>> 中泰證券-固定收益點(diǎn)評(píng)：如何理解MLF降息20bp？-240725
| 上傳日期： |
2024/7/26 |
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pdf 共8頁(yè) |
來(lái)源： |
中泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
肖雨 |
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7月25日，央行以利率招標(biāo)方式開展2000億元中期借貸便利（MLF）操作，中標(biāo)利率2.30%。當(dāng)月15日，央行已進(jìn)行過(guò)1000億元MLF操作，中標(biāo)利率2.50%。
MLF操作可能和流動(dòng)性需求有關(guān)。從價(jià)的角度看，截至7月24日，隔夜和7天資金價(jià)格分別收于1.82%和1.86%，相比OMO降息當(dāng)日分別上行8.5bp和2.9bp；從量的角度看，7月份通常為財(cái)政支出小月，財(cái)政存款季節(jié)性上升將消耗超儲(chǔ)，8月份即將到期的4010億元MLF可能也在考慮范圍內(nèi)。月末罕見增開MLF，可能是考慮到臨近月末資金面存在一定的壓力。
2021年以來(lái)，央行通常于月中進(jìn)行MLF投放操作，頻率為每月一次。上一次開展臨時(shí)MLF操作是在2020年11月“永煤違約”事件發(fā)生時(shí)，央行于2020年11月16日投放了8000億元MLF后，11月30日以相同利率再度投放2000億元。永煤違約造成流動(dòng)性局部緊張，央行臨時(shí)投放可對(duì)資金面進(jìn)行維穩(wěn)，也避免一次性集中投放造成資金面大幅波動(dòng)。
值得注意的是，六大行再度下調(diào)存款利率。7月25日，六大國(guó)有行開啟新一輪存款掛牌利率下調(diào)，活期存款利率下調(diào)5bp至0.15%，1年及以下定期存款利率分別下調(diào)10bp，2年、3年及5年期定期存款利率分別下調(diào)20bp。自2022年4月存款利率自律機(jī)制建立以來(lái)，當(dāng)年4月、9月經(jīng)歷了兩輪大規(guī)模存款利率下調(diào)，2023年國(guó)有大行分別于6月、9月和12月再度發(fā)起三輪存款利率下調(diào)。存款利率調(diào)降的背后是持續(xù)收窄的凈息差和持續(xù)壓縮的銀行利潤(rùn)，截至2024年Q1，商業(yè)銀行凈息差為1.54%，低于《合格審慎評(píng)估實(shí)施辦法（2023年）》中“1.8%”警戒線。
MLF利率下調(diào)更多是補(bǔ)降，20bp和存款利率下調(diào)幅度一致。一是大行再次降低存款掛牌利率，2年期、3年期和5年期定期存款利率均下調(diào)20bp，MLF作為大行中長(zhǎng)期負(fù)債重要來(lái)源之一，跟隨定期利率同幅度下調(diào)符合維護(hù)銀行息差、降低成本的需要；二是潘行長(zhǎng)此前陸家嘴論壇講話時(shí)表示，7天逆回購(gòu)操作利率承擔(dān)主要政策利率功能，其他期限貨幣政策工具的利率可淡化政策利率的色彩，本月先降OMO，再降LPR，最后補(bǔ)降MLF，符合這一政策導(dǎo)向；三是從同業(yè)存單利率走勢(shì)看，2023年年底以來(lái)，存單到期收益率持續(xù)下行，AAA級(jí)1Y存單收益率已經(jīng)降至2.0%以下，和MLF持續(xù)背離，MLF有必要大幅下調(diào)來(lái)適應(yīng)市場(chǎng)資金供需的真實(shí)情況。
歷次MLF利率下調(diào)后，債市走勢(shì)如何？（2021年以來(lái)）
1）2022年1月，MLF降息10bp。降息后隔夜資金價(jià)格“降—升—降”，7天資金價(jià)格震蕩中小幅上行。10Y國(guó)債收益率于降息后有所下行，第5個(gè)交易日累計(jì)回落幅度最大，約11.1bp，之后小幅回調(diào)。
2）2022年8月，MLF降息10bp。降息后隔夜、7天資金價(jià)格走勢(shì)相似，經(jīng)歷了“升—降—升”的過(guò)程。10Y國(guó)債收益率于T+3累計(jì)回落幅度最大，約7.8bp，之后有所回升。
3）2023年6月，MLF降息10bp。隔夜資金價(jià)格先升后降、7天資金價(jià)格“升—降—升”。10Y國(guó)債收益率于降息后小幅回升，幅度在4bp以內(nèi)。
4）2023年8月，MLF降息15bp。降息后隔夜、7天資金價(jià)格走勢(shì)相似，經(jīng)歷了“升—降—升”的過(guò)程。10Y國(guó)債收益率于T+4累計(jì)回落幅度最大，約3.6bp，之后小幅回調(diào)。
總結(jié)來(lái)看，降息后隔夜回購(gòu)利率波動(dòng)幅度往往較大，降息后10個(gè)工作日內(nèi)通常會(huì)出現(xiàn)較大幅度的下行；國(guó)債收益率則通常于降息后3-5個(gè)交易日內(nèi)降幅最大，隨后小幅回調(diào)。
利率觀點(diǎn)：從歷史經(jīng)驗(yàn)看，MLF降息可能對(duì)債市產(chǎn)生利多出盡的影響，但是考慮到“寬信用”抓手力度可能持續(xù)偏弱，資產(chǎn)荒邏輯主導(dǎo)下的利率下行趨勢(shì)還未結(jié)束，我們認(rèn)為利率出現(xiàn)大幅調(diào)整的風(fēng)險(xiǎn)可能較小。盡管MLF利率政策色彩逐漸淡化，但目前還是中長(zhǎng)期資金價(jià)格的重要參考，20bp降息一方面是跟隨存款、存單利率同步下調(diào)，適應(yīng)流動(dòng)性供需形勢(shì)的新變化，另一方面意味著隨著利率中樞下移和OMO降息后收益率曲線明顯陡峭化，央行對(duì)于長(zhǎng)債利率風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂可能有所緩和。因此，短期可積極參與長(zhǎng)債品種的補(bǔ)漲機(jī)會(huì)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：流動(dòng)性寬松不及預(yù)期，積極財(cái)政力度超預(yù)期，央行借券賣債等干預(yù)措施加碼，數(shù)據(jù)更新不及時(shí)等。
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