>> 華創(chuàng)證券-【宏觀專題】供改的壓力度量-250321
| 上傳日期： |
2025/3/21 |
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| 1373KB |
| 格式： |
pdf 共13頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
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作者： |
張瑜,陸銀波 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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前言：本篇報告希望從定量的角度分析“供改”的壓力。希望構(gòu)建一個定量的指標(biāo)，可以動態(tài)更新，可以解釋2015年年末的供給側(cè)改革（時點選擇、行業(yè)選擇），可以觀察更多的行業(yè)情況。我們借助上市公司財報數(shù)據(jù)，構(gòu)建盈利壓力指數(shù)，大體可以滿足上述要求。從盈利壓力指數(shù)來看，2024年三季報顯示壓力在上升，但尚未觸及2015年的高點。行業(yè)層面，電源設(shè)備已具備2015年供改行業(yè)的特征，煤化工、結(jié)構(gòu)材料、普鋼尚不具備，但已經(jīng)較為接近。
一、需要什么樣的指標(biāo)以評估供改壓力？
需要滿足兩個要求。第一，2015年，該指標(biāo)是局部最高點，最理想情況下是2000年以來的最高點，次理想情況下是2011年以來的最高點（參照外管局觀點，“經(jīng)常賬戶順差與GDP之比在2011年之后處于合理均衡區(qū)間”，即2011年之后經(jīng)濟對外需的依賴大幅下降）。第二，在2015年的行業(yè)視角來看，煤炭、鋼鐵、有色、石化等之所以納入供給側(cè)改革，從縱向比較來看，2015年屬于自身壓力較大的年份；從橫向比較來看，屬于行業(yè)間壓力較大的幾個行業(yè)。
二、指標(biāo)構(gòu)建：盈利壓力指數(shù)
某行業(yè)的盈利壓力指數(shù)= abs(虧損企業(yè)虧損額)/[abs(虧損企業(yè)虧損額)+盈利企業(yè)盈利額]；若某行業(yè)所有企業(yè)都盈利，則盈利壓力指數(shù)= 0。若某行業(yè)所有企業(yè)都虧損，則盈利壓力指數(shù)= 1。即，該指標(biāo)最終取值在0-1之間，數(shù)值越大，盈利的壓力越大，供改的訴求或越強。其中盈利額、虧損額為體現(xiàn)來自經(jīng)營業(yè)務(wù)，取上市公司的經(jīng)營利潤（不考慮營業(yè)外的收支、所得稅、少數(shù)股東分成等問題）。abs(·)為絕對值函數(shù)。
三、指標(biāo)檢查：供改的時點選擇與行業(yè)選擇
?。ㄒ唬┮?檢查：2015年為局部最高點，確為供改合意時點
A股年報數(shù)據(jù)來看，2015年，工業(yè)企業(yè)盈利壓力指數(shù)為15%，2000年以來僅次于2008年，2011年以來為最高值，符合我們需要的指標(biāo)的第一個要求。
?。ǘ┮?檢查：2015年供改入選行業(yè)或是黑色、有色、煤炭
計算各行業(yè)的盈利壓力指數(shù)。分兩步選出2015年供改壓力較大的行業(yè)。
第一步：橫向比較。2015年各行業(yè)盈利壓力從高到低進行排序，前五，分別是黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)；黑色金屬礦采選業(yè)；有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)；石油加工、煉焦和燃料加工業(yè)；煤炭開采和洗選業(yè)。
第二步，縱向比較，將第一步選出的五個行業(yè)，各自計算其歷年盈利壓力指數(shù)，觀察2015年是否為自身壓力最大的時候。我們發(fā)現(xiàn)，對于黑色金屬礦采選業(yè)，2015年盈利壓力指數(shù)為72.9%，低于2004年和2005年。對于石油加工、煉焦和核燃料加工業(yè)，2015年盈利壓力指數(shù)為58.6%，低于2012年、2014年、2008年。而對于黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)；有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)；煤炭開采和洗選業(yè)，2015年都是其自身盈利壓力最大的時候。
因而，篩選結(jié)果顯示2015年供改的首選應(yīng)該是黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)；有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)；煤炭開采和洗選業(yè)，最終的政策選擇是鋼鐵+煤炭為主（有明確的3-5年去產(chǎn)能目標(biāo)）、有色為輔（要求重點品種供需實現(xiàn)基本平衡，電解鋁產(chǎn)能利用率保持在80%以上）。即，篩選結(jié)果與現(xiàn)實基本吻合。
四、當(dāng)下的供改壓力度量
?。ㄒ唬┱w而言：壓力有所回升，但低于2015年
年報尚未公布完畢，分析歷年三季報數(shù)據(jù)。2024年前三季度，A股工業(yè)企業(yè)盈利壓力指數(shù)上行至6.7%，自2021年以來持續(xù)上行，但尚不及2015年，彼時前三季度的盈利壓力指數(shù)為10.5%。
?。ǘ┬袠I(yè)而言：重點關(guān)注電源設(shè)備、結(jié)構(gòu)材料、普鋼、煤化工
分析中信二級行業(yè)（工業(yè)部分，對應(yīng)65個子行業(yè)）。橫向來看，前三季度，盈利壓力指數(shù)排在靠前的依次是煤炭化工、普鋼、電源設(shè)備（包括風(fēng)電、核電、太陽能、儲能等）、兵器兵裝、光學(xué)光電（安防、面板、LED等）、結(jié)構(gòu)材料（水泥、玻璃等）、黑色家電、生物醫(yī)藥等。盈利壓力指數(shù)都超過20%?？v向來看，電源設(shè)備盈利壓力指數(shù)是2000年以來最高，最為符合2015年供改涉及行業(yè)的特征（縱向比較歷史最高，橫向比較行業(yè)前五）。普鋼、煤化工、結(jié)構(gòu)材料盈利壓力指數(shù)目前均尚未超過前期高點，但考慮到這些行業(yè)的價格指數(shù)仍偏弱運行，關(guān)注其盈利壓力指數(shù)2024年年報、2025年財報數(shù)據(jù)是否會超過前高。
風(fēng)險提示：
模型出現(xiàn)過擬合。A股上市公司對行業(yè)代表性差。
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