>> 國盛證券-申洲國際(02313.HK)銷量持續(xù)快速增長，盈利表現(xiàn)符合預(yù)期-250326
| 上傳日期： |
2025/3/26 |
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| 726KB |
| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
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作者： |
楊瑩,侯子夜,王佳偉 |
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公司2024年收入286.6億元/凈利潤62.4億元，同比分別+15%/+37%。1）2024年：公司收入/凈利潤分別為286.6/62.4億元，同比分別+15%/+37%。2）2024H2：公司收入/凈利潤分別為156.8 /33.1億元，同比分別+17%/+36%。3）量價拆分：我們估計2024年公司銷量增長超過20%/人民幣單價下降中個位數(shù)，我們判斷單價下降主要系原材料等成本下降所致。4）公司2024年度宣派股息合計為每股2.53港元，股利支付率約為56%，以2025年3月25日收盤價計算的股息率約為4.6%。
盈利質(zhì)量：2024年產(chǎn)能利用率修復(fù)帶動盈利能力提升，2025年毛利率估計以穩(wěn)定為主。從盈利質(zhì)量層面來看：2024年毛利率同比+3.8pct為28.1%（其中H1為29.0%，H2為27.4%），我們判斷毛利率同比提升主要系產(chǎn)能利用率同比恢復(fù)、H2環(huán)比波動主要系提升員工工資所致；銷售/管理費(fèi)用率同比分別+0.3pct/-0.8pct至1.0%/6.8%；期間利息收入10.76億元（上一年同期7.79億元），處置使用權(quán)資產(chǎn)項(xiàng)目之收益3.73億元（上一年同期0.09億元），匯兌收益1.06億元（上一年同期1.51億元），政府補(bǔ)助1.51億元（上一年同期2.50億元）；綜合以上，2024年凈利率同比+3.5pct至21.8%。
訂單：大部分核心客戶訂單健康增長，期待2025年份額繼續(xù)提升。2024年公司訂單在低基數(shù)下同比健康增長。1）分拆客戶來看：公司深度合作Uniqlo、Nike、Adidas、PUMA等國際頭部品牌客戶，2024年向前四大客戶銷售分別為79.9/74.0/50.0/27.6億元，同比分別+33%/-4%/+35%/+11%，占比分別為28%/26%/17%/10%。其他客戶實(shí)現(xiàn)銷售55.2億元，同比+8%，占比19%。我們判斷2025年公司銷向Adidas、Uniqlo品牌等客戶訂單有望穩(wěn)健快速增長、銷向Nike客戶訂單以平穩(wěn)為主。2）分拆品類來看：2024年運(yùn)動/休閑/內(nèi)衣/其他品類銷售分別為198.0/72.1/14.4/2.2億元，同比分別+10%/+27%/+35%/+11%，占比分別69%/25%/5%/1%。3）分拆地區(qū)來看：2024年公司銷往國內(nèi)/歐洲/美國/日本/其他地區(qū)銷售分別為80.6/51.9/46.1/48.3/59.7億元，同比分別+13%/+3%/+19%/+32%/+13%，占比分別28%/18%/16%/17%/21%。
產(chǎn)能：2024年公司積極推進(jìn)招工，目前產(chǎn)能利用率飽和，2025年繼續(xù)強(qiáng)化產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢。1）為滿足增長的客戶訂單需求，2024年以來公司加大招工力度、優(yōu)化生產(chǎn)管理模式，積極提升產(chǎn)能利用率并擴(kuò)充海外產(chǎn)能。①下游工廠持續(xù)建設(shè)：2024H1柬埔寨成衣工廠員工人數(shù)已達(dá)到計劃規(guī)模（1.8萬人）且效率持續(xù)爬坡、越南胡志明成衣工廠人數(shù)較年初增加0.22萬人；目前柬埔寨金邊新成衣工廠（計劃規(guī)模6千人）目前土建已接近完工，我們判斷2025年將逐步開始招工。②上游產(chǎn)能擴(kuò)大布局：推進(jìn)越南西寧省面料新產(chǎn)能建設(shè)，達(dá)成后預(yù)計新增面料產(chǎn)能每天200噸，為成衣工廠的產(chǎn)能擴(kuò)張?zhí)峁┫鄳?yīng)之面料配套。2）中長期來看，我們判斷隨著海外新基地的擴(kuò)建、未來海外產(chǎn)能貢獻(xiàn)占比將持續(xù)提升（目前估計已超過50%），匹配國際市場業(yè)務(wù)需求。①國內(nèi)產(chǎn)能：主供中國+亞洲海外市場，強(qiáng)化數(shù)字化建設(shè)，以研發(fā)、效率、速度為核心競爭優(yōu)勢。②海外產(chǎn)能：規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張的同時上下游配套逐步完善，夯實(shí)成本優(yōu)勢，深度綁定海外核心客戶中長期需求。
2025年收入有望增長10%~15%，業(yè)績預(yù)計穩(wěn)健成長?？紤]公司業(yè)務(wù)基數(shù)及近期趨勢，我們判斷2025Q1出貨及Q2訂單同比健康增長。展望2025全年，在訂單份額提升、產(chǎn)能效率釋放的共同帶動下，我們估計公司收入有望增長10%~15%/凈利潤有望增長個位數(shù)（剔除2024年一次性處置使用權(quán)資產(chǎn)收益影響之后的凈利潤預(yù)計增長10%~15%）。
投資建議。公司是全球領(lǐng)先的縱向一體化成衣制造商，長期產(chǎn)能擴(kuò)張、效率提升、競爭力增強(qiáng)。我們預(yù)計2025~2027年公司凈利潤分別為66.5/74.0/82.6億元，現(xiàn)價對應(yīng)2025年P(guān)E為11.5倍，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：下游需求波動風(fēng)險；產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期風(fēng)險；大客戶訂單波動風(fēng)險外匯波動風(fēng)險。
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