>> 開源證券-中國神華(601088)公司深度報告，深度系列二：煤企典范，多角度分析股息率錨與空間-240815
| 上傳日期： |
2024/8/15 |
大小： |
3432KB |
| 格式： |
pdf 共25頁 |
來源： |
開源證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
張緒成 |
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煤企典范，多角度分析股息率錨與空間，維持“買入”評級
公司作為煤炭央企龍頭，憑借高比例年度長協(xié)煤和“煤電化路港航”一體化經(jīng)營模式，擁有很強的盈利穩(wěn)定性，疊加持續(xù)高分紅以及未來存在煤炭和電力潛在增量，估值水平有望繼續(xù)抬升?？紤]到2024上半年煤價整體下行但公司電力業(yè)務(wù)成長性確定性高（暫時不考慮大雁礦業(yè)和杭錦能源的資產(chǎn)注入），我們下調(diào)2024-2026年盈利預(yù)測，預(yù)計2024-2026年歸母凈利潤為580.8/602.4/612.9億元（前值615.2/630.1/646.3億元），同比-2.7%/+3.7%/+1.7%；EPS為2.92/3.03/3.08元，對應(yīng)當前股價PE為13.4/12.9/12.7倍。公司盈利僅小幅下降且仍可支撐高股息，維持“買入”評級。
長協(xié)煤占比高及一體化經(jīng)營平抑周期波動，業(yè)績穩(wěn)定性強
公司煤炭核定產(chǎn)能3.56億噸，資源儲量325.8億噸，可采儲量133.8億噸，均領(lǐng)先行業(yè)，2023年煤炭自產(chǎn)煤產(chǎn)銷量分別達3.2億噸和3.3億噸，位居上市煤企首位。2023年，公司自產(chǎn)煤銷量中，年度長協(xié)煤占比接近80%，在上市煤炭企業(yè)中處于領(lǐng)先水平，長協(xié)價維持高位穩(wěn)定從而保障了公司煤炭業(yè)務(wù)盈利穩(wěn)定性。公司具備一定的煤炭一體化程度，電力業(yè)務(wù)2023年消耗22.9%自產(chǎn)煤，預(yù)計2025年及之前仍有775萬千瓦在建煤電機組投運，內(nèi)部耗煤量仍將逐步提升，疊加“路港航”穩(wěn)步發(fā)展，公司一體化運營成效顯著，進一步增強業(yè)績穩(wěn)定性。
股息率錨定“LPR或長電股息率+風(fēng)險溢價”，具備提升空間
公司作為響應(yīng)政策的央企典范，早在2016年即開啟高分紅之路，且2019以來制定了股東回報承諾，彰顯高分紅態(tài)度，再疊加公司盈利穩(wěn)定性的優(yōu)勢，PE估值水平自2022年以來已超越行業(yè)并獲得顯著提升。公司作為高股息的標桿企業(yè)，我們分析認為股息率已逐步成為公司股價空間的錨點，且具備兩種股息率錨定方法：一是股息率錨定“五年期LPR+風(fēng)險溢價”的方式，則公司合理股息率為3.85%-4.35%；二是股息率錨定“長江電力股息率+風(fēng)險溢價”的方式，則公司合理股息率為4.0%-4.5%，隨著股價的上行而股息率下降，當前股息率與錨定股息率的差值演變過程，即為資本利得空間。
多途徑股息率仍有提升潛力，股息率錨定將使空間有望再增厚
一是煤炭和電力量增，有望帶動股息率提升。大雁礦業(yè)和杭錦能源已公告將資產(chǎn)注入，且預(yù)期未來有更多優(yōu)質(zhì)煤炭資產(chǎn)注入；新街礦區(qū)總規(guī)劃5600萬噸產(chǎn)能有望陸續(xù)投產(chǎn)貢獻產(chǎn)量；火電775萬千瓦在建機組，預(yù)計2025年及之前全部投運并提升公司發(fā)電量；從已公告的增量測算，股息率有望從5.62%提升至6.82%。二是分紅率仍有提升空間，有望帶動股息率提升。公司擁有行業(yè)領(lǐng)先的低負債率及充沛現(xiàn)金流，基于過往曾有過100%以上分紅率及特別派息，結(jié)合當前央企市值管理及ROE考核，我們認為公司未來仍有提升分紅率的可能性，假設(shè)分紅率從75.2%提升至100%，股息率有望從5.62%提升至7.48%。如若同樣錨定“五年期LPR+風(fēng)險溢價”或“長江電力股息率+風(fēng)險溢價”的股息率數(shù)值，則隨著股價的上行而股息率下降，相應(yīng)股息率與錨定股息率的差值演變過程，則資本利得的空間更大。
風(fēng)險提示：煤價超預(yù)期下跌，煤炭長協(xié)機制大幅度調(diào)整，電價超預(yù)期下調(diào)，火電利用小時數(shù)顯著下滑。
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