>> 浙商證券-深天馬A(000050)深度報(bào)告：乘行業(yè)拐點(diǎn)東風(fēng)，揮別產(chǎn)線建設(shè)拖累，邁向修復(fù)上行-241230
| 上傳日期： |
2024/12/31 |
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| 格式： |
pdf 共41頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入（首次） |
作者： |
王凌濤 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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公司深耕中小尺寸顯示四十載，產(chǎn)品與客戶結(jié)構(gòu)多元
公司成立于1983年，是我國本土最具代表性的中小尺寸面板廠之一，公司擁有從黑白無源、a-Si TFT-LCD、IGZOTFT- LCD、LTPSTFT-LCD到AMOLED的中小尺寸全領(lǐng)域主流顯示技術(shù)布局，并前瞻性投建Micro-LED全制程產(chǎn)線，憑借具備快速響應(yīng)、柔性交付、垂直起量、質(zhì)量領(lǐng)先的中小尺寸顯示領(lǐng)域運(yùn)營體系，公司在手機(jī)LTPS、車載前裝顯示、專顯等多個(gè)細(xì)分市場全球領(lǐng)先。相比同行，豐富多元的產(chǎn)品與客戶結(jié)構(gòu)幫助公司提升抗風(fēng)險(xiǎn)能力、助力公司穩(wěn)健成長，23年下半年以來，面板價(jià)格的修復(fù)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化以及持續(xù)降本驅(qū)動(dòng)公司盈利能力大幅改善，24Q3公司實(shí)現(xiàn)單季扭虧為盈。
以領(lǐng)導(dǎo)層年輕化、專業(yè)化為鋪墊，“2+1+N”戰(zhàn)略引領(lǐng)發(fā)展
2021年，兩位80后掌舵人：新任董事長彭旭輝和總經(jīng)理成為接棒深天馬主導(dǎo)權(quán)，這兩位也是歷任天馬掌舵人中，天馬自身培養(yǎng)成材的年輕干部。這代表了未來天馬領(lǐng)導(dǎo)層年輕化和專業(yè)化的改革思路。當(dāng)下公司已形成了“2+1+N”的業(yè)務(wù)布局，產(chǎn)品矩陣豐富，結(jié)構(gòu)均衡且持續(xù)優(yōu)化。
手機(jī)：柔性O(shè)LED進(jìn)入全面發(fā)力期，盈利能力顯著改善
柔性O(shè)LED方面，過去在我國本土面板廠產(chǎn)能的集中釋放，全球手機(jī)出貨量連續(xù)多年下跌的背景下，本土面板廠稼動(dòng)率相對(duì)于韓系廠商而言較低，而高端類面板需求中，國內(nèi)品牌的高端需求轉(zhuǎn)向本地化的滲透也是逐步抬升的，這與我國面板廠的供給成長節(jié)奏有一個(gè)錯(cuò)配，并且23年處于行業(yè)周期底部、以及外部環(huán)境的下行加劇導(dǎo)致需求疲軟，因而柔性O(shè)LED價(jià)格持續(xù)下跌。但是23年下半年以來，手機(jī)市場持續(xù)復(fù)蘇、柔性O(shè)LED滲透率繼續(xù)提升、國內(nèi)折疊機(jī)和LTPO直板機(jī)等高端需求的增加，帶動(dòng)柔性O(shè)LED需求持續(xù)健康成長；從供給端來看，國內(nèi)柔性O(shè)LED六代線產(chǎn)能布局基本形成，市場新增供給有限，因此我們認(rèn)為柔性O(shè)LED手機(jī)產(chǎn)能結(jié)構(gòu)偏緊態(tài)勢仍將持續(xù)，價(jià)格經(jīng)過上半年修復(fù)之后，未來有望維持穩(wěn)定。
天馬在柔性O(shè)LED領(lǐng)域當(dāng)前正進(jìn)入全面發(fā)力期：TM17和TM18兩條產(chǎn)線均保持良好稼動(dòng)率，積極支持多品牌客戶旗艦機(jī)型開案和量產(chǎn)，特別是TM18是國內(nèi)最晚進(jìn)行規(guī)劃設(shè)計(jì)的六代產(chǎn)線，采用業(yè)界最新的技術(shù)規(guī)格來打造，具備強(qiáng)勁的技術(shù)和成本競爭力，TM18產(chǎn)能的釋放正好踩中折疊屏和LTPO手機(jī)需求增長的節(jié)奏，這將帶動(dòng)整體價(jià)值量提升，因此作為國內(nèi)同行中少數(shù)正在快速釋放產(chǎn)能的廠商，具備較佳的成長彈性。此外，隨著公司降本工作的持續(xù)推進(jìn)以及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，柔性O(shè)LED業(yè)務(wù)的盈利能力也得到大幅提升，TM1724Q3已經(jīng)實(shí)現(xiàn)單季度毛利為正。
車載：高壁壘賽道，公司護(hù)城河深厚，行穩(wěn)致遠(yuǎn)
車載顯示市場創(chuàng)新不斷，多屏化和大屏化趨勢明顯，特別是LTPSLCD技術(shù)滲透率快速提升。在此背景下，新能源整車廠除了要求可靠且優(yōu)異的產(chǎn)品品質(zhì)、穩(wěn)定的交付能力之外，還要求供應(yīng)商具備完整的產(chǎn)品組合、豐富的新技術(shù)儲(chǔ)備以及快速的迭代響應(yīng)能力等，這也進(jìn)一步拔高了車載顯示的競爭門檻。車載顯示是公司的王牌業(yè)務(wù)，憑借近30年專業(yè)的車載體系能力、全球領(lǐng)先的品質(zhì)、全面的量產(chǎn)技術(shù)以及廣泛的客戶合作，公司在壁壘較高的前裝和儀表占據(jù)全球市場份額第一，充分贏得了客戶的信任和口碑。公司LTPSLCD領(lǐng)域的差異化競爭以及汽車電子業(yè)務(wù)的順利開展，將助力車載顯示業(yè)務(wù)取得較佳成長，車載LTPS產(chǎn)品出貨的大幅增長也顯著改善了LTPSLCD產(chǎn)線的利潤率水平。
IT顯示：LTPS差異化競爭，公司堅(jiān)持中高端定位
IT業(yè)務(wù)市場空間廣闊，并且產(chǎn)品規(guī)格不斷升級(jí)，隨著消費(fèi)者對(duì)顯示產(chǎn)品的分辨率、刷新率、亮度、輕薄化等要求逐漸提高，a-Si技術(shù)已逐漸不能滿足消費(fèi)者對(duì)顯示性能的要求，LTPS等更高階顯示技術(shù)迎來了發(fā)展機(jī)遇。在IT市場，公司利用LTPS技術(shù)進(jìn)行差異化競爭，堅(jiān)持中高端定位，市占份額快速提升，其中LTPS平板電腦顯示產(chǎn)品市占率在2年多時(shí)間內(nèi)提升至近40%。
專顯：深耕長尾市場，連續(xù)多年保持全球第一
與消費(fèi)電子市場不同，專顯市場涵蓋細(xì)分領(lǐng)域眾多、產(chǎn)品規(guī)格多樣、定制化程度較高。面對(duì)需求廣泛且精悍的專顯市場，公司堅(jiān)持“做實(shí)、做深、做穩(wěn)、做細(xì)”，在醫(yī)療、智能家居、工業(yè)手持、人機(jī)交互等多個(gè)專業(yè)細(xì)分市場持續(xù)保持全球領(lǐng)先。近年來，從公司披露的數(shù)據(jù)看，公司專顯業(yè)務(wù)的營業(yè)收入保持在50億元上下，收入規(guī)模穩(wěn)定且利潤率良好，是公司重要的現(xiàn)金流業(yè)務(wù)。
TM19和TM20產(chǎn)線落地將助力公司中尺寸產(chǎn)能和規(guī)格雙升級(jí)
考慮到中尺寸領(lǐng)域a-Si技術(shù)仍占據(jù)主導(dǎo)地位，并且高世代線具備更優(yōu)的切割效率以及成本優(yōu)勢，因此公司通過新建8.6代產(chǎn)線TM19（持股15%,未并表）補(bǔ)齊a-Si和IGZO產(chǎn)能，公司新建的8.6代線采用業(yè)界成熟量產(chǎn)的生產(chǎn)設(shè)備和工藝技術(shù)，并在設(shè)計(jì)之初直接定位于面向IT和車載等中小尺寸應(yīng)用，相較于其他8.5/8.6代線，TM19具備后發(fā)優(yōu)勢和成本優(yōu)勢。隨著G8.6、新型顯示模組產(chǎn)線的量產(chǎn)，公司將在車載、IT領(lǐng)域打開更大成長空間。
盈利預(yù)測與估值
預(yù)計(jì)公司2024-2026年?duì)I業(yè)收入分別為325億元、360億
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