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事件：2025年3月18日，藥明康德發(fā)布2024年年報，公司全年實現(xiàn)收入392.4億元，同比下降2.7%，剔除新冠收入同比增5.2%；實現(xiàn)經調整凈利105.8億元，同比下降2.5%。
　　基本面：四季度基本面強勁復蘇，2025年業(yè)績展望積極。4Q24公司實現(xiàn)收入115.4億元，同比增6.9%，環(huán)比增10.3%，前三季度同比增速分別為11.0%/-6.6%/-2.0%，環(huán)比增速分別為-26.0%/16.0%/13.0%；實現(xiàn)歸母凈利29.2億元，同比增90.6%，環(huán)比增27.2%，前三季度同比增速分別為-10.4%/-26.9%/-17.0%，環(huán)比增速分別為26.9%/18.3%/-0.2%；實現(xiàn)扣非歸母凈利33.1億元，同比增62.2%，環(huán)比增45.8%，前三季度同比增速分別為8.9%/-17.7%/-23.1%，環(huán)比分別為-0.2%/17.0%/-4.7%，公司業(yè)務邊際改善趨勢明顯、四季度增長強勁，公司預期2025年收入增長10-15%至415-430億元，前景展望積極。受益于1）歐美市場新藥研發(fā)高景氣度驅動下的客戶持續(xù)增長和在手訂單高增；2）全球產能設施的合理規(guī)劃和前瞻布局；3）主要板塊不斷孵化迭代增長新動能，我們認為公司業(yè)務具有強勁的成長能力，業(yè)績持續(xù)向好的確定性較高。
　　前瞻指標：客戶穩(wěn)定增長，在手訂單飽滿，資本開支展望超預期。截至2024年底，公司全年新增客戶約1000家，在手訂單達493.1億元，同比增47.0%，公司客戶開拓進展積極，在手訂單飽滿，業(yè)務增長潛力深厚。公司2024年資本開支規(guī)模40.0億元，公司預計2025年資本開支達到70-80億元，較2024年同比增75-100%，公司預計2025年底小分子原料藥反應釜總體積>4,000kL、多肽固相反應釜總體積增至>100,000kL、美國米爾頓及新加坡基地預計分別于2026及2027年投入運營，資本開支超預期彰顯公司發(fā)展信心及增長潛力。
　　分業(yè)務線：CRDMO驅動業(yè)務持續(xù)向好，TIDES業(yè)務訂單及產能高增。（1）WuXi Chemistry全年收入290.5億元，同比下降0.4%，其中非新冠收入增11.2%，4Q24收入89.6億元，同比增13.0%。小分子藥物發(fā)現(xiàn)(R)業(yè)務交付46萬個新化合物，同比增10%，奠定穩(wěn)固的業(yè)務引流基礎，全年R到D轉化分子366個。小分子工藝研發(fā)和生產(D&M)仍維持較強的增長能力，全年收入178.7億元，非新冠部分增速為6.4%，D&M管線持續(xù)擴張，全年新增分子1,187個，貢獻業(yè)務增長潛力。TIDES業(yè)務延續(xù)高增態(tài)勢，全年實現(xiàn)收入58.0億元，同比增70.1%，截止24年底，在手訂單同比高增至103.9%，多肽固相合成反應釜體積已達到4.1萬升，2025年產能將快速增至10萬升以上，有望持續(xù)貢獻板塊增長動力。（2）WuXi Testing全年實現(xiàn)收入56.7億元，同比下降4.8%，其中實驗室分析測試收入38.6億元，受價格因素影響同比下降8%，臨床CRO&SMO業(yè)務收入18.1億元，同比增2.8%，其中SMO收入增15.4%，彰顯行業(yè)領先地位。（3）WuXi Biology全年收入25.4億元，同比下降0.3%，其中4Q24收入7.2億元，同比增9.2%，環(huán)比增9.3%，增長趨勢邊際向好，代謝、神經生物學牽引非腫瘤業(yè)務同比增29.9%，綜合篩選平臺相關收入同比增18.7%，成為增長驅動因子。
　　投資建議：藥明康德是全球領先的一體化、端到端CXO龍頭，通過CRDMO和CTDMO業(yè)務模式賦能國內外客戶的新藥研發(fā)項目。我們預計2025-2027年公司歸母凈利潤分別為114.29/131.89/149.52億元，對應PE為18/15/14倍，維持“推薦”評級。
　　風險提示：需求下降風險、政策變化風險、競爭加劇風險、海外監(jiān)管風險、匯率風險等。