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▌股債市場(chǎng)回顧與資產(chǎn)配置觀點(diǎn)
　　上周股債均弱，風(fēng)格繼續(xù)表現(xiàn)為價(jià)值占優(yōu)。周初空頭情緒堆積，債市大幅下跌，長(zhǎng)債收益率日內(nèi)上行5-7BP，純債基金未發(fā)生明顯負(fù)反饋。后續(xù)持續(xù)上演股債蹺蹺板行情，權(quán)益震蕩調(diào)整，交投情緒降溫。1至2月投資、消費(fèi)、房地產(chǎn)數(shù)據(jù)以及3月新興產(chǎn)業(yè)EPMI數(shù)據(jù)均略超預(yù)期，但股市對(duì)經(jīng)濟(jì)基本面數(shù)據(jù)反應(yīng)鈍化，持續(xù)缺乏主線。受巴以沖突再度升級(jí)、美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議放緩縮表、美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)疲軟、美國(guó)通脹數(shù)據(jù)走弱等因素影響，黃金周中創(chuàng)歷史新高。美元貶值，非美貨幣走強(qiáng)的概率加大；美股有企穩(wěn)跡象。
　　年初以來(lái)的成長(zhǎng)行情先后由階段性擴(kuò)表以及風(fēng)險(xiǎn)偏好驅(qū)動(dòng)，未來(lái)投資焦點(diǎn)或轉(zhuǎn)向業(yè)績(jī)，杠鈴策略或?yàn)楦m合當(dāng)下市場(chǎng)環(huán)境的策略，即純債資產(chǎn)有明確配置價(jià)值，另一外一端是小倉(cāng)位博弈成長(zhǎng)行情。在2025年兩會(huì)后，我們進(jìn)一步堅(jiān)定了趨勢(shì)上對(duì)國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表兩端的判斷。始于1月中（1月13日當(dāng)周）的擴(kuò)表，已于2月中（即2月17日當(dāng)周）結(jié)束，橫跨春節(jié)共計(jì)6周，資金面配合程度不強(qiáng)，期限利差大幅壓縮，在一系列消息擾動(dòng)下，擴(kuò)表末端、縮表初端風(fēng)險(xiǎn)偏好的提升超出了我們的預(yù)期。最新數(shù)據(jù)顯示，實(shí)體部門(mén)負(fù)債增速或在2至4月間形成雙頂，這對(duì)應(yīng)著債務(wù)供給已經(jīng)基本見(jiàn)頂。代表購(gòu)債需求的資金面方面，考慮到一年期國(guó)債收益率已經(jīng)較大程度上高于政策7天逆回購(gòu)利率（1.5%）、而且今年將會(huì)擇機(jī)降準(zhǔn)降息，我們傾向于認(rèn)為，進(jìn)一步收緊的概率亦微乎其微。從供需兩方面考慮，債券已經(jīng)具備了較好的介入條件，特別是短端。雖然短期可能會(huì)有震蕩，但股債性價(jià)比趨勢(shì)上開(kāi)始偏向債券，權(quán)益風(fēng)格逐步轉(zhuǎn)為價(jià)值占優(yōu)。
　　▌轉(zhuǎn)債市場(chǎng)回顧展望與策略推薦
　　上周轉(zhuǎn)債連續(xù)第三周主動(dòng)殺估值，小盤(pán)、次新債、股性轉(zhuǎn)債甚至跌幅大于正股。轉(zhuǎn)債市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好變化較為及時(shí)，時(shí)有領(lǐng)先，本輪殺估值或主因風(fēng)險(xiǎn)偏好回落。從2月機(jī)構(gòu)持倉(cāng)來(lái)看，險(xiǎn)資、公募出現(xiàn)了較大規(guī)模的止盈，或有完成年度考核的因素，開(kāi)始降低風(fēng)險(xiǎn)偏好。臨近財(cái)報(bào)季，繼續(xù)關(guān)注保險(xiǎn)、社保、年金等絕對(duì)收益投資者的轉(zhuǎn)債持倉(cāng)情況，關(guān)注信用風(fēng)險(xiǎn)低、業(yè)績(jī)兌現(xiàn)良好的中高評(píng)級(jí)行業(yè)龍頭以及底倉(cāng)配置品種或化債利好品種。前期熱度較高的低價(jià)、低評(píng)級(jí)、小盤(pán)標(biāo)的交易或繼續(xù)降溫。當(dāng)下從轉(zhuǎn)債價(jià)格與估值的角度來(lái)看，銀行、公用事業(yè)、消費(fèi)板塊轉(zhuǎn)債性價(jià)比較高，關(guān)注此類(lèi)價(jià)值板塊轉(zhuǎn)債正股與估值方面的雙重機(jī)會(huì)。目前部分銀行轉(zhuǎn)債仍有較好彈性，尤其是江浙地區(qū)成農(nóng)商行。此外，AI+領(lǐng)域相關(guān)標(biāo)的彈性較強(qiáng)，仍有業(yè)績(jī)支撐股價(jià)上行的預(yù)期，已披露業(yè)績(jī)預(yù)告的公司中科技與電子領(lǐng)域偏多。關(guān)注AI+利好領(lǐng)域，如醫(yī)療、智能制造、信創(chuàng)、算力、消費(fèi)電子，涉及標(biāo)的如衛(wèi)寧轉(zhuǎn)債、藥石轉(zhuǎn)債、萬(wàn)訊轉(zhuǎn)債、奕瑞轉(zhuǎn)債、烽火轉(zhuǎn)債、錦雞轉(zhuǎn)債、華興轉(zhuǎn)債、興森轉(zhuǎn)債。
　　下周根據(jù)自上而下觀點(diǎn)，轉(zhuǎn)債策略上，建議布局純債替代標(biāo)的，如果仍有提高風(fēng)險(xiǎn)偏好繼續(xù)博弈的需求，則建議降低倉(cāng)位，小倉(cāng)位博弈成長(zhǎng)行情。下周轉(zhuǎn)債寬基組合總倉(cāng)位保持75%，低價(jià)（純債替代）、雙低比例為6：4，價(jià)值、成長(zhǎng)比例是6：2。圖2展示出下周轉(zhuǎn)債寬基組合主體標(biāo)的具體情況。
　　▌風(fēng)險(xiǎn)提示
　　宏觀經(jīng)濟(jì)變化超預(yù)期，政策超預(yù)期寬松，剩余流動(dòng)性持續(xù)大幅擴(kuò)張，資產(chǎn)價(jià)格走勢(shì)預(yù)測(cè)與實(shí)際形成偏差；
　　寬基指數(shù)推薦歷史表現(xiàn)不代表未來(lái)收益；
　　轉(zhuǎn)債市場(chǎng)情緒大幅調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)；
　　轉(zhuǎn)債正股及公司基本面表現(xiàn)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)