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高端美妝國(guó)貨供給稀缺、品牌價(jià)值塑造需要時(shí)間。毛戈平處品牌勢(shì)能向上的快速增長(zhǎng)階段，我們看好公司的稀缺品牌價(jià)值、品類結(jié)構(gòu)、渠道稟賦及后續(xù)成長(zhǎng)潛能。短期，公司高頻數(shù)據(jù)亮眼，奠定強(qiáng)基本面支撐，3月10日公司有望納入港股通標(biāo)的，流動(dòng)性有望進(jìn)一步改善；中長(zhǎng)期，延展香水等品類/打造多品牌矩陣也有望帶來(lái)新成長(zhǎng)曲線。維持買入評(píng)級(jí)。
　　毛戈平在高端美妝市場(chǎng)有望繼續(xù)提升份額
　　我國(guó)高端美妝市場(chǎng)格局更優(yōu)，頭部市占率較高，但以外資為主導(dǎo)。毛戈平更熟知中國(guó)消費(fèi)者/供應(yīng)鏈更靈活/產(chǎn)品創(chuàng)新更高效，國(guó)潮崛起浪潮中有望在高端市場(chǎng)成國(guó)貨替代主力。高端百貨仍是中國(guó)品牌關(guān)鍵陣地，截至25年1月毛戈平線下百貨專柜389家（久謙），25年1月毛戈平進(jìn)駐北京高端商場(chǎng)SKP，專柜毗鄰LV等國(guó)際奢侈品牌，國(guó)貨高端形象再得彰顯。
　　線上有望依托大單品繼續(xù)破圈，線下提坪效、再拓店
　　線上，24年毛戈平淘系/抖音GMV為14/12億，yoy40%/70%（煉丹爐/飛瓜數(shù)據(jù)），25年1-2月抖音GMV3.89億/yoy52%，魚子面膜/粉膏等大單品延續(xù)快增，后續(xù)潛力可期。線下，毛戈平專柜坪效1.4萬(wàn)元/㎡，相較蘭蔻/香奈兒/YSL等國(guó)際美妝品牌3-5萬(wàn)元/㎡還有差距（久謙，2025.1），我們認(rèn)為客單及連帶提升是坪效提升重要驅(qū)動(dòng)力；此外，2025年北上廣深擬新開商業(yè)項(xiàng)目分別超20/40/20/20個(gè)（贏商網(wǎng)），毛戈平一線城市專柜數(shù)量?jī)H占比15%（久謙，2024.11），我們認(rèn)為高線城市及高端商場(chǎng)仍有拓店空間。
　　期待高端國(guó)貨三大延展方向
　　1）品類延展。24年毛戈平已備案13款香水，25年1月已上市3款香水產(chǎn)品，且售價(jià)均為1280元/110ml。據(jù)科蒂集團(tuán)，中國(guó)一線城市Z世代人群香水滲透率已超20%，體驗(yàn)消費(fèi)/悅己消費(fèi)有望推動(dòng)香水品類滲透率再提升。2）矩陣擴(kuò)充。當(dāng)前毛戈平仍為核心品牌，我們認(rèn)為集團(tuán)品牌矩陣存在內(nèi)生+外延拓展可能性。3）海外擴(kuò)張。公司計(jì)劃IPO募資金額約15%用于支持海外擴(kuò)張和收購(gòu)。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　我們預(yù)計(jì)24-26年凈利潤(rùn)8.67/11.47/15.09億元（維持）。國(guó)內(nèi)/國(guó)際可比公司26年Wind/Bloomberg一致盈利預(yù)測(cè)PE20/25倍，我們預(yù)計(jì)公司24-26年?duì)I收/EPSCAGR 35%/32%，顯著高于可比公司，考慮近期公司有望納入港股通/線上數(shù)據(jù)亮眼，股價(jià)強(qiáng)勢(shì)，看好長(zhǎng)期發(fā)展，給予26年30倍PE，目標(biāo)價(jià)HKD99.35（前值74.64HKD，匯率0.93），維持買入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：品牌形象受損、線下渠道利潤(rùn)率下滑、線上費(fèi)用率快速提升。