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關(guān)稅落地的可能性路徑初探
　　1、從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，特朗普政府加征關(guān)稅的手段主要有三種：貿(mào)易調(diào)查、動(dòng)用《國際緊急經(jīng)濟(jì)權(quán)力法》（即IEEPA）和取消最惠國待遇。考慮到不同手段的觸發(fā)機(jī)制不同，其生效時(shí)間及落地節(jié)奏也自然不同。從落地時(shí)間來看，我們認(rèn)為本輪關(guān)稅的落地節(jié)奏受兩方面的影響：一是主觀層面特朗普上任后，不同領(lǐng)域政策執(zhí)行先后的權(quán)衡；二是客觀而言，不同關(guān)稅手段受到的限制性約束不同，時(shí)間存在天然差異。
　　2、結(jié)合實(shí)施路徑和使用歷史，我們認(rèn)為關(guān)稅手段的概率排序?yàn)椋嘿Q(mào)易調(diào)查＞動(dòng)用《國際緊急經(jīng)濟(jì)權(quán)力法》＞取消最惠國待遇。
　　不同關(guān)稅路徑落地后對(duì)A股行業(yè)影響拆解
　　1、考慮到特朗普1.0時(shí)代，關(guān)稅問題具有高度的不確定性和反復(fù)性，我們認(rèn)為對(duì)于關(guān)稅問題，相比于“預(yù)測(cè)”，更重要的是“應(yīng)對(duì)”?；诖?，我們以上述分析為基準(zhǔn)，設(shè)立了三種可能性，并試圖梳理不同可能性下的限制因素（流程與法律），并對(duì)上述可能性的結(jié)果進(jìn)行推演，來初步判斷在不同的可能性下，關(guān)稅對(duì)我國行業(yè)分別有著怎么樣的影響。
　　2、從預(yù)期角度看，我們認(rèn)為即使特朗普正式上臺(tái)，關(guān)稅預(yù)期的擾動(dòng)或仍存在反復(fù)?？紤]到特朗普當(dāng)下并未明確使用某種關(guān)稅手段，且從近期公布的美國貿(mào)易優(yōu)先政策備忘錄來看，其仍將貿(mào)易政策視為國家安全的關(guān)鍵組成部分?；诖?，我們認(rèn)為在年內(nèi)的前兩個(gè)季度，關(guān)稅預(yù)期壓力或?qū)е鲁隹阪溞星槌霈F(xiàn)反復(fù)。從現(xiàn)實(shí)角度看，我們認(rèn)為前期市場(chǎng)過度交易“政策影響”，而相對(duì)輕視了基本面交易的權(quán)重。當(dāng)下無論是供給端出口企業(yè)對(duì)美敞口的調(diào)整，還是需求端美國“軟著陸”基準(zhǔn)下的自然修復(fù)，均暗示關(guān)稅對(duì)出口鏈的擾動(dòng)無需過度悲觀，重視調(diào)整后的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。
　　展望后續(xù)，尋找“關(guān)稅脫敏”的出海行業(yè)：
　　1、往后看，我們認(rèn)為2025年出口鏈仍有結(jié)構(gòu)性行情。從經(jīng)濟(jì)底色來看，內(nèi)需提振仍在路上，投資、消費(fèi)需求長(zhǎng)趨勢(shì)向下的情況下，出海的重要性是長(zhǎng)周期視角下的必然命題。盡管存在種種干擾因素，但趨勢(shì)的方向從未改變。從節(jié)奏來看，全年中一、二季度或?yàn)樘乩势贞P(guān)稅政策帶來擾動(dòng)較大的承壓階段；應(yīng)把握關(guān)稅預(yù)期與關(guān)稅現(xiàn)實(shí)的“間隙”，尋找被錯(cuò)估的出口鏈結(jié)構(gòu)性行情。
　　2、配置上，建議關(guān)注：打破關(guān)稅桎梏，布局全球發(fā)展——（1）出海規(guī)避關(guān)稅，海外營收/資產(chǎn)利用率改善：消費(fèi)電子、機(jī)械設(shè)備、汽車（商用車）和醫(yī)療服務(wù)（CXO）；（2）開拓海外市場(chǎng)，景氣預(yù)期上修：家電、船舶和電力設(shè)備（電網(wǎng)）；（3）降低生產(chǎn)成本，出海擴(kuò)張整合資源：鋼鐵、小金屬和紡織制造。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策超預(yù)期變動(dòng)；全球流動(dòng)性及地緣政治風(fēng)險(xiǎn);定價(jià)模型失效;特朗普關(guān)稅政策范圍擴(kuò)大，出海國家亦可能被加征關(guān)稅。