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事件描述
　　根據(jù)現(xiàn)有已披露年報(bào)的16家海外銅企（必和必拓、自由港、智利國(guó)家銅業(yè)、南方銅業(yè)、嘉能可、英美資源、力拓、安托法加斯塔、俄鎳、泰克資源、第一量子、倫丁礦業(yè)、淡水河谷、頂石銅業(yè)、巴里克黃金、哈銅KAZ等），我們對(duì)其產(chǎn)量、資源量、儲(chǔ)量、成本、戰(zhàn)略規(guī)劃等進(jìn)行分析。
　　事件點(diǎn)評(píng)
　　2024年海外樣本企業(yè)并購(gòu)/勘探在路上。根據(jù)S&P，2024年樣本銅企合計(jì)資源量同比+2%，合計(jì)儲(chǔ)量同比+4%，實(shí)現(xiàn)的主要方式為并購(gòu)或勘探。并購(gòu)方面，近2年，必和必拓和頂石銅業(yè)在并購(gòu)市場(chǎng)上較為活躍?？碧椒矫?，力拓2024年勘探投入同比+9%，其中銅的勘探占36%，為最大勘探投入部分；安托法加斯塔也在2024年通過(guò)棕地開(kāi)發(fā)實(shí)現(xiàn)了增儲(chǔ)。
　　2024年海外頭部銅企產(chǎn)量基本滿足預(yù)期。2024年礦產(chǎn)銅產(chǎn)量合計(jì)為1204.3萬(wàn)噸，同比+16.3萬(wàn)噸，同比增速為1.4%。從產(chǎn)量指引兌現(xiàn)度來(lái)看，2024年實(shí)際合計(jì)產(chǎn)量基本和2024年初的產(chǎn)量指引一致。
　　展望2025年樣本銅企產(chǎn)量較為穩(wěn)定，給予銅價(jià)基本面支撐。根據(jù)已經(jīng)披露產(chǎn)量指引的12家海外銅企來(lái)看，2025年合計(jì)產(chǎn)量增速為0.5%。值得注意的是，這12家海外銅企合計(jì)產(chǎn)量近幾年均較為穩(wěn)定，僅結(jié)構(gòu)性略有區(qū)別。其中，泰克資源和頂石銅業(yè)同比增量位于前列，嘉能可和英美資源同比減量較多。
　　品位、水資源、運(yùn)營(yíng)問(wèn)題、外部政治等因素?cái)_動(dòng)產(chǎn)量。南美地區(qū)的銅礦低品位影響產(chǎn)量釋放（例如嘉能可和英美資源產(chǎn)量指引下調(diào)）。除品位外，水資源的限制也影響嘉能可的南美銅礦；英美資源的部分加工廠處于維護(hù)保養(yǎng)狀態(tài)。第一量子的巴拿馬銅礦仍處于保護(hù)和安全管理階段，后續(xù)取決于現(xiàn)任巴拿馬總統(tǒng)對(duì)該礦的重視程度，而重啟Cobre Panama也需要花費(fèi)6個(gè)月的時(shí)間。
　　2024年大部分銅企C1成本有所下降，副產(chǎn)品收益、規(guī)模效應(yīng)、管理層成本管控等為降本原因。我們對(duì)披露C1現(xiàn)金成本的11家銅企進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，其中7家銅企C1成本同比均有下降。南方銅業(yè)和力拓降幅最高，主要因?yàn)殂~產(chǎn)量增加及副產(chǎn)品收入效應(yīng)。4家銅企C1成本同比有所上升，產(chǎn)量、人力、電力、通脹等成為部分銅企成本增加的原因。
　　海內(nèi)外銅企在降本增效、重視股東回報(bào)、技術(shù)創(chuàng)新等戰(zhàn)略規(guī)劃方面具備共性。1）技術(shù)創(chuàng)新：自由港運(yùn)用浸出技術(shù)、自動(dòng)運(yùn)輸卡車。2）降本增效：南方銅業(yè)考慮在某地用傳送帶運(yùn)輸而非卡車；英美資源將降低運(yùn)輸卡車車隊(duì)數(shù)量。3）重視股東回報(bào)：13家上市公司中，6家企業(yè)均實(shí)現(xiàn)超過(guò)2次的分紅，且分紅比例普遍較高，2024年分紅比例的中位數(shù)高達(dá)62%。嘉能可表示不會(huì)開(kāi)展不能產(chǎn)生現(xiàn)金且不能盈利的業(yè)務(wù)。4）關(guān)于并購(gòu)：自由港若有并購(gòu)機(jī)會(huì)，對(duì)美洲，尤其是美國(guó)的投資案例有興趣。南方銅業(yè)提及并購(gòu)的項(xiàng)目要符合低成本生產(chǎn)者定位。嘉能可從為股東創(chuàng)造價(jià)值出發(fā)，對(duì)企業(yè)或礦山的規(guī)模沒(méi)有限制，一切為了增值。5）關(guān)于銅價(jià)：自由港Bagdada擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目激勵(lì)價(jià)格為3.5-4美元/磅。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1、研究報(bào)告使用的公開(kāi)資料存在更新不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)。2、銅價(jià)和成本影響因素較多，歷史對(duì)未來(lái)的預(yù)測(cè)可能會(huì)有局限性。3、行業(yè)受到銅礦干擾率波動(dòng)、冶煉廠超預(yù)期的減產(chǎn)行為、需求邊際不符合預(yù)期等風(fēng)險(xiǎn)。4、樣本銅企代表性有限，不能以偏概全。