>> 華創(chuàng)證券-山西汾酒(600809)跟蹤分析報告：回應(yīng)分歧，景氣延續(xù)-240725
| 上傳日期： |
2024/7/25 |
大小： |
1005KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
歐陽予,沈昊,田晨曦 |
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事項：5月以來公司股價回調(diào)逾30%，一是行業(yè)層面茅臺批價下跌，疊加部分區(qū)域反饋二季度宴席場景高基數(shù)下表現(xiàn)偏淡，行業(yè)景氣度回落預(yù)期轉(zhuǎn)弱。二是公司層面，市場對公司Q2產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、庫存表現(xiàn)、汾享禮遇推進效果以及全年業(yè)績等方面存在分歧和疑慮，我們進行各方交流，核心觀點如下：
分歧一：短期市場擔(dān)心Q2產(chǎn)品結(jié)構(gòu)下移影響利潤增速，實際Q2更多是腰部產(chǎn)品放量加強，對利潤率影響有限。公司回應(yīng)全年目標(biāo)和結(jié)構(gòu)策略不變，二季度回款比例約20%保持正常，結(jié)構(gòu)上青花系列Q1節(jié)奏偏快增速約35%+，其中青20增速約40%，二季度略放緩。玻汾則因一季度進度慢于全年，二季度節(jié)奏加快，但腰部產(chǎn)品尤其是老白汾二季度增速更為明顯（主要系公司6月對腰部產(chǎn)品提價發(fā)力所致），評估對盈利水平影響不大。此外考慮二季度淡季扎實做市場下費投略高于往年，上半年利潤增速有望高于收入約5%-10%。
分歧二：中期市場擔(dān)心汾享禮遇渠道改革推進磨合過程中會影響渠道利潤和積極性，公司已在積極溝通并努力提升效率，預(yù)計渠道利潤仍可維持。從公司過往經(jīng)驗看，公司也一直將維護較高的渠道利潤放在重要位置。汾享禮遇是公司數(shù)字化轉(zhuǎn)型的重要抓手，推進磨合的過程中核心是要穩(wěn)固渠道信心，對此公司將召開經(jīng)銷商會議，加強與渠道的溝通和互信。二是積極優(yōu)化流程提高效率，縮短費用兌現(xiàn)周期，三季度或有明顯改善。三是逐步加強部分區(qū)域的人員配備，加強對渠道商及終端的宣傳教育，提升終端業(yè)務(wù)熟練度與執(zhí)行力，保障汾享禮遇模式的順利推進。
分歧三：市場也對行業(yè)及公司長期經(jīng)營情況存在分歧，我們認(rèn)為公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)在當(dāng)前需求環(huán)境下具備優(yōu)勢，有望平穩(wěn)穿越周期。一是經(jīng)營目標(biāo)方面，年內(nèi)看公司全年營收20%左右的目標(biāo)不變，回款發(fā)貨節(jié)奏正常。長期看公司管理層對市場認(rèn)知理性，已做好打持久戰(zhàn)的準(zhǔn)備，力求在保障市場健康的前提下逐步提高市場份額。二是經(jīng)營策略方面，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)在當(dāng)前需求環(huán)境下具備優(yōu)勢，中高端產(chǎn)品繼續(xù)培育，大單品青20重點突破南方市場、持續(xù)做大份額，同時根據(jù)當(dāng)前消費趨勢靈活調(diào)整策略，加強100-300元價位帶布局，放量腰部單品巴拿馬和老白汾。三是人才儲備方面，公司去年起有序選拔優(yōu)秀區(qū)域經(jīng)理和業(yè)務(wù)骨干，持續(xù)充實組織結(jié)構(gòu)，對尚空白的南方市場等加強人才儲備。
渠道反饋：基本面保持良性，回款發(fā)貨正常推進，各線產(chǎn)品批價保持穩(wěn)定。結(jié)合渠道反饋，汾酒上半年回款進度達60%+，預(yù)計營收保持20%左右增長，三季度中秋國慶旺季備貨正常推進，預(yù)計旺季前回款進度可達到90%左右。動銷端二季度需求景氣度回落后，腰部老白汾、巴拿馬等出貨周轉(zhuǎn)明顯加快，玻汾出貨邊際加速。雖局部反饋庫存略增加至2個月，但橫向?qū)Ρ瓤慈员３至夹越】邓?，且各線產(chǎn)品價格體系保持穩(wěn)健。
投資建議：業(yè)績彈性及確定性仍強，基本面景氣度延續(xù)，維持“強推”評級。公司全年經(jīng)營目標(biāo)不變，周轉(zhuǎn)、價格、庫存等指標(biāo)保持良性，全年報表彈性和確定性仍具較強保障。中長期看，汾酒產(chǎn)品結(jié)構(gòu)性價比優(yōu)勢較強，品牌勢能及品類差異化優(yōu)勢不變，營銷體系效率有望提升，護航平穩(wěn)穿越周期。公司目前估值對應(yīng)24年僅17倍，具備一定性價比優(yōu)勢，我們維持公司盈利預(yù)測，預(yù)計24-26年EPS為10.71/13.17/16.11元，維持目標(biāo)價350元，維持“強推”評級。
風(fēng)險提示：消費復(fù)蘇進度不及預(yù)期，全國化進程及高端產(chǎn)品培育不及預(yù)期。
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