“算力即國力”，生成式AI或成為未來國家競爭力的重要方面，海外政策催化或至。特朗普執(zhí)政延續(xù)到拜登執(zhí)政，美國對華戰(zhàn)略和政策全面競爭化，對華科技遏制空前加強。對于實體企業(yè)，美國不斷擴充對華“實體清單”，加速中美脫鉤。根據(jù)觀察者微信公眾號，特朗普執(zhí)政時期，美國商務(wù)部就針對多達306家中國實體實施了制裁；拜登執(zhí)政時期，截至2024年4月11日，拜登政府所制裁的中國實體數(shù)量累計到了319家，超過了特朗普時期。近期，根據(jù)The Information，美國商務(wù)部正在調(diào)查臺積電是否有違規(guī)“間接”向華為提供用于智能手機或人工智能（AI）系統(tǒng)的芯片。我們認(rèn)為，特朗普再次當(dāng)選后，對華科技打壓仍為政策主節(jié)奏，算力國產(chǎn)化進程有望加速，推動AI產(chǎn)業(yè)生態(tài)商業(yè)化落地。
海外CSP龍頭持續(xù)加大資本開支，AI算力基礎(chǔ)設(shè)施熱度不減。海外CSP最新季報披露完畢。1）微軟：Q3微軟的資本支出（包括融資租賃）同比+78.6%，高于二季度的77.6%，同時，微軟表示加大對AI基礎(chǔ)設(shè)施的投入，Q4資本支出或突破200億美元。2）Meta：預(yù)計2024年全年的資本支出將在380-400億美元之間，而之前的預(yù)算為370-400億美元；同時仍然預(yù)計2025年資本支出將大幅增長，預(yù)計明年基礎(chǔ)設(shè)施支出的增長將大幅加速。3）亞馬遜：預(yù)計2024年資本開支為750億美元，較2023年的484億美元增約55%，資本開支受到AWS云部門的驅(qū)動，2025年的資本支出或更高。4）谷歌：Q3資本支出130.6億美元（預(yù)期128.8億美元），二季度環(huán)比增長近10%至131.86億美元。展望來看，Q4的投資或同Q3大致相同，約130億美元，而2025年的投資會有一定幅度增加。
特朗普上一任總統(tǒng)任期內(nèi)，國內(nèi)開展通用服務(wù)器黨政信創(chuàng)+行業(yè)信創(chuàng)，國產(chǎn)CPU已接近國際主流水平。以海光、華為鯤鵬、龍芯、飛騰為代表的國內(nèi)CPU，經(jīng)過多年迭代，性能基本可達國際主流水平，目前基本具備黨政+關(guān)鍵行業(yè)的規(guī)模化信創(chuàng)的能力。以華為為代表的ARM架構(gòu)廠商，雖然受到制裁和版本授權(quán)的阻礙，但仍在現(xiàn)有技術(shù)授權(quán)下設(shè)計生產(chǎn)了具備較高性能的產(chǎn)品。以龍芯為代表的LoongArch架構(gòu)廠商，也開始加速產(chǎn)品迭代，并進一步縮小與國際主流廠商的性能代差。以海光為代表的x86架構(gòu)廠商，目前已推出多款性能達到國際主流高端處理器水平的產(chǎn)品，不管是在性能、兼容性還是安全性方面都有著卓越的表現(xiàn)。
我國在AI芯片上的國產(chǎn)化節(jié)奏或?qū)⒓涌欤瑖a(chǎn)算力有望取得政策支持和訂單催化。我們認(rèn)為，華為昇騰、寒武紀(jì)思元和海光深算算力卡構(gòu)成了國產(chǎn)算力重要供給方，經(jīng)過多輪迭代創(chuàng)新與英偉達形成對標(biāo)，已基本能夠滿足小模型訓(xùn)練和下游應(yīng)用的推理需求。我國地方算力建設(shè)持續(xù)進行，云服務(wù)商AI建設(shè)浪潮升溫與運營商采購需求回暖持續(xù)提振算力景氣度，AI芯片廠商有望持續(xù)取得下游算力訂單。
國產(chǎn)算力估值上限有望提升，龍頭標(biāo)的估值空間已打開。我們選取在2017年之前上市，歷經(jīng)特朗普上一任總統(tǒng)任期的中國長城、中科曙光為代表性公司，2017年初至2020年底，二者分別累計漲幅為55.67%、143.65%，區(qū)間平均PE（TTM）分別為76.76、83.37，表明了在中美科技博弈期間，市場對算力龍頭估值認(rèn)可度高，給予充分的估值溢價。我們認(rèn)為，面臨新一輪特朗普任期，科技自主可控主線有望得到加強，龍頭標(biāo)的估值或進一步提升。
投資建議。建議關(guān)注1）國產(chǎn)AI算力關(guān)鍵部件：海光信息、寒武紀(jì)、景嘉微、華豐科技；2）配套廠商：中科曙光、神州數(shù)碼、浪潮信息、拓維信息；3）軟件信創(chuàng)：中國軟件、達夢數(shù)據(jù)；4）CPU信創(chuàng)：龍芯中科、中國長城等。
風(fēng)險提示：地緣政治沖突、政策落地不及預(yù)期、芯片供應(yīng)鏈?zhǔn)茏璧取?/div>
