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1、曲線長端上行的空間已不大
　　近兩個月以來，很多投資者在相互“打探”央行對10Y國債收益率的合意點位在哪里？在2025年2月25日的報告《如何應對利率的上行？》中我們曾論述“我們認為并不存在這樣一個精確且恒定的合意點位”。
　　在該篇報告中，我們亦曾寫道：“調控者對債券收益率上行的幅度和速度皆是關注的，其會進行綜合評估、科學決策。換句話說，我們認為，只要（利率品或信用品）形成了‘凈值下跌-贖回’的負反饋，或是形成了利率的過快波動，調控者必然會予以干預，此后市場的運行便又將回歸平穩(wěn)?！?br>　　眾所周知，近幾日債券市場收益率已出現(xiàn)了一定幅度的上行。例如，今日（注：3月11日）10Y和30Y國債收益率分別已較2月末上行了17.0和13.0bp。而且今日收益率上行的速度明顯加快。例如，今日10Y和30Y國債收益率分別上行了7.3bp和5.0bp，5YAA+級中票和銀行永續(xù)債收益率分別上行了6.3bp和8.6bp。此外，近幾日亦出現(xiàn)了一些“凈值下跌-贖回”負反饋的苗頭。
　　我們判斷，在經過一段時間的觀察后，調控者有可能通過放松銀行體系流動性等方式對收益率上行的速率進行有效約束。我們認為，調控者在引導資金利率下行的過程中宜采用“軟著陸”、“漸進式”的策略，這樣有助于投資者形成穩(wěn)定的預期。
　　我們判斷，本階段收益率曲線長端上行的空間已不大。當然，DR等資金利率下行的最大受益者將是CD等收益率曲線中短端的品種，我們建議投資者可相應地加強CD等品種的配置。一方面，下一階段這些品種收益率下行的確定性較大，且很可能較曲線長端更早一些。另一方面，當前這些品種的靜態(tài)收益率較高。例如，今日1YAAA級CD的收益率為2.03%，高于10Y國債的收益率，且相當于回到了2024年6月中下旬的水平；今日1YAAA級CD與7DOMO利率之間的利差為52.5bp，相當于回到了2024年2月初的水平。
　　部分投資者提出，當前資金面偏緊一方面是由于央行的貨幣政策態(tài)度，另一方面也是由于（同業(yè)存款流失所導致的）商業(yè)銀行缺乏負債。央行單方面放松無法解決“缺負債”的問題，因此不一定會令資金面回至充裕水平。我們認為并非如此。在2025年2月23日的報告《資金緊平衡至何時》中，我們曾闡釋：“這段時間資金市場的緊平衡歸根到底還是央行貨幣政策態(tài)度的體現(xiàn)，我們建議投資者不要過多地從銀行缺負債這個角度去理解”……“央行對流動性具有靈活自如的調節(jié)能力。即便銀行真的缺乏負債，只要央行愿意，其也可以通過MLF、買斷式逆回購等工具向銀行體系供給充足的流動性?！?br>　　還有部分投資者認為，當前市場情緒較差，即便央行引導DR等資金市場利率下行，其對于收益率曲線亦不會形成影響。我們認為這是過慮的，畢竟DR（以及其圍繞波動的7DOMO利率）是長債的估值錨。事實上，今年1月曾有不少投資者認為資金利率的上行無法有效傳導至收益率曲線上端，但恐怕現(xiàn)在已沒人這樣想了。不過，債券收益率曲線長端的變化略滯后于短端亦是正常且有益的，這說明投資者的預期已趨于合理。相反，倘若在資金利率下行后長債收益率隨之快速下行，那么便說明債市做多的熱情仍未降溫，這容易導致資金利率的重新抬升。
　　2、風險提示
　　經濟基本面變化超預期，不理性的預期引發(fā)市場快速波動，對當前的貨幣政策框架理解不到位。