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核心觀點(diǎn)
　　春節(jié)動(dòng)銷結(jié)構(gòu)性分化。1）整體：春節(jié)動(dòng)銷較為平穩(wěn)，內(nèi)部表現(xiàn)有所分化，其中零食相對(duì)較好，乳制品環(huán)比弱改善，速凍與餐飲供應(yīng)鏈相對(duì)平淡。2)零食：主要品牌1月備貨與春節(jié)動(dòng)銷保持較高增長(zhǎng)，線下高性價(jià)比大包裝禮盒表現(xiàn)亮眼;我們認(rèn)為2025年零食品類的主要亮點(diǎn)在于渠道端變革帶來的新機(jī)遇,包括KA調(diào)改+折扣超市+微信小店。3）乳制品：預(yù)計(jì)1月與舂節(jié)銷量同比相對(duì)穩(wěn)定，價(jià)格雖然仍有一定壓力，但幅度預(yù)計(jì)較24H2有所收窄；2025年乳品制造企業(yè)對(duì)收入增長(zhǎng)預(yù)期不高，傳統(tǒng)品類更多是依靠自然動(dòng)銷、保證渠道庫(kù)存健康。4)速凍與餐飲供應(yīng)鏈：1月備貨與春節(jié)動(dòng)銷較為平穩(wěn)；從內(nèi)部結(jié)構(gòu)來看，C端表現(xiàn)優(yōu)于B端，團(tuán)餐、早餐與折扣超市等表現(xiàn)相對(duì)較好。
　　食品折扣店孕育新機(jī)。零食量販店已驗(yàn)證在消費(fèi)理性化背景下，仍有大眾市場(chǎng)需求等待滿足，“全品類硬折扣”應(yīng)運(yùn)而生。當(dāng)前食品折扣店包括三類經(jīng)營(yíng)模式，1)以硬折扣鼻祖奧樂齊為代表的會(huì)員店；2）國(guó)內(nèi)折扣超市，如樂爾樂；3）零食量販轉(zhuǎn)型的批發(fā)超市，如零食有鳴批發(fā)超市等。三類業(yè)態(tài)均在食品折扣有所布局，但品類結(jié)構(gòu)、店型存在一定差異：奧樂齊、原有折扣超市發(fā)展階段更為成熟，SKU相對(duì)均衡，已有自有品牌入駐，且基本形成全品類布局的消費(fèi)者心智；零食量販店轉(zhuǎn)型的折扣超市中休食水飲仍為核心品類。24H2零食量販開啟密集轉(zhuǎn)型，通過補(bǔ)充米面糧油、調(diào)味速凍、日化清潔等擴(kuò)充SKU，新食品品類以全國(guó)品牌+區(qū)域品牌為主，如調(diào)味品包括海天、千禾、恒順、李錦記、保寧醋，速凍包括三全、思念等。我們認(rèn)為食品折扣店為零售渠道變革的必然產(chǎn)物，伴隨量販入局，賽馬+擴(kuò)張下將為部分品類與企業(yè)孕育新機(jī)。
　　基本面跟蹤：1月多數(shù)原料價(jià)格延續(xù)下行。包裝材料，截至2025年1月27日，PET/紙箱/玻璃/包膜價(jià)格同比-13.2%/+1.7%/-26.3%/持平，瓦楞紙價(jià)格同比延續(xù)正增、包膜價(jià)格企穩(wěn)，其余材料成本紅利持續(xù)釋放。大眾品原料，白糖/面粉/鵑鶉蛋/大豆價(jià)格同比-8.0%/-3.3%/-26.5%/-13.6%；生鮮乳價(jià)格3.11元/公斤，同比-14.8%。部分原材料價(jià)格同比上漲，棕櫚油/豬肉價(jià)格同比+12.2%/+14.6%。
　　行情跟蹤：1月板塊股價(jià)階段性調(diào)整。2025年1月1日至1月27日周期,食品飲料行業(yè)指數(shù)跌幅6.8%，相對(duì)于Wind全A指數(shù)的超額收益為-4.5%，在31個(gè)子行業(yè)中排名第29。非酒板塊中，8個(gè)子板塊均以調(diào)整為主，其中零食、軟飲料、肉制品板塊跌幅較窄，分別為-0.8%、-2.6%、-2.8%。
　　投資建議：1月食品飲料指數(shù)行情以調(diào)整為主，非酒板塊內(nèi)部來看，零食、軟飲料韌性較強(qiáng)，主要得益于部分公司節(jié)前備貨與年報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告表現(xiàn)較好。展望25年2月，結(jié)合自上而下的視角（日歷效應(yīng)表明春節(jié)后與兩會(huì)前市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好有望提升)，我們建議食品飲料內(nèi)部重點(diǎn)關(guān)注一些低預(yù)期且基本面或有積極變化的個(gè)股：1)C端調(diào)味品經(jīng)歷渠道修復(fù)后有望在低基數(shù)背景下實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)改善，包括千禾味業(yè)、恒順醋業(yè)等；2)受益于折扣超市有望實(shí)現(xiàn)放量的零食，包括三只松鼠等；3）飲料行業(yè)步入水頭時(shí)點(diǎn)，關(guān)注東鵬飲料、農(nóng)夫山泉、華潤(rùn)飲料。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：需求恢復(fù)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)，食品安全風(fēng)險(xiǎn)。