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業(yè)績(jī)短期承壓，盈利能力同比改善，維持“增持”評(píng)級(jí)
　　五芳齋2024年H1營(yíng)收15.8億元，同比-15.3%，歸母凈利潤(rùn)2.3億元，同比-8.9%。2024Q2營(yíng)收13.7億元，同比-16.7%，歸母凈利潤(rùn)3.0億元，同比-5.3%。公司業(yè)績(jī)符合預(yù)期，但考慮消費(fèi)環(huán)境變化以及行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，我們下調(diào)2024-2026年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2024-2026年歸母凈利潤(rùn)分別為1.6（-0.3）億元、1.7（-0.6）億元、1.9（-0.8）億元，同比分別-1.1%、+6.4%、+7.9%，EPS分別為0.83（-0.24）元、0.88（-0.41）元、0.95（-0.59）元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為18.5、17.4、16.1倍。公司業(yè)績(jī)階段性承壓，盈利能力有所改善，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　粽子主業(yè)銷(xiāo)售承壓，第二增長(zhǎng)曲線具備較好開(kāi)拓空間
　　2024Q2粽子收入12.4億元，同比-17.0%，消費(fèi)需求復(fù)蘇放緩下，公司主動(dòng)調(diào)整經(jīng)營(yíng)節(jié)奏，粽子銷(xiāo)售有所承壓，但公司通過(guò)打造“粽+”產(chǎn)品矩陣，帶動(dòng)高附加值的鮮粽系列銷(xiāo)售增長(zhǎng)較好。Q2蛋制品、糕點(diǎn)及其他產(chǎn)品營(yíng)收同比-14.7%，公司積極布局非粽類(lèi)產(chǎn)品線，定位烘培和速凍為公司第二增長(zhǎng)線，目前速凍食品銷(xiāo)售表現(xiàn)相對(duì)更好，烘培仍待持續(xù)開(kāi)拓。Q2月餅收入達(dá)32.3萬(wàn)元，在淡季實(shí)現(xiàn)較好增長(zhǎng)，隨著Q3中秋旺季來(lái)臨，預(yù)計(jì)Q3公司月餅銷(xiāo)售仍有較好增長(zhǎng)空間。
　　Q2連鎖門(mén)店持續(xù)探索新模式，線上平臺(tái)利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)增幅
　　2024Q2連鎖門(mén)店/電子商務(wù)/商超/經(jīng)銷(xiāo)商/其他渠道收入分別為1.2/3.4/2.1/6.1/0.7億元，分別同比-13.2% /-16.4%/-8.4%/-19.8%/-19.5%。Q2連鎖門(mén)店公司注重提升門(mén)店經(jīng)營(yíng)效率，關(guān)閉部分虧損門(mén)店，同時(shí)加速探索新業(yè)態(tài)連鎖模式的發(fā)展空間，目前公司已成立5家直營(yíng)節(jié)令伴手禮店，14家加盟節(jié)令伴手禮店。線上平臺(tái)收入下滑預(yù)計(jì)與電商行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇有關(guān)，但公司通過(guò)提升運(yùn)營(yíng)管理能力，線上平臺(tái)利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)增幅。
　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)帶動(dòng)毛利率提升，2024Q2凈利率上升
　　2024Q2毛利率同比+4.03pct至46.41%，預(yù)計(jì)主要系公司優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，高附加值產(chǎn)品占比提升，以及產(chǎn)品成本下降等原因。2024Q2銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比+0.18pct/+0.52pct/+0.10pct/+0.09pct，費(fèi)用端整體有所上行。綜合下來(lái)，Q2凈利率同比+2.61pct至22.06%。雖然行業(yè)面臨消費(fèi)需求復(fù)蘇偏緩以及競(jìng)爭(zhēng)加劇等影響，但公司通過(guò)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)以及降本增效等方式，帶動(dòng)盈利能力提升，預(yù)計(jì)未來(lái)隨著行業(yè)需求轉(zhuǎn)暖，盈利能力仍有提升空間。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)、成本上漲風(fēng)險(xiǎn)。