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事件：公司2Q24實(shí)現(xiàn)營(yíng)收71.6億元（yoy-1.7%，vs彭博一致預(yù)期71.3億元），毛利潤(rùn)30.1億元，同比提升20.5%，對(duì)應(yīng)毛利率為42.0%（yoy+7.7pct，vs彭博一致預(yù)期41.7%），主要得益于音樂(lè)訂閱和廣告服務(wù)收入強(qiáng)勁增長(zhǎng)，以及原創(chuàng)內(nèi)容的占比提升。費(fèi)用端持續(xù)優(yōu)化，實(shí)現(xiàn)調(diào)整后凈利潤(rùn)19.9億元（yoy+26%，vs彭博一致預(yù)期18.3億元），實(shí)現(xiàn)經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤(rùn)18.7億元（yoy+22.5%）?？傤~為2.12億美元的23財(cái)年年度現(xiàn)金股利已于24年6月完成支付。
　　點(diǎn)評(píng)：在線音樂(lè)業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，社交娛樂(lè)業(yè)務(wù)受宏觀經(jīng)濟(jì)影響預(yù)計(jì)承壓。在線音樂(lè)收入54.2億元（yoy+27.7%），占總收入比例同比提升17.5pct至75.8%。1）會(huì)員訂閱收入37.4億元（yoy+29.4%），2Q24訂閱付費(fèi)用戶數(shù)達(dá)1.17億人，環(huán)比凈增350萬(wàn)人，付費(fèi)率同比提升3.8pct達(dá)20.5%，系公司提升內(nèi)容品質(zhì)、優(yōu)化會(huì)員權(quán)益、積極進(jìn)行用戶運(yùn)營(yíng)和推廣所致；訂閱ARPPU達(dá)10.7元，同比提升10.3%。2）其他音樂(lè)收入16.8億元（yoy+23.9%），受益于多元化和創(chuàng)新的廣告形式，公司廣告收入穩(wěn)步增長(zhǎng)。社交娛樂(lè)業(yè)務(wù)收入17.4億元（yoy-42.8%），相比前3個(gè)季度同比50%左右的降幅有所放緩，社交付費(fèi)用戶數(shù)同比上升5.3%，社交ARPPU同比下降45.8%達(dá)73.2元；下半年國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)壓力下，預(yù)計(jì)單季度社交娛樂(lè)收入在14億左右。
　　得益于公司對(duì)成本端的有效管理和對(duì)費(fèi)用端的嚴(yán)格把控，2Q24經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)達(dá)22億元（yoy+42.8%）。2Q營(yíng)業(yè)成本同比下降13.3%至41.5億元，主要由于社交娛樂(lè)成本的下降、版權(quán)管理效率的提升以及自有內(nèi)容占比的上升。2Q費(fèi)用支出同比下降8.5%至11.5億元：管理費(fèi)用同比下降10.2%至9.38億元，主要系人員開(kāi)支的減少；營(yíng)銷費(fèi)用2.1億元，與去年同期基本持平；總費(fèi)用率連續(xù)3個(gè)季度保持下降。
　　公司聚焦發(fā)展超級(jí)會(huì)員SVIP，中長(zhǎng)期將拉動(dòng)訂閱業(yè)務(wù)增長(zhǎng)。SVIP產(chǎn)品的驅(qū)動(dòng)包括數(shù)字專輯搶先聽(tīng)的權(quán)利、高價(jià)值用戶對(duì)音質(zhì)音效的高訴求、音樂(lè)與有聲書(shū)等全方位內(nèi)容的多設(shè)備暢聽(tīng)。相較于豪華綠鉆15元/月的刊例價(jià)，SVIP40元/月的刊例價(jià)將有更大的運(yùn)營(yíng)空間以驅(qū)動(dòng)ARPPU的增長(zhǎng)。
　　投資建議：公司競(jìng)爭(zhēng)壁壘穩(wěn)固，訂閱用戶增長(zhǎng)保持穩(wěn)健，但SVIP發(fā)展預(yù)計(jì)提振ARPPU，廣告修復(fù)彈性較好?？紤]到宏觀經(jīng)濟(jì)壓力下社交娛樂(lè)業(yè)務(wù)面臨壓力，小幅下調(diào)24-26年收入預(yù)測(cè)至284/309/325億元（較上次預(yù)測(cè)-1.3%/-0.7%/-2.8%）；考慮到成本結(jié)構(gòu)優(yōu)化及運(yùn)營(yíng)效率進(jìn)一步提升，維持24-26年經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)；維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：用戶付費(fèi)不及預(yù)期、版權(quán)成本上升、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。