>> 華西證券-機(jī)構(gòu)行為觀察之五：2025理財規(guī)?？善?，收益難尋-250124
| 上傳日期： |
2025/1/24 |
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| 格式： |
pdf 共17頁 |
來源： |
華西證券 |
| 評級： |
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作者： |
劉郁 |
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2024“變”：“去平滑”推進(jìn)，理財凈值波動顯現(xiàn)
2024年以來，凈值平滑手段逐一被限制，理財產(chǎn)品凈值對市場調(diào)整的反映幅度在抬升。去平滑后，相同的債市調(diào)整程度下，理財凈值的回撤幅度更加顯著。2023年，信用品種15bp以內(nèi)的回調(diào)，債券類理財產(chǎn)品的回撤多在1-2bp左右，而2024下半年，面臨市場同樣幅度的調(diào)整，理財回撤升至3-5bp左右。
2024“不變”：理財負(fù)債繼續(xù)演繹短端化特征
2024年理財規(guī)模增量3.15萬億，最小持有期型產(chǎn)品替代現(xiàn)管，成為規(guī)模擴(kuò)容的主力。但產(chǎn)品加權(quán)久期下降的趨勢并未改變，并且不同于現(xiàn)管類產(chǎn)品，最小持有期以及日開（非現(xiàn)管）類產(chǎn)品均只能采用市值法估值，凈值的波動更易反饋至負(fù)債端，產(chǎn)品的不穩(wěn)定性提升。
復(fù)盤2024，理財配置的三大特征
在變與不變之間，理財?shù)馁Y產(chǎn)配置也隨之而變。利用產(chǎn)品季報披露的前十大持倉數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)2024年二季度之后理財資產(chǎn)配置主要呈現(xiàn)三個關(guān)鍵特征。
其一，理財與信托之間的合作，迎來高峰。截至2024Q3，信托占全部理財資產(chǎn)的比例為30.1%，較二季度增3pct。不過，“收盤價估值”已納入整改報備范疇，后續(xù)隨著整改方案落地，存量持倉或?qū)航担碡斉c信托機(jī)構(gòu)之間的粘性或有所降低。
其二，理財重新重視基金產(chǎn)品的投資價值。伴隨信托委外受限，債基的收益屬性重被青睞。結(jié)合2024年三季度數(shù)據(jù)，當(dāng)前理財選擇債基主要有兩方面考量，一是成立時間長，且規(guī)模較大，具有穩(wěn)定的運(yùn)作風(fēng)格；二是具備長期較優(yōu)的業(yè)績表現(xiàn)。
其三，存款性價比下降，債券類資產(chǎn)比重仍在縮減。非銀存款監(jiān)管政策逐層加碼，存款類資產(chǎn)的投資收益明顯受限，理財持倉存款比重逐漸下降，由2023年的26.7%降至2024的23.9%，降幅達(dá)2.8pct。不過，存款類資產(chǎn)流出的資金并未直接轉(zhuǎn)向至債券類資產(chǎn)，2024年債券倉位繼續(xù)降至43.5%，較上年下降2.0pct。
展望2025，理財規(guī)模增長可期，“收益荒”加劇
2025年理財規(guī)模有望繼續(xù)增長。一方面，雖然理財也在降成本，不過其收益仍有競爭力，存款脫媒現(xiàn)象或?qū)⒊掷m(xù)，為理財規(guī)模擴(kuò)容提供支撐。另一方面，“收盤價估值”整改后的浮盈釋放，或成為穩(wěn)定理財產(chǎn)品凈值曲線的安全墊。假設(shè)理財持倉上交所私募債久期分別為1年期、3年期、5年期三種情形，我們估算直至2024年12月末，理財通過增持私募債積累了222-1682億元的浮盈，約對沖7-56bp的回撤沖擊。
規(guī)模增長的過程中，資產(chǎn)配置或成難題，2025或上演極致收益荒。短期視角下，為尋求過渡，理財或傾向于優(yōu)先配置流動性較高的貨幣市場類資產(chǎn)。
往后看，從資金屬性出發(fā)，對于靈活需求度較高的資金，可能繼續(xù)沿著當(dāng)前路徑，投資存單等貨幣市場類資產(chǎn)。對于注重穩(wěn)健收益的資金，或逐步回歸對傳統(tǒng)債券品種的配置，搶配絕對收益品種。
其次，理財與公募基金的合作可能也會更加緊密。一方面理財或繼續(xù)強(qiáng)化短債基金的流動性管理功能；另一方面，理財可能還希望借助公募基金的投研優(yōu)勢與交易能力，拓展投資策略和收益來源。
風(fēng)險提示
貨幣政策出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整。流動性出現(xiàn)超預(yù)期變化。財政政策出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整。
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