>> 民生證券-2025年1月PMI數(shù)據(jù)：距離“開門紅”還有多遠？-250127
| 上傳日期： |
2025/1/27 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
民生證券 |
| 評級： |
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作者： |
陶川 |
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事件：1月27日，國家統(tǒng)計局公布2025年1月中國采購經(jīng)理指數(shù)運行情況。1月份，制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為49.1%，比上月下降1.0個百分點，制造業(yè)景氣水平有所回落。
作為開年的第一份經(jīng)濟數(shù)據(jù)成績單，PMI表現(xiàn)確實稍弱了些。1月制造業(yè)PMI 49.1%的數(shù)值處于歷史同期低位，同時-1.0 pct的環(huán)比增速為近兩個月來的最大降幅。這背后有來自于數(shù)據(jù)本身的噪音，但同時也揭露了當(dāng)前經(jīng)濟運行中存在的問題，比如年前產(chǎn)需兩端的季節(jié)性降幅比以往更大，比如出口訂單轉(zhuǎn)升為降、降幅也比較明顯。在此背景下，年后政策為經(jīng)濟“開門紅”的加碼變得愈發(fā)重要。
2025年的首份PMI成績單，數(shù)據(jù)的“噪音”可不小。一方面，在春節(jié)假期將至、寒潮來襲等特殊因素的影響下，1月制造業(yè)PMI通常都會季節(jié)性下降。另一方面，2018年以來多在最后一天（即1月31日）公布的PMI，今年由于春節(jié)假期的較早開啟而前置到1月27日，這也成為歷史上1月PMI數(shù)據(jù)公布最早的一次，調(diào)查時間的調(diào)整也易對數(shù)據(jù)加“噪音”。
去除“噪音”后的PMI，真實表現(xiàn)如何？由于歷史上鮮少有將PMI數(shù)據(jù)公布時間如此前置的案例，來自PMI調(diào)查和公布時間“錯位”的影響難以量化，因此我們更多將目光聚焦于來自PMI自身季節(jié)性的影響——2010年以來1月制造業(yè)PMI平均環(huán)比增速為-0.29pct（剔除2023年特殊影響），這也意味著1月PMI調(diào)整后的數(shù)值可能在49.4%或以上，對應(yīng)約-0.7pct的環(huán)比增速。
揭開細項數(shù)據(jù)的面紗：誰強誰弱？同樣，我們也可以將1月PMI細項數(shù)據(jù)的環(huán)比增速與其歷史平均環(huán)比增速作對比，去探尋導(dǎo)致1月PMI表現(xiàn)弱于季節(jié)性的主因：
產(chǎn)需兩側(cè)降幅大于季節(jié)性。需求端，1月PMI新訂單指數(shù)為49.2%（環(huán)比1.8pct，歷史平均環(huán)比增速0.4pct。此處“歷史平均環(huán)比增速”指剔除2023年后的2010-2024年均值，下同），PMI進口指數(shù)為48.1%（環(huán)比-1.2pct，歷史平均-0.1pct）；生產(chǎn)端，PMI生產(chǎn)指數(shù)為49.8%（環(huán)比-2.3pct，歷史平均0.02pct）。三大指標均處于榮枯線之下，且降幅超過歷史同期。當(dāng)前制造業(yè)市場需求偏弱運行，企業(yè)接單整體也有所回落。
企業(yè)“迎新春”補庫意愿并不強。從歷史趨勢來看，年前1月制造業(yè)廠商多會增加原材料采購量和加大產(chǎn)品生產(chǎn)量，從而帶動PMI原材料庫存指數(shù)和PMI產(chǎn)成品庫存指數(shù)的上升。但從今年的數(shù)據(jù)來看，PMI采購量指數(shù)大幅下降，同時兩大庫存指數(shù)也在下滑，比起“補庫”、企業(yè)似乎更愿意“去庫”。
出口訂單也在大幅下降。一方面，出口商“搶跑”的現(xiàn)象在弱化。另一方面，受海外假期影響，近兩個月海外需求本身就趨于平淡，這從全球PMI的季節(jié)性下降、以及12月至今波羅的海干散貨指數(shù)開始趨勢性下滑，都可以看出一些端倪。
除了制造業(yè)，非制造業(yè)也讓年后政策加碼的必要性提升。1月建筑業(yè)PMI錄得49.3%（環(huán)比-3.9pct），為近18個月的最大降幅；1月服務(wù)業(yè)PMI錄得50.3%（環(huán)比-1.7pct），為近9個月的最大降幅。同處于歷史同期較低位的制造業(yè)PMI、建筑業(yè)PMI和服務(wù)業(yè)PMI均說明今年經(jīng)濟“開門紅”存在一定挑戰(zhàn)，年后政策加碼的必要性大幅提升。
風(fēng)險提示：未來政策不及預(yù)期；國內(nèi)經(jīng)濟形勢變化超預(yù)期；出口變動超預(yù)期。
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