>> 東吳證券-海外周報：衰退擔憂與關(guān)稅沖擊帶動美債利率大跌-250302
| 上傳日期： |
2025/3/2 |
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pdf 共8頁 |
來源： |
東吳證券 |
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作者： |
蘆哲,張佳煒 |
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核心觀點：近期美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)持續(xù)疲軟、美聯(lián)儲模型大幅下調(diào)25Q1美國GDP增速預測，引致市場對美國的衰退敘事再起，降息預期顯著升溫；疊加本周特朗普關(guān)稅政策再度升級推升市場避險情緒，美元指數(shù)走強、美債利率大幅下行、美股大跌。下周關(guān)注2月美國非農(nóng)就業(yè)和ISMPMI數(shù)據(jù)。向前看，我們認為美國經(jīng)濟仍有韌性，但預計移民、DOGE裁員將對非農(nóng)就業(yè)造成短期沖擊，且關(guān)稅的不確定性料加劇市場對美國增長前景的擔憂，短期看降息預期仍有進一步升溫空間。
大類資產(chǎn)：衰退預期與關(guān)稅升級擾動市場情緒，美債利率大幅下行，美股大跌。本周公布的美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)延續(xù)疲軟、美聯(lián)儲模型對25Q1美國GDP增速大幅下修至負區(qū)間，引致市場對美國經(jīng)濟衰退預期升溫，降息預期進一步回升；疊加特朗普關(guān)稅沖擊升級推升避險情緒，美元走強，美債利率大幅下行，美國和亞太股市大跌。全周（2月24日至28日）來看，美元指數(shù)上漲0.94%，美債利率持續(xù)下行，10年美債利率降22bps至4.21%，2年美債利率降21bps至3.99%；標普500、納斯達克、恒生指數(shù)分別下跌0.98%、3.47%、2.29%。此外，部分受獲利止盈以及股市下跌引發(fā)的去杠桿壓力影響，本周黃金大跌，現(xiàn)貨黃金價格下跌2.66%，收于2858美元/盎司，為近一個月以來的低位。
海外經(jīng)濟：延續(xù)偏弱的經(jīng)濟數(shù)據(jù)和GDP預測加劇美國經(jīng)濟“衰退”敘事。本周公布的美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)整體延續(xù)弱勢，1月PCE通脹完全符合預期、溫和回落，而受凈出口領(lǐng)先數(shù)據(jù)大跌影響，本周美聯(lián)儲GDPNow對25Q1美國GDP預測值大幅下修至負區(qū)間，強化市場對于美國增長前景的擔憂，帶動降息預期升溫。增長方面，周二公布的2月美國咨商會消費者信心指數(shù)錄得98.3，為2024年6月以來新低，調(diào)查者對未來12個月衰退預期上升；周三、周四公布的1月新屋銷售（環(huán)比-10.5%，預期-2.6%）和待定成屋銷售（環(huán)比-4.6%，預期-0.9%）均偏弱；周五公布的PCE個人支出環(huán)比-0.2%，預期+0.2%；實際個人支出環(huán)比-0.5%，預期0.1%。1月耐用品訂單則好于預期：環(huán)比+3.1%，預期+2%，前值由-2.2%上修至-1.8%；核心資本品訂單環(huán)比+0.8%，預期+0.3%，前值由+0.4%下修至+0.2%。通脹方面，1月PCE物價指數(shù)各主要分項完全符合預期、較1月CPI相比更溫和：PCEI同比+2.5%，前值+2.6%，環(huán)比+0.3%，前值+0.3%；核心PCE同比+2.6%，前值+2.8%；核心環(huán)比+0.3%，前值+0.2%。雖然此前在PPI數(shù)據(jù)發(fā)布后，市場對1月PCE通脹已有一定的預期，但延續(xù)溫和回落的數(shù)據(jù)仍令市場對于通脹的擔憂有所緩解。值得注意的是，在周五PCE和批發(fā)、零售、領(lǐng)先商品貿(mào)易數(shù)據(jù)公布后，亞特蘭大聯(lián)儲GDPNow模型將25Q1美國GDP增速預測由前值+2.32%大幅下修至-1.48%。從分項看，預測值轉(zhuǎn)負的原因是凈出口分項貢獻度由0.41%下修至-3.7%，而反映GDP核心動能的消費與投資下行幅度相對可控，因而“核心GDP”國內(nèi)私人凈購買預測值僅由+1.97%小幅下行至+1.49%。相應(yīng)地，未將領(lǐng)先商品貿(mào)易數(shù)據(jù)納入模型的紐約聯(lián)儲Nowcast模型對25Q1美國GDP增速預測最新為+2.935%。我們認為，凈出口分項預測大跌的背后或許與美國貿(mào)易商因?qū)﹃P(guān)稅的擔憂而“搶進口”行為有關(guān)，雖然并不一定代表美國經(jīng)濟“又要衰退”，但如果市場“不求甚解”，可能又會強化市場的衰退敘事。周五當晚數(shù)據(jù)發(fā)布后，聯(lián)邦基金期貨市場完全定價6月降息25bps，2年期美債利率下破4.0%。下周關(guān)注2月美國非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)，當前51名彭博分析師一致預期新增非農(nóng)就業(yè)+16萬，失業(yè)率持平4.0%。關(guān)注特朗普驅(qū)趕非法移民政策對新增非農(nóng)就業(yè)的下行沖擊。
海外政治：特朗普關(guān)稅政策再升級；眾議院通過FY2025預算決議，為延長TCJA減稅法案鋪路。本周特朗普在關(guān)稅議程上繼續(xù)加碼，引致市場避險情緒攀升，美股持續(xù)回調(diào)。周二，特朗普簽署行政令對美國的銅進口發(fā)起232調(diào)查，并要求商務(wù)部在270天提交調(diào)查報告；周三，特朗普在社交媒體稱對歐盟汽車進口征收的關(guān)稅或為25%，并會很快發(fā)布；周四晚間，特朗普在辦公室接受媒體采訪時表示，3月4日對加、墨關(guān)稅將如期實施、同時對中國額外加征10%關(guān)稅，4月2日的對等關(guān)稅計劃仍將完全有效。其中，本周宣布的對華額外10%關(guān)稅超出市場預期。從近期加碼關(guān)稅政策的力度和節(jié)奏來看，特朗普針對關(guān)稅的政策既針對特定地區(qū)（加拿大、墨西哥、中國、歐盟），也側(cè)重重點商品（銅，以及此前特定加征的鋼、鋁、芯片和醫(yī)療產(chǎn)品等），并新創(chuàng)“對等關(guān)稅”以落地全面關(guān)稅思路，且符合其反復橫跳、但“說了就會做”的施政風格。因此，雖然市場普遍認可關(guān)稅作為特朗普外交工具的屬性十分鮮明，但其關(guān)稅廣泛性和力度之大、超預期頻率之高，仍令市場不得不逐步計價關(guān)稅政策不確定性對市場情緒的沖擊，并強化對美國經(jīng)濟增長前景的擔憂。本周關(guān)稅新聞發(fā)布后，疊加遜于預期的經(jīng)濟數(shù)據(jù)，市場避險情緒顯著升溫，帶動美債利率持續(xù)下行、美股大跌。2月25日，美國眾議院通過其2025財年預算決議，指定了總體聯(lián)邦收入、支出、赤字和債務(wù)的目標水平，其中包括延長將于2025年底到期的《減稅和就業(yè)法案》（TCJA）所有個人稅和遺產(chǎn)稅條款，并預計將在截至2034財年
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