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公司2024H1營收增長2.3%，歸母凈利潤下降8%，整體表現(xiàn)符合預(yù)期。1）收入：2024H1公司營收同比增長2.3%至143億元，其中批發(fā)/直營/電商增速分別-2%/+3%/+11%。2）毛利率：2024H1公司毛利率同比提升1.6pcts至50.4%，毛利率的提升一方面來源于電商以及線下直營業(yè)務(wù)折扣的改善，另一方面來源于電商&直營占比提升導(dǎo)致渠道結(jié)構(gòu)變化。3）銷售費(fèi)用率：2024年作為體育賽事大年，李寧加強(qiáng)銷售費(fèi)用投放，2024H1銷售費(fèi)用率提升2pcts至30.2%。4）歸母凈利潤：綜合考慮利息收入等非經(jīng)常性收益的減少后，公司上半年歸母凈利潤同比下降8%至20億元，歸母凈利率同比-1.5pcts至13.6%。5）派息：公司擬派發(fā)中期股息每股37.75分/股，股利支付率為50%（2023年同期為45%）。
　　李寧成人裝：短期流水有所波動，公司重視內(nèi)功修煉，推動品牌可持續(xù)增長。2024H1成人裝流水同比下降低單位數(shù)，其中線下流水同比下降中單位數(shù)，電商直營流水同比增長中雙位數(shù)。短期由于客流較弱（2024H1日均客流下降中單位數(shù)），公司線下流水表現(xiàn)承壓，展望2024H2我們判斷客流波動的態(tài)勢仍將延續(xù)，然而在不利的消費(fèi)態(tài)勢下公司仍堅(jiān)持內(nèi)功修煉，推動渠道以及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化。
　　1）渠道端：2024H1線下門店結(jié)構(gòu)調(diào)整，電商經(jīng)營效率持續(xù)提升。
　　線下：高線城市門店聚焦盈利能力改善，直營凈關(guān)店；低線城市拓展力度加大。截止2024H1年末李寧成人裝直營/批發(fā)門店數(shù)量較年初分別-3/+2家至1495/4744家，其中直營門店呈現(xiàn)凈關(guān)店態(tài)勢，我們判斷主要系公司加大對于高線城市直營門店的優(yōu)化調(diào)整力度，著力改善直營渠道的利潤率表現(xiàn)；同時(shí)面對消費(fèi)下沉的現(xiàn)象，公司拓展低線城市門店，抓住生意機(jī)會，謀求份額提升。展望2024H2我們判斷直營關(guān)店力度或?qū)⑦M(jìn)一步加大，而批發(fā)業(yè)務(wù)門店開店數(shù)量環(huán)比上半年則有望提升。
　　電商：2024H1電商快速增長，同時(shí)經(jīng)營效率提升。2024H1電商直營業(yè)務(wù)流水同比增長中雙位數(shù)，電商渠道的快速增長一方面由于電商消費(fèi)環(huán)境同比改善，另一方面公司持續(xù)對電商渠道經(jīng)營效率進(jìn)行優(yōu)化改善，電商渠道無論是客流情況，還是折扣水平同比都有向好表現(xiàn)，根據(jù)公司披露2024H1電商渠道客流同比提升中雙位數(shù)，平均折扣改善低單位數(shù)（百分點(diǎn)），線上庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)同比大幅改善。
　　2）產(chǎn)品端：立足專業(yè)運(yùn)動定位，圍繞消費(fèi)者需求，提升產(chǎn)品競爭力。2024H1跑步/健身/籃球/運(yùn)動生活流水同比+25%/+7%/-20%/-7%，上半年公司整體流水表現(xiàn)平穩(wěn)，但是以跑步、健身為代表的專業(yè)運(yùn)動品類流水仍呈現(xiàn)較快速增長態(tài)勢，2024H1專業(yè)運(yùn)動品類流水占比已經(jīng)達(dá)到60%。2024H1公司在產(chǎn)品層面依托專業(yè)科技平臺，賦能產(chǎn)品力提升，期內(nèi)超輕+赤兔+飛電三大核心跑鞋系列銷售突破500萬雙；同時(shí)公司持續(xù)拓寬產(chǎn)品品類與價(jià)格帶，滿足多樣化消費(fèi)群體需求，上半年日常健步鞋Soft系列銷量突破100萬雙。我們判斷李寧立足專業(yè)運(yùn)動定位，圍繞消費(fèi)者需求，致力于在不同價(jià)格帶和運(yùn)動品類打造最具有競爭力的產(chǎn)品。
　　童裝業(yè)務(wù)：短期經(jīng)營表現(xiàn)穩(wěn)健。2024H1李寧童裝流水同比增長中單位數(shù)，門店數(shù)量較年初凈開10家至1438家，公司持續(xù)優(yōu)化童裝產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，同時(shí)強(qiáng)化品牌推廣，推動童裝業(yè)務(wù)市占率提升
　　現(xiàn)金回流優(yōu)異，庫存質(zhì)量健康，聚焦業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長。1）現(xiàn)金流：2024H1公司經(jīng)營現(xiàn)金凈流入27.3億元，同比增長40.6%，截止2024H1末公司凈現(xiàn)金（現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物+受限制銀行存款+長短期銀行存款-借貸）為175.81億元，面對不利的消費(fèi)環(huán)境，公司同渠道伙伴通力合作，確保經(jīng)營活動穩(wěn)健進(jìn)行。2）渠道庫存：2024H1末渠道庫銷比在3.9個(gè)月，現(xiàn)有渠道存貨中6個(gè)月及以下新品占比在83%，同比下降4pcts，盡管庫齡結(jié)構(gòu)有所波動，但公司整體渠道庫存質(zhì)量仍處于健康狀態(tài)，波動環(huán)境下公司將庫存健康度作為運(yùn)營重點(diǎn)，同經(jīng)銷商/分銷商合作推動業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長。
　　2024年我們預(yù)計(jì)公司營收增長低單位數(shù)，利潤率保持平穩(wěn)。上半年公司經(jīng)營表現(xiàn)整體符合預(yù)期，下半年來看消費(fèi)環(huán)境的波動態(tài)勢持續(xù)對公司業(yè)務(wù)造成影響。面對不確定的宏觀環(huán)境，出于長期健康增長的考慮，公司堅(jiān)持推動產(chǎn)品和渠道效率優(yōu)化。綜合考慮以上因素后，我們預(yù)計(jì)公司2024年全年收入增長低單位數(shù)，利潤率保持穩(wěn)定。
　　盈利預(yù)測和投資建議：綜合考慮短期消費(fèi)環(huán)境的不確定性以及公司長期經(jīng)營效率的不斷提升，我們調(diào)整公司2024~2026年業(yè)績預(yù)期為32.28/34.87/37.78億元，對應(yīng)24年P(guān)E為10倍，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)環(huán)境波動，盈利能力提升速度不達(dá)預(yù)期，渠道拓展與優(yōu)化不及預(yù)期等