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事件：公司發(fā)布2024年發(fā)電量完成情況公告。公司境內(nèi)六座梯級(jí)電站2024全年總發(fā)電量2959.04億千瓦時(shí)，yoy+7.11%；四季度發(fā)電量600.90億千瓦時(shí)，yoy-17.60%。分電站來看，2024年烏東德/白鶴灘/溪洛渡/向家壩/三峽/葛洲壩電站發(fā)電量分別同比+13.56%/+5.42%/+13.05%/+7.32%/+3.29%/-1.61%；4Q24，六座電站發(fā)電量同比+3.79%/-6.02%/-12.26%/-13.57%/-36.47%/-24.51%。
　　全年整體來水偏豐，三峽枯期蓄水不及去年同期：2024年，烏東德水庫來水總量約1123.69億立方米，較上年同期偏豐9.19%；三峽水庫來水總量約3740.95億立方米，較上年同期偏豐9.11%，汛期來水偏豐支撐全年發(fā)電量正增長(zhǎng)。3Q24來水豐枯急轉(zhuǎn)，烏東德、白鶴灘電站較早完成蓄水，三峽水位最高蓄至168米，不及正常蓄水位175米（2023年三峽水庫于10月20日完成蓄水），水頭偏低拖累Q4發(fā)電量。三峽電站下游葛洲壩電站為徑流式水電站，三峽為?？萜谛钅芙档拖滦沽髁?，導(dǎo)致葛洲壩Q4發(fā)電量同比下滑。
　　烏白電量占比提高，有望支撐Q4上網(wǎng)電價(jià)：2024年四季度烏白/溪向/三峽葛洲壩發(fā)電量占比分別為37.34%/33.06%/29.60%，同比+5.77/+1.85/-7.62pct。金下四座電站烏白溪向整體電價(jià)水平高于三峽葛洲壩，金下梯級(jí)電站電量占比提升有望支撐Q4上網(wǎng)電價(jià)。
　　首次提出中期分紅，重視大水電類債資產(chǎn)配置價(jià)值：公司近期首次提出中期分紅，充分重視股東回報(bào)。公司股息率與國債收益率間息差處于歷史高位，作為類債資產(chǎn)要求股息率仍有下降空間。降息通道下，公司積極置換高息債務(wù)，財(cái)務(wù)費(fèi)用壓降有望進(jìn)一步貢獻(xiàn)利潤。
　　投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入839.63/876.33/908.10億元，歸母凈利潤331.84/348.82/372.64億元。對(duì)應(yīng)PE分別為21.38/20.34/19.04倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：來水不及預(yù)期；電價(jià)水平變動(dòng)；匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)