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24H1收入/歸母凈利同比+0.4%/-32.4%，維持“買入”
　　三棵樹24H1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收57.6億元（yoy+0.42%），歸母凈利2.1億元（yoy-32.38%），扣非凈利0.8億元（yoy-64.36%）。其中Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)收36.9億元（yoy+0.32%，qoq+78.83%），歸母凈利1.6億元（yoy-42.66%，qoq+246.04%）。我們預(yù)計(jì)公司24-26年EPS分別為0.80/1.03/1.35元（前值24-26年0.54/0.82/1.15元）。可比公司24年Wind一致預(yù)期均值0.75xPEG，考慮到近年二手房成交景氣，或帶動(dòng)重涂零售需求釋放，而公司國產(chǎn)涂料龍頭地位穩(wěn)固，但產(chǎn)品收入略承壓，給予公司24年1xPEG，目標(biāo)價(jià)48.12元（前值33.44元），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　收入結(jié)構(gòu)優(yōu)化，量升價(jià)降下市占率或有提升
　　分產(chǎn)品看，24H1公司家裝墻面漆收入14.5億元，同比+20.12%，均價(jià)同比-3.03%；工程墻面漆收入18.4億元，同比-10.7%，均價(jià)同比-9.85%；基材與輔材收入11.3億元，同比+6.71%，均價(jià)同比-21.05%；防水卷材收入6.4億元，同比+16.36%，均價(jià)同比-5.36%，主要產(chǎn)品售價(jià)多有下降，整體收入微增，產(chǎn)品銷量或逆勢(shì)增長(zhǎng)。24H1公司主要原材料乳液/鈦白粉/樹脂/瀝青采購單價(jià)分別同比+3.85%/+0.76%/-8.86%/-5.56%，漲跌互現(xiàn)，公司整體毛利率同比承壓。24H1公司整體毛利率28.64%，同比-2.40pct；24Q2毛利率為28.79%，同比-3.1pct，環(huán)比+0.4pct。
　　銷售/管理費(fèi)用相對(duì)剛性，渠道授信或有寬松
　　24H1公司期間費(fèi)用率25.24%，同比+1.68pct，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率為15.8%/5.8%/2.2%/1.4%，同比+1.4pct/+0.4pct/+0.02pct/-0.1pct，其中銷售/管理費(fèi)率同比增長(zhǎng)較多，主因職工薪酬、廣宣費(fèi)相對(duì)剛性增長(zhǎng)，收入攤薄作用削弱所致。24H1公司經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流-0.42億元，同比-2.37億元，主要系收現(xiàn)比同比下降所致，或因公司一定程度放松對(duì)渠道授信，以支撐市場(chǎng)份額增長(zhǎng)所致。23年公司有息負(fù)債率/資產(chǎn)負(fù)債率29.8%/80.9%，同比-2.0/-0.3pct，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)整體有所優(yōu)化。
　　減值計(jì)提或受訴訟短周期影響；渠道、收入結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化
　　24H1公司累計(jì)計(jì)提資產(chǎn)及信用減值損失1.59億元，同比+78.8%，我們推測(cè)或主因公司加強(qiáng)催收力度，部分采取訴訟手段，導(dǎo)致短期報(bào)表賬面計(jì)提比例增加。上半年公司整體零售銷量動(dòng)能加大，網(wǎng)點(diǎn)布局逐步深化，家居新材料、國際事業(yè)部上半年銷量翻倍增長(zhǎng)，工業(yè)涂料銷量快速增長(zhǎng)，成長(zhǎng)初具規(guī)模。公司積極進(jìn)行渠道結(jié)構(gòu)和收入結(jié)構(gòu)的調(diào)整，取得了顯著成效，零售業(yè)務(wù)規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)，占比提升顯著。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料成本大幅上漲，行業(yè)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)加劇，壞賬損失持續(xù)大增。