出口交貨值同比分別較5月放緩1.7、0.8個(gè)百分點(diǎn)，至2.0%、3.8%，固定資產(chǎn)投資當(dāng)月同比小幅加快0.2個(gè)百分點(diǎn)至3.6%。三者增速均明顯低于5%的增長(zhǎng)目標(biāo)，指向需求端相對(duì)較弱。6月工業(yè)增加值和服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)分別較5月放緩0.3、0.1個(gè)百分點(diǎn)，至5.3%、4.7%，兩者加權(quán)同比增長(zhǎng)4.9%，生產(chǎn)端數(shù)據(jù)相對(duì)更具韌性。
第四，6月地產(chǎn)銷售降幅收窄。517新政帶動(dòng)6月地產(chǎn)銷售出現(xiàn)超季節(jié)性反彈。從6月商品房銷售來(lái)看，當(dāng)月銷售面積11274萬(wàn)平，銷售額11468億元，環(huán)比分別為52.6%、50.9%。這一組環(huán)比增速較2015-2023同期高出約5-6個(gè)百分點(diǎn)。反映到累計(jì)同比增速上，1-6月商品房銷售額降幅收窄2.9個(gè)百分點(diǎn)，但投資同比持平前月。當(dāng)前仍處于地產(chǎn)銷售修復(fù)早期，傳導(dǎo)至地產(chǎn)投資修復(fù)仍需時(shí)間，以往周期傳導(dǎo)一般需要半年，但參考2014-2016庫(kù)存較高周期傳導(dǎo)則耗時(shí)1年半。近期30大中城市地產(chǎn)銷售高頻數(shù)據(jù)出現(xiàn)邊際放緩，保障性住房再貸款效果仍有待確認(rèn)。
第五，設(shè)備更新支撐投資。6月固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比從4.0%放緩至3.9%；當(dāng)月同比3.6%，好于前月的3.4%。拆分來(lái)看，6月基建（不含電力）當(dāng)月同比4.6%，制造業(yè)投資同比9.3%，分別較前月下降0.3、0.1個(gè)百分點(diǎn)，而地產(chǎn)投資當(dāng)月同比跌幅收窄0.9個(gè)百分點(diǎn)至-10.1%。1-6月設(shè)備工器具購(gòu)置累計(jì)同比17.3%，拉動(dòng)固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)2.1個(gè)百分點(diǎn)，貢獻(xiàn)率達(dá)54.8%（超過前月的52.8%）。可見固定資產(chǎn)投資受到大規(guī)模的設(shè)備更新政策的支撐。
第六，內(nèi)需相對(duì)不足。6月工業(yè)產(chǎn)銷率同比下降1.3個(gè)百分點(diǎn)，同比降幅較4-5月明顯擴(kuò)大，與6月PPI環(huán)比轉(zhuǎn)負(fù)指向一致，反映工業(yè)面臨需求轉(zhuǎn)弱。不僅是國(guó)內(nèi)有效需求相對(duì)不足，外需方面，出口交貨值對(duì)工業(yè)拉動(dòng)也在邊際放緩。盡管海關(guān)出口同比增速繼續(xù)加快至8.6%，但6月工業(yè)出口交貨值放緩至3.8%，與制造業(yè)PMI出口訂單較弱相一致。計(jì)算出口交貨值對(duì)工業(yè)營(yíng)收同比拉動(dòng)，6月為0.5%，低于5月的0.6%，明顯低于4月的高點(diǎn)0.9%。
近年經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)同比讀數(shù)受到基數(shù)因素的擾動(dòng)，我們觀察環(huán)比增速，6月投資和零售環(huán)比季調(diào)分別為0.21%、-0.12%。綜合上半年來(lái)看，投資和零售環(huán)比平均值分別為0.23%、0.06%，折合年化增速分別為2.8%和0.7%，均低于2021-2023各年平均值。對(duì)比工業(yè)增加值上半年環(huán)比平均值0.44%，折合年化增速5.3%?？梢姡衲晟习肽?，投資和零售增速顯著低于工業(yè)生產(chǎn)。統(tǒng)計(jì)局分析稱，二季度經(jīng)濟(jì)增速回落，既有極端天氣、雨澇災(zāi)害多發(fā)等短期因素的影響，也反映出國(guó)內(nèi)有效需求不足的問題比較突出、國(guó)內(nèi)大循環(huán)不夠順暢等。關(guān)注后續(xù)政策應(yīng)對(duì)。
第七，零售方面，6月限額以上企業(yè)商品零售總額降幅大于整體零售，同比從前月的3.5%降至-1%?；瘖y品、家用電器和音像器材類、通訊器材類、文化辦公用品類等同比增速較前月放緩10個(gè)百分點(diǎn)之上。日用品類、服裝鞋帽針紡織品類放緩介于5-10個(gè)百分點(diǎn)。僅糧油食品類、中西藥品等必需品增速略有加快。今年1-6月網(wǎng)上零售實(shí)物商品零售額累計(jì)同比8.8%，較1-5月放緩2.7個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)零售形成明顯拖累，可能和今年618活動(dòng)提前至5月有關(guān)。
第八，庫(kù)存周期仍然疲軟。庫(kù)存周期的交叉印證指標(biāo)——金屬切削機(jī)床產(chǎn)量，6月同比增長(zhǎng)1.7%，好于5月的-4.8%，仍明顯低于4月的高點(diǎn)11.1%，1-6月累計(jì)同比5.7%，國(guó)內(nèi)補(bǔ)庫(kù)周期斜率可能受到需求端的約束。工業(yè)價(jià)格相對(duì)較弱，也對(duì)產(chǎn)成品庫(kù)存計(jì)價(jià)形成拖累。
整體來(lái)看，6月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)延續(xù)了4-5月的特征，仍然是生產(chǎn)端保持韌性、需求端相對(duì)不足。6月工業(yè)和服務(wù)業(yè)加權(quán)同比4.9%，持平4-5月平均值；6月出口交貨、零售和投資三個(gè)需求指標(biāo)加權(quán)同比2.9%，較4-5月的3.6-3.7%出現(xiàn)放緩。
三季度逆周期政策存在加碼的可能性。考慮到二季度GDP同比
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