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上周全球股市漲多跌少。恒生科技和恒生指數(shù)領(lǐng)漲全球主要市場。美股三大指數(shù)集體回調(diào)，道指、標(biāo)普500和納指漲跌幅分別為-2.4%、-3.1%和-3.5%；歐洲市場三大主要指數(shù)表現(xiàn)分化，德國DAX和法國CAC40分別上漲2.0%和0.1%，英國富時(shí)100小幅回調(diào)；亞太地區(qū)漲多跌少，僅日經(jīng)225指數(shù)和中國臺灣加權(quán)指數(shù)回調(diào)。
　　“美國例外論”的消退，是美元資產(chǎn)近一個月以來落寞的背景。過往幾年全球熱衷的“美國例外論”之所以消退，主要是經(jīng)濟(jì)、科技、地緣這三個方面的變化帶來的結(jié)果。從經(jīng)濟(jì)角度看，美國就業(yè)指標(biāo)明顯轉(zhuǎn)弱，2月非農(nóng)就業(yè)人口增加15.1萬人，低于市場預(yù)期的16萬人，1月數(shù)據(jù)下修，但這是在聯(lián)邦政府裁員的沖擊尚未顯露的前提下的結(jié)果，稍早前公布的美國2月ADP就業(yè)人數(shù)意外降至7.7萬人，大幅低于預(yù)期值14萬人和前值18.3萬人，2月挑戰(zhàn)者企業(yè)裁員人數(shù)17.2017萬人，較前值4.9795萬人激增245%；消費(fèi)方面，諮商會與密歇根大學(xué)消費(fèi)信心指數(shù)均出現(xiàn)顯著下行，疊加消費(fèi)者預(yù)期的轉(zhuǎn)弱，即將公布的2月零售銷售數(shù)據(jù)恐難樂觀；正是在經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)弱之下，美國經(jīng)濟(jì)在疫情后的一枝獨(dú)秀受到?jīng)_擊，從經(jīng)濟(jì)角度沖擊了近幾年甚囂塵上的“美國例外論”。科技方面，近期以DeepSeek為代表的中國智慧的興起，杭州六小龍和近期爆火的Manus從AI的科技端沖擊了“美國例外論”，使得美國AI產(chǎn)業(yè)不再是全球唯一的神話。地緣方面，烏克蘭局勢近期的變化凸顯出美國在特朗普二進(jìn)宮后典型的“孤立主義”傾向，歐洲被迫回歸“戴高樂主義”，開啟艱難的軍工自主化，這使得美國“全球警察”的地位受到嚴(yán)重沖擊，地緣輿論上的“美國例外論”也大受打擊。
　　美元資產(chǎn)落寞會是一個多久的過程，又會有什么樣的變化，我們應(yīng)當(dāng)如何應(yīng)對？特朗普上臺至今已一個半月，目前來看美元資產(chǎn)并沒有凸顯出再次偉大，美元與美股反而出現(xiàn)了顯著的下行，美元資產(chǎn)中唯一表現(xiàn)不俗的是下行的美債利率。我們認(rèn)為本輪美元資產(chǎn)的落寞和過往周期性的美元資產(chǎn)回落有顯著差異，雖然從經(jīng)濟(jì)角度看區(qū)別不大，科技端也和移動互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的中美競爭相近，但從地緣角度出發(fā)，近期逐步加劇的歐美裂痕卻是過往沒有出現(xiàn)過的。由于此次歐美地緣裂痕源起烏克蘭局勢和總統(tǒng)澤連斯基赴美談判，所以解鈴還須系鈴人，澤連斯基未來一段時(shí)間的選擇和表態(tài)將很大程度上左右歐美地緣局勢，如果美國真的最后脫身于烏克蘭局勢，那么歐美地緣裂痕恐難修復(fù)，北約組織也或?qū)⒚媾R沖擊。因此，美元資產(chǎn)落寞會持續(xù)多久，或很大程度上取決于烏克蘭地緣變化以及澤連斯基的傾向。聯(lián)儲短期的呵護(hù)和信心提振在經(jīng)濟(jì)上雖能起到一些作用，但持續(xù)性或有限；科技方面中國正在迅速追趕，美國面臨的壓力也在陡增。如此錯綜復(fù)雜的地緣背景疊加特朗普不可預(yù)測的行事風(fēng)格，當(dāng)下市場的劇烈波動和風(fēng)格頻繁切換是大概率事件。
　　配置策略：建議關(guān)注發(fā)達(dá)市場中遠(yuǎn)離喧囂的日股市場，迎來修復(fù)機(jī)會的歐股市場，面臨錯殺的美股小盤成長，以及新興市場的廣泛機(jī)會。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：海外通脹反彈超預(yù)期；全球經(jīng)濟(jì)景氣度不及預(yù)期；地緣政治局勢超預(yù)期