>> 湘財(cái)證券-巨化股份(600160)氟化工一體化龍頭企業(yè)，有望受益于制冷劑高景氣周期-241024
| 上傳日期： |
2024/10/24 |
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來源： |
湘財(cái)證券 |
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作者： |
顧華昊 |
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公司是氟化工龍頭企業(yè)，產(chǎn)業(yè)鏈一體化配套完善
公司是國內(nèi)領(lǐng)先的氟化工生產(chǎn)企業(yè)。公司已形成以氟化工為核心、相關(guān)化工產(chǎn)業(yè)高度協(xié)同的經(jīng)營模式。公司擁有氯堿化工、硫酸化工、煤化工、基礎(chǔ)氟化工等氟化工必需的產(chǎn)業(yè)自我配套體系，并以此為基礎(chǔ)，形成了包括基礎(chǔ)配套原料、氟制冷劑、有機(jī)氟單體、含氟聚合物、含氟精細(xì)化學(xué)品等在內(nèi)的完整的氟化工產(chǎn)業(yè)鏈，并涉足石油化工產(chǎn)業(yè)。
制冷劑供給端受政策約束，有望維持偏緊格局
含氟制冷劑受政策約束，向環(huán)境友好的方向演變。第三代制冷劑為氫氟烴（HFCs），對(duì)臭氧層無破壞，相比于第二代制冷劑氫氯氟烴（HCFCs），對(duì)環(huán)境更加友好。
根據(jù)《蒙特利爾議定書》的要求，發(fā)展中國家第二代制冷劑產(chǎn)量基線于2013年被凍結(jié)，后續(xù)被不斷削減。我國對(duì)第二代制冷劑實(shí)行配額制度，生態(tài)環(huán)境部每年會(huì)公布其生產(chǎn)配額。2013年，我國第二代制冷劑生產(chǎn)配額的基線值為42.64萬噸。其中在2015、2019、2020、2023、2025年，我國第二代制冷劑的生產(chǎn)配額呈現(xiàn)明顯的下降，配額噸數(shù)分別相較于2013年的基數(shù)下降14%、18%、31%、50%和62%。
2023年以來，第二代制冷劑主流品種R22盈利能力整體呈現(xiàn)上升態(tài)勢(shì)。供給端，2023年R22的生產(chǎn)配額被削減，供給端減少。2025年第二代制冷劑配額將進(jìn)一步被大幅削減。需求端，R22制冷劑下游主要為空調(diào)售后維修，需求較為剛性。在此背景下，2023年以來，R22價(jià)差整體呈現(xiàn)上升的趨勢(shì)，盈利能力增厚。未來第二代制冷劑生產(chǎn)配額的削減有望加速，總體盈利能力有望維持高位。
《基加利修正案》將第三代制冷劑納入管控目錄，并且規(guī)定：對(duì)于發(fā)展中國家（含中國），2024年凍結(jié)HFCs的生產(chǎn)和消費(fèi)于基線值，2029年開始削減，幅度為10%。目前，中國正處于第二代制冷劑快速淘汰，第三代制冷劑基準(zhǔn)用量被凍結(jié)的階段。
2024年第三代制冷劑盈利能力總體向好。2024年，隨著第三代制冷劑配額方案的落地，第三代制冷劑供給端受政策強(qiáng)制約束。需求端，空調(diào)等需求較為旺盛，第三代制冷劑供應(yīng)總體偏緊。截至2024年10月8日，R32價(jià)格38000元/噸，較年初以來上漲120%；價(jià)差24555元/噸，較年初以來上漲420%。未來在家電以舊換新、全球氣候變暖等因素影響下，空調(diào)等終端需求預(yù)計(jì)較為穩(wěn)健，由第二代制冷劑逐漸退出所產(chǎn)生的供給缺口，有望拉動(dòng)第三代制冷劑的需求，預(yù)計(jì)第三代制冷劑有望維持供應(yīng)偏緊格局，盈利能力處于較高水平。
公司制冷劑配額領(lǐng)先，在制冷劑供應(yīng)偏緊格局下有望受益
公司為制冷劑龍頭企業(yè)。公司擁有第二代制冷劑R22生產(chǎn)配額4.75萬噸，全國占比為26.3%，其內(nèi)用生產(chǎn)配額全國占比為31.6%，為國內(nèi)第一。公司擁有第三代制冷劑生產(chǎn)配額27.88萬噸，占全國同類品種合計(jì)生產(chǎn)配額的比例為39.2%。第三代制冷劑主要品種R32、R125、R134a生產(chǎn)配額占比均為國內(nèi)第一。公司制冷劑總量領(lǐng)先、主流品種齊全且份額占比領(lǐng)先，夯實(shí)公司絕對(duì)領(lǐng)先的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)地位。
含氟聚合物材料種類繁多，公司該業(yè)務(wù)向高端化方向發(fā)展
含氟高分子材料（含氟聚合物材料）是含氟原子的單體通過均聚或共聚反應(yīng)制得。含氟高分子材料結(jié)構(gòu)復(fù)雜、種類繁多，主要品種有PTFE（聚四氟乙烯）、PVDF（聚偏氟乙烯）、FEP（聚全氟乙丙烯）、PFA（四氟乙烯-全氟烷基乙烯基醚共聚物）等。其中，PTFE、PVDF、FEP是含氟高分子材料最主要的產(chǎn)品，占據(jù)全球約90%的含氟高分子材料市場(chǎng)。
公司擁有氟聚合物材料及相應(yīng)合成單體的產(chǎn)能，其中HFP、PTFE、FEP、FKM產(chǎn)能規(guī)模位居行業(yè)領(lǐng)先地位。公司依托研發(fā)優(yōu)勢(shì)，持續(xù)加大高性能氟聚合物研發(fā)和產(chǎn)業(yè)化。公司公告新增1萬噸/年高品質(zhì)PFA項(xiàng)目，有望應(yīng)用于半導(dǎo)體領(lǐng)域。公司還投資建設(shè)500噸/年全氟磺酸樹脂項(xiàng)目一期250噸/年項(xiàng)目。全氟磺酸樹脂主要用于加工質(zhì)子交換膜與離子交換膜，其主要由國外公司所壟斷，具有較大的國產(chǎn)化空間。
電子氟化液海外巨頭退出，公司有望迎發(fā)展機(jī)遇
電子氟化液常作為電子清洗劑、電子冷卻劑等，應(yīng)用在半導(dǎo)體、數(shù)據(jù)中心、精密電子器件等領(lǐng)域。受到環(huán)保等因素影響，美國3M公司計(jì)劃退出全氟及多氟烷基物質(zhì)（PFAS）的生產(chǎn)。3M在半導(dǎo)體冷卻市場(chǎng)上占據(jù)主導(dǎo)地位，3M的退出有望為我國氟化液企業(yè)帶來發(fā)展機(jī)遇。公司已開發(fā)出系列電子氟化液產(chǎn)品，包括氫氟醚D系列產(chǎn)品和全氟聚醚JHT系列產(chǎn)品。
投資建議
公司是氟化工龍頭企業(yè)，擁有完整的氟化工產(chǎn)業(yè)鏈，并擁有氯堿化工、煤化工等配套產(chǎn)業(yè)。在含氟制冷劑方面，制冷劑供給端受到配額政策約束，有望維持偏緊格局。公司作為制冷劑龍頭企業(yè)，有望充分受益于制冷劑較高的盈利能力。此外，公司含氟聚合物種類齊全，產(chǎn)品向高端化方向發(fā)展。公司布局電子氟化液產(chǎn)品，有望受益于海外龍頭企業(yè)退出所帶來的發(fā)展機(jī)遇。預(yù)計(jì)公司2024-2026年歸母凈利潤為23.45、33.86、43.33億元，首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
政策變化、需求不及預(yù)期、項(xiàng)目投產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇等風(fēng)險(xiǎn)。
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