>> 國金證券-3月FOMC會議點評：降息受限或加快衰退風險暴露-250320
| 上傳日期： |
2025/3/20 |
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pdf 共3頁 |
來源： |
國金證券 |
| 評級： |
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作者： |
張弛 |
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當?shù)貢r間3月18日，美聯(lián)儲宣布將聯(lián)邦基金目標利率區(qū)間維持在4.25%-4.50%，這是自2024年9月本輪降息周期開啟以來的連續(xù)第二次“暫停”。2024年9月至12月，美聯(lián)儲連續(xù)三次會議分別降息50/25/25bps，累計幅度達100bps。
美聯(lián)儲降息自由度受限，衰退風險或從“擔憂”轉向“現(xiàn)實”
美聯(lián)儲2025年3月會議將聯(lián)邦基金目標利率區(qū)間維持在4.25%-4.50%，符合市場預期，這也是本輪降息周期開啟后的連續(xù)第二次“暫停”。此次會議聲明和經濟預測摘要(SEP)最大的變化在于，進一步反應了在特朗普極高的政策不確定性背景下，對美國經濟“滯脹”風險的擔憂。一方面，本次聲明的主要變化如下：1）增加了“經濟前景的不確定性增加”的表述，刪除了原有的“就業(yè)和通脹目標的風險大體均衡”；2）宣布“放緩QT步伐”，將美國國債的每月贖回上限從250億美元降至50億美元，MBS贖回上限則保持不變。另一方面，更新的經濟預測摘要“下調增長預測，并上調了通脹和失業(yè)率預測”：1）2025/26/27的實際GDP增速預測下修0.4pct/0.2pct/0.1pct至1.7%/1.8%/1.8%，2025年失業(yè)率預測上修0.1pct至4.4%，2025年核心PCE同比預測上修0.3pct至+2.5%，并且值得注意的是，與會者對增長的預測風險顯著傾向于下行，對失業(yè)率的預測風險顯著傾向于上行；2）點陣圖顯示的利率預測中位數(shù)不變，以25bps/次的降息幅度計算，對應年內降息次數(shù)仍然為2次，但從分布上來看，其中預計年內降息一次或不降息的政策制定者人數(shù)從12月份的4位上升至8位。
“經濟前景不確定性”和“關稅通脹”成為3月FOMC焦點，值得關注的要點如下：1）通脹前景：關稅對通脹的影響及由此帶來的對美聯(lián)儲降息自由度的制約，成為了市場參與者最關心的問題，也是本次新聞發(fā)布會中的焦點，鮑威爾指出過去兩個月強勁的商品通脹讀數(shù)，已經反映了關稅推動的“囤貨”行為推升通脹，但其并未對關稅引發(fā)的潛在通脹沖擊表達過度擔憂，一方面認為基準情形下，關稅對通脹的影響或仍然是“暫時性”(transitory)的，盡管這存在許多不確定性，另一方面，其以紐約聯(lián)儲的通脹預期調查和市場交易的通脹預期為證，反復駁斥了有關長期通脹預期上升的說法。2）經濟增長前景：鮑威爾承認，以關稅為代表的一系列特朗普新政影響已經被納入經濟預測中，并強調“預測的高度不確定性”，但同時也淡化了近期調查數(shù)據(jù)(soft data)快速惡化下的“衰退擔憂”，認為一些hard data依然不錯。3）勞動力市場：此次會議總體對勞工市場討論較少，鮑威爾認為“失業(yè)率非常接近自然失業(yè)率水平”，當下處于“低解雇、低招聘”環(huán)境，如果裁員人數(shù)大幅增加，由于招聘率低，將相當快地轉化為失業(yè)率的攀升。我們維持判斷，特朗普2.0的政策主張對經濟的含義更多是偏“負面”的，2月至今陸續(xù)公布的美國經濟數(shù)據(jù)多數(shù)走弱且低于預期，經濟意外指數(shù)持續(xù)下滑并位于負值區(qū)間，“滯脹”風險延續(xù)升溫，此次FOMC也提供了一定的佐證，4月2日特朗普的“對等關稅”落地是下一個重要觀察節(jié)點。與此同時，美聯(lián)儲降息自由度受限，或可能加快美國經濟衰退風險從“擔憂”向“現(xiàn)實”的轉換，屆時一旦確認“硬著陸”，美聯(lián)儲繼續(xù)推進降息周期甚至更大幅度的降息仍是基準情形，我們持續(xù)關注的失業(yè)率或仍是決定降息時機的核心指標，最新SEP中對2025年4.4%的預測提供了一個重要參考閾值。
配置建議
?。ㄒ唬S金：靜待美國“硬著陸”，金價將繼續(xù)創(chuàng)歷史新高，驅動力包括美聯(lián)儲降息周期的重新推進、美元趨勢性貶值、各國央行購金支撐、美元流動性外溢后的“二次拉動”等，具體參考我們最新報告《2025年黃金股：底部布局，一飛沖天》；（二）醫(yī)藥（尤其創(chuàng)新藥）：美聯(lián)儲降息周期下，A股、港股創(chuàng)新藥均存在上漲機會且具備超額收益，行業(yè)基本面上，短看毛利率改善及IRR回升，中長期營收亦有望迎來改善；（三）美股：調整是趨勢性而非暫時性的，經濟下行風險增加分子端盈利增長前景擔憂，科技巨頭資本開支預期邊際放緩也導致業(yè)績不確定性放大，估值水平需要修正；（四）美債：沖高提供配置機會，年內仍有兩次降息的點陣圖預測，疊加我們對美國經濟“硬著陸”的判斷，年內美債利率中樞大概率仍將下移。
風險提示
美國通脹二次反彈風險，令美聯(lián)儲加息力度再次超預期。
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